亞洲三大市場三十年融資融券發展歷程

2008年10月07日 07:44
來源：證券日報

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日本市場演進

日本于1951年推出保證金交易制度，保證金率及相關的管理由大藏省進行。

1954年日本通過了《證券交易法》，在規范了之前的買空交易的同時，又推出融券賣空制度。很快日本又成立了日本證券金融公司，專門負責提供信用交易的資金。這標志著日本的賣空機制正式確立，融資融券交易為日本戰后證券市場的發展提供了很好的制度手段，也促進了日本經濟的發展。

1955年日本對證券交易法作了修改，指出要對證券金融公司進行較嚴格的監管，規定大藏省負責對新成立的證券金融公司進行審批，這使得日本的融資融券市場得到進一步的規范，并且證券金融公司的業務逐步從股票交易的融資擴展到債券交易的融資。

1960年，日本規定允許證券金融公司向客戶提供債券交易融資，這成為證券金融公司發展的一個新的里程碑。

20世紀70年代中期以后，隨著債券市場的發展，債券交易融資規模一直不斷上升，使原本占主導地位的股票融資交易發展呈下降趨勢，80年代末跌至最低。90年代后融資融券交易占市場總交易額的比例一直在20%左右。在1997年、1998年和2001年，日本又分別對信用交易規則進行了大量的修改，雖然日本股市一直低迷，但是融資融券的比重一直比較穩定，而且個人投資者占信用交易的比重呈不斷上升之勢。

日本融資融券發展歷史也較為悠久，由于采取了政府專門監管下的專業證券金融公司經營，從而避免日本主銀行體制可能帶來的過分滲透。另外、債券的融資融券交易是日本一個特色。

臺灣市場演進

1962年臺灣就出現了融資融券交易，其方法是交易者先支付一定的保證金，在日后再進行交割，也可以在約定交割日前進行反向對沖，并于交割日補上價差，此種交易方法帶有一定的杠桿性，無疑給投資者方便了大量的投機操作，使得市場風險加大，1973年，臺灣將交易的保證金率調整為100%，這樣實際上就是取消了信用交易，使得交易資金杠桿作用消失。但是這些初始的保證金交易給臺灣市場的融資融券交易打下了較好的基礎。

1974年6月4日，《授信機關辦理證券融資業務暫行操作辦法》制定，此辦法正式指定交通銀行、臺灣銀行與土地銀行等三家金融機構辦理信用融資交易，臺灣的信用交易制度正式成立，不過這三家機構只能辦理融資交易，還仍然沒有規定可以辦理融券業務。

1979年7月，臺灣制定了《證券金融事業管理規則》，規定符合條件的股份有限公司可以辦理相關證券金融業務，業務范圍中就包括融資融券。原先的三家信用交易辦理機構中的臺灣銀行和土地銀行與光華投資公司、臺灣中國信托及臺灣證券交易所共同設立復華證券金融公司，接手三家銀行代辦的融資信用業務，融資交易辦理業務于1980年4月正式開始，不久在7月又開始辦理融券業務。

臺灣證券市場在20世紀80年代快速發展，市場上對信用交易的需求也不斷擴大，1988年修正后的《證券交易法》規定券商可以辦理融資融券業務。1990年9月，臺灣頒布了《券商辦理有價證券買賣融資融券管理辦法》，規定部分證券公司可以直接對客戶融資，必要時可以向復華申請轉融通，臺灣融資融券市場走向雙軌制，交易商數量得到增加。

1993年，為了增加市場有效性和平衡性，臺灣證券暨期貨管理委員會制定《證券金融事業申請設立暨核發營業執照審核要點》，規定在每年8月接受證券金融公司的設立申請，環華、富邦和安泰等三家證券金融公司陸續設立，從而打破復華的壟斷局面。

臺灣融資融券在交易制度上存在由復華證券金融公司壟斷，到逐漸放開證券金融公司的設立，形成雙軌制，但是實際上仍然體現的是集中授信體制，雙軌制的形成也是金融市場不斷發展而帶來的客觀需要，在1990年之后，臺灣市場信用交易比例得到不斷擴大。

香港市場演進

1980年3月，香港遠東交易所、金銀證券交易所、九龍證券交易所和香港證券交易所四家交易所合并成立了香港聯合交易所，開始享有在香港建立、經營和維護證券市場的專營權。戴維森小組在1987年出臺的《香港證券業檢討委員會報告書》中，建議建立香港的賣空制度，指出賣空可以提高證券市場的流動性和穩定性，并指出賣空制度需要建立在保護和嚴格監管之下。1988年的香港證券業檢討委員會報告書中，香港證券市場即在醞釀建立股票賣空機制。1989年，香港證券及期貨事務監察委員會成立。1993年聯合交易所自動對盤系統開始運作，整個股票市場于1994年1月全部納入系統。由于新系統下成交和報告買賣盤均進一步自動化，交易的效率和市場透明度獲得了極大的提升。

1994年1月，香港的融資融券機制正式出臺，聯交所推出受監管的股票賣空試驗計劃，選擇了17家總市值不少于100億港元及流通量不少于50億港元的股票進行賣空，采取類似美國的報升規則，規定其只能以不低于當前最優價的價格賣空。1996年3月，聯交所推出一項修訂計劃，增加可賣空股票的數目至113只，并取消賣空的報升規則限制。1998年9月，限制賣空規則又被恢復，同時規定豁免此規則限制的情況。此后，指定賣空的股票每季度進行一次調整，截至2008年6月3日，可進行賣空的指定證券名單中共有544只股票。

香港融資融券市場發展才十幾年的時間，但是卻得到了穩定的發展，聯交所推出受監管的股票賣空試驗計劃也是一項具有特色的信用交易方案。