內擠泡沫外防保護主義兩手都要硬

2009年12月01日 01:50
來源：中國證券網－上海證券報

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章玉貴迪拜危機只是資產泡沫日漸膨脹的新興經濟體可能爆發系列經濟與金融危機的一次小規模預演。新興市場國家一旦囤積了大量流動性的樓市或股市泡沫破滅，或將在世界范圍內引發新一輪經濟與金融危機，才是真正危險所在。中國既要保增長，調結構，更要密切關注資產價格膨脹，提高金融風險預警能力，盡早拿出應對復雜國際經濟摩擦的成熟方案。

因樓市泡沫破滅而引爆的迪拜危機無疑給剛剛露出復蘇曙光的世界經濟籠罩了一層迷霧。當然，對迪拜危機的負面影響也不必過分解讀，世界經濟盡管依然脆弱，但在迪拜危機面前還是有回旋余地的。全球資本市場的恐慌性反應也許很快就會過去。畢竟迪拜不像華爾街和倫敦金融城，其對世界經濟的影響主要通過美歐銀行業的傳導而放大了恐慌。

其實，迪拜爆發金融危機只是時間問題。一個沒有太多實體經濟支撐的城市持續吹大金融泡沫，除了面臨危險還能有什么結果？經濟與金融實力曾經強大無比的美國，都難逃經濟過度金融化而走火入魔的命運，何況迪拜？迪拜的悲哀在于，財經領袖們似乎過于相信他們的實力。一年多以前發生的這場金融危機已在警醒世人：如果在實體經濟基礎不很鞏固的情況下就迫不及待地向服務經濟轉型，將更多經濟資源投入到易受國際市場影響與國際資本控制的金融產業中，在重心不穩、經濟免疫力不強的情況下，不僅欲速則不達，更有可能自吞金融苦果。

筆者認為，迪拜危機，只是資產泡沫日漸膨脹的新興經濟體可能爆發系列經濟與金融危機的一次小規模預演。放眼世界，無論是“金磚四國”還是其他新興市場國家，基于貨幣供應過量而導致的流動性泡沫業已催生出普遍的資產價格膨脹，一旦囤積了大量流動性的樓市或股市泡沫破滅，不僅可能吞噬上述國家的經濟復蘇成果，還將在世界范圍內引發新一輪經濟與金融危機。這才是世界經濟的又一個不確定性。

就中國而言，盡管去年11月5日出臺的擴大內需、促進經濟增長的一攬子經濟刺激計劃的有效執行，確保了短期經濟目標的實現。但在經濟發展依然面臨諸多約束條件的情況下，千萬不能忽視潛在的經濟與金融風險。且不說中國經濟復蘇是以犧牲經濟轉型時機為代價的，總體而言是內含經濟波動乃至反復的次優復蘇。就是對經濟“熱啟動”發揮主要推動力的適度寬松貨幣政策，由于在執行過程中出現了偏向，一度演變成極度寬松的貨幣政策，實際上已成誘發系統性金融風險的重要推手。眾所周知，天量信貸在投資結構上的失衡不僅加劇了本已嚴重的產能過剩，使得工業總體產能利用率不到70%。而且今年以來高達9萬億元的信貸投放真正進入實體產業的比重并不是很大，大量信貸直接或間接流入股市和樓市，導致資產價格持續走高，整個社會投機氛圍濃厚。尤其是樓市，投機性需求超過60%，導致不少一線城市的自住型需求被高房價擠出了市場，部分地區的商品房空置率將近50%，危險的資產泡沫正在形成。而泡沫終究是要破滅的。

統計顯示，國內房地產開發商通過各種渠道獲得的銀行資金，占其資產的比率在80%以上。在房地產業低迷時，金融業不斷向其輸血，造成了房地產的過度亢奮與表面繁榮，而不少銀行業務員在業已扭曲的信貸激勵機制的刺激下，往往未經嚴格審核就匆匆放貸，無疑更加劇了銀行業的風險。可以說，是銀行縱容了房地產市場的畸形發展，而房地產又反過來套牢了銀行。一旦房價由于無人托手而大幅跌落，將使與房地產業有著利益共生關系的銀行出現系統性風險的大爆發。

盡管普遍的看法是：中國金融體系自1997年以來取得最明顯的進步是解決了兩大問題：系統性風險與金融機構出資人制度改革。但隨著中國資本項目的漸次開放以及人民幣持續升值，近年來熱錢加快了進入中國的步伐，直接助推了股市和房地產泡沫的形成，而人民幣逐步升值，又加大國際資本投機人民幣匯率的動力。其直接表現則是中國外匯儲備的迅速增加，迫使人民幣發行投放市場量的增大。受此影響，中國的貨幣供應量M2一直保持高位增長，遠高于GDP的增長速度，帶動了資本的流動性過剩與物價逐步上漲。而當熱錢獲利回吐并重創本土投資者的信心之后，在發達國家重估風險的情況下，又紛紛逆轉涌回發達國家，在加強發達國家金融機構的穩定度同時，又使得中國等新興經濟體證券市場價格大幅度縮水，股市暴跌。

另一方面，在國內目前的金融政策下，人民幣和美元之間的無風險套利機制正逐步強化。隨著外資不斷涌入及成效不彰的金融產品創新，國內資產價格與通貨膨脹率加速上升的可能性正在加大。而金融調控的空間和手段有限以及央行沖銷成本的日益增加、資產價格的膨脹和巨額熱錢流入等，已顯著增加了中短期的金融風險。如果人民幣匯率持續大幅度升值和資本流動逆轉，則發生系統性金融風險的可能性又將劇增。

因此，未來一段時期，中國既要保增長，調結構，更要密切關注資產價格膨脹，適時調整貨幣政策擠壓金融泡沫，提高預警金融風險的能力；必須從維護國家經濟主權的高度將經濟增長、信貸政策、匯率制度改革、國際資本流動管制和金融業的開放作為整體通盤考慮，建立健全貨幣市場、資本市場、保險市場有機結合、協調發展的機制，維護金融運行和金融市場的整體穩定。另一方面，針對愈演愈烈的貿易保護主義，中國必須早日拿出應對復雜國際經濟摩擦的成熟方案，切實維護在全球價值鏈的既有利益。

(作者系上海外國語大學東方管理研究中心副主任、經濟學博士)