2010年基金產品將演繹多主題變奏

2010年01月04日 15:39
來源：證券時報作者：付強

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安信證券付強博士

過去五年，新基金發行的年度主題非常鮮明：2005年是貨幣基金年，2006年和2007年是股票基金年，2008年是債券基金年，2009年是指數基金年。年度主題基金的發行規模均超過了當年基金發行總規模的30%，其中2007年股票基金的發行規模甚至超過了當年新基金發行總規模的3/4。

2010年中國基金市場將呈現多主題變奏的基本格局，境內主動股票基金將是基本旋律，它在自身內部進行的包括風格化在內的二級變化將是非常重要的。另外，我們也會看到若干個變奏旋律的跳躍性表現，例如QDII、量化基金、指數基金、差異化的專戶產品等。

2010年也將是中國基金市場迎接行業大變局的重要一年。時下《基金法》的修改工作正在緊鑼密鼓地進行，在產品上，影響最大的就是基金投資范圍的放寬，例如實業投資(PE)、房地產投資(REITs)、基金投資(FOF)等等，這些突破對于基金業而言是革命性的，它將使我們的基金業真正成為國際標準的資產管理業。

可能促成2010年基金市場和產品大變局的另一重要原因是新型金融工具的誕生，尤其是股票指數期貨以及融資融券交易，這些金融工具一旦推出，資產管理產品的設計空間將被大大打開。

傳統產品：進軍細分市場

基金發行的大主題主要與股市與債市收益率有著非常重大的關系。從債市看，由于通貨膨脹預期，基本上可以判定，明年乃至更長的時期內，債券市場難有大的表現。股市 2010年將有可能重歸新常態，未來的一個階段是平衡市，大的風險沒有，大的機會也不存在。明年新發基金市場仍將以偏股型基金為主，且是主動偏股基金，而不是被動指數基金。今年基金發行市場將體現出四方面的新意。

產品的風格特征更明顯基金產品過去廣受詬病的一個方面就是產品雷同，風格雷同，這與我國資本市場和基金市場的整體發展階段是有很大關系的。我們統計了國內所有177只主動管理型A基金，有39只基金的名稱中明確自身為成長風格，有19只明確為價值風格，另有2只成長與價值兼具。在規模屬性上，有4只基金的名稱中標明“大盤”身份，也有同樣數量的基金標明自“小盤”或“中小盤”特征更其余品種均未在名稱中提及規模。

海外風格基金的大發展是上世紀90年代的事。這背后有三個基本前提：一是資本市場本身具備不同風格的板塊；二是投資人已經足夠的細分；三是基金公司的大類產品線已經基本齊備，另外，監管機關執行比較寬松的產品審核制度也是必備前提，我國風格基金發展的土壤正在逐漸發育成熟。

高倉位選股基金有望表現突出從過去的經驗看，除去2007年和去年這種牛市外，絕大多數年份主動管理型股票基金能夠戰勝市場，基金經理主動選股還是能夠創造阿爾法；另一方面，我國資本市場的有效性不斷提高，機構投資者占比逐漸上升，在較強的市場趨勢下，戰勝市場的難度變得越來越大。假定明年市場是平衡市，兼顧市場貝塔收益和選股阿爾法收益的產品將迎來表現機遇，具體在產品上就是高倉位的主動選股基金。從目前我國基金產品的實際情況看，這種產品也是市場上的短缺品種。目前市場共有177只開放式股票基金，只有2只基金的法定股票比例下限高于80%。

混合型基金降低風險重心混合型基金的大類資產配置方案真可以稱得上是“百花齊放”，總共138只混合型基金共有42種資產配置方案，其中股票配置比例30-80%的最多，占22%，其次是30-95%這一檔，占比16%。只有5只基金的股票投資比例上限低于50%，也就是說絕大多數混合基金的股票投資比例都可能超過50%，甚至更高。實際上，2004年《基金法》頒布實施以來，幾乎任何季度，混合型基金的股票投資比例都在60%以上，2004年三季度末為57%。我國實際上幾乎不存在混合型基金，它們在投資上幾乎都達到了股票型基金的法定股票比例要求。

因此，投資人很難在市場上找到風險介于債券型基金和股票型基金之間的中低風險產品，而中國又有大量的中低風險偏好的投資人，相信會有基金公司、尤其是大型基金公司，逐漸意識到該類產品的缺失，并逐漸提供對應的產品。

專戶理財：尋求差異化產品

2009年9月份第一單“一對多”啟動，目前超過80%的“一對多”產品都是靈活配置產品。過去兩三年公募基金的業績出現了過山車式的起伏，眾多投資人認為基金經理沒有進行必要的靈活的資產配置。基金經理之所以沒有這樣做，一方面是基金規模大，二方面是體制方面的原因，尤其是同行間短期排名競賽的壓力，三是基金經理是否有長期穩定的資產配置能力，即通過“選時”戰勝市場。專戶理財產品看上去解決了前兩方面的問題，而第三方面的問題則存在非常明顯的爭議。

眾多專戶客戶希望他們所投資的專戶產品在投資業績上能夠戰勝公募基金：在市場下跌時能夠跌得更少，鎖定風險；在市場上漲時，也能獲得與市場匹配的收益，甚至更高。這種不恰當的預期，將嚴重影響專戶業務的長期穩定發展。為什么這么說呢？因為像靈活配置這樣的專戶產品，其本質是類似對沖基金的絕對收益產品，絕對收益產品追求的是波動率更小前提下的穩定收益，而公募基金主要是獲得市場本身的貝塔收益。二者相比，絕對收益策略的風險相對更小，其收益在理論上也將比一般股票基金小，而在風險調整后收益上二者應該基本相當。海外的對沖基金基本上都通過投資杠桿的運用以增強收益，但我國目前并沒有必要的金融工具，讓專戶產品能夠通過杠桿來放大收益。

從費用的角度看，由于專戶產品的高費用特征，它也將在與股票基金比拼業績(尤其是長期、絕對業績)的舞臺上處下風。根據測算，假定專戶產品的投資業績分別是上證綜指歷年收益率的中位數10%和簡單算術平均值30%，專戶產品的年綜合運作費率將達到2.88%和6.88%和這比股票基金的對應水平要高很多，如此高昂的費用要通過基金經理在投資上穩定的阿爾法去彌補，從長期看，將非常困難。

“一對多”業務要持續穩定地發展起來關鍵是要找準自己的定位，也就是“將恰當的產品賣給恰當的投資人”。當前風靡的靈活配置產品，假如我們不能給客戶以科學而理性的預期，那么未來將證明這是個“美麗的誤會”。當然，從商業利益的角度看，專戶理財對基金管理公司的誘惑力足夠大，根據我們上面的運作費率測算，基金公司獲得的凈費率是1.65-4.65%，這相當于傳統股票基金(剔除尾隨傭金后的)凈管理費率的2-5倍左右，假定市場再現年上漲100%的神話，那么該財務杠桿倍率可能達到20倍，這也意味著，一只2億規模的專戶產品將創造40億傳統基金創造的財務收入。

絕大多數“一對多”是“靈活配置”產品，這是一種低風險低收益的投資策略，在海外通過杠桿投資可以放大收益，中國目前缺乏放大收益的杠桿工具，專戶很難在長期內戰勝傳統基金。另據測算，專戶產品的年綜合運作費率將達到2.88%和6.88%和比股票基金高很多，如此高昂的費用要通過基金經理在投資上穩定的阿爾法去彌補，長期看將非常困難。