2010年基金產品將演繹多主題變奏

2010年01月11日 09:48
來源：證券時報作者：付強

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QDII：難現2007熱度

2010年，QDII基金的發展將迎來一波新的熱潮，但熱度將很難恢復到2007年下半年的水平，當時對QDII基金的瘋狂是諸多因素合力導致的，尤其值得提到的是，當時境內股票基金停發，眾多中小投資人誤以QDII作為境內基金的替代品。

QDII基金在產品形式上將呈現非常明顯的新特征。大公司將以開發QDII指數基金(包括ETF)為主，目前我們已經看到了這樣的端倪，不少公司都在積極與海外的指數開發機構洽談指數使用問題，搶占優秀指數資源是一個非常重要的考慮，而首批主動管理型QDII基金的鎩羽也讓基金公司反思海外投資的策略，被動投資既適合在有效市場運作，又可以減輕來自投資人對業績的壓力。而中型公司很難與大型公司去爭奪海外指數資源，相對弱勢的公司品牌也讓他們很難與大型公司在指數產品領域展開競爭，所以它們仍將以主動投資產品為主。

未來，大型基金公司還將開始考慮整個QDII產品線的布局問題。海外主流的國際基金產品布局大致有兩個線條，一是根據風格產品的線條，進行不同風格產品的布局；二是根據投資區域的線條，進行針對不同國家或地區的產品布局。此外，還有全球資產配置(配置型產品)、債券類和其他產品。從我國基金市場的現狀看，投資人對境內風格產品缺乏認識，境內風格產品也沒有真正發展起來，在這種情況下，國際化的風格產品也很難先行一步。所以，我國QDII基金的產品線布局應該以區域類為主。

指數產品：發展不會一帆風順

2009年，我國指數產品的發展邁上了一個新的臺階。截至2009三季末，33只指數產品合計規模2555億。中國指數產品的發展是比較順利和快速的。美國共同基金誕生于1924年，而指數型共同基金的誕生則是在52年后的1976年，ETF則是1993年的新事物，美國股票指數基金達到相對規模8%的水平是在其發端22年后的1998年，而中國指數基金目前達到這一高度卻只用了6年的時間。從相對規模來看，我國股票指數產品與偏股型基金規模的比例已經達到13%，美國股票指數基金達基金指數化比例為22%。

不過，中國指數基金的發展道路不會一帆風順，中國指數產品的發展要達到美國股票基金指數化的高度，仍需較長時日，一方面是市場，即中國股票市場有效性問題以及由此引發的指數基金業績問題，另一方面是投資人，即在短期投資心態和行為模式下，指數基金難以獲得穩定的現金流。

中國股市并不是一個強有效市場，至多達到弱有效的程度，理論上這種市場環境并不適合指數產品的發展。除2007年和2009年外，在歷史上的大多數年份絕大多數主動基金都能相對輕松地戰勝指數。在2005-2009三季度四年半兩輪牛熊的變換中，戰勝滬深300指數的主動基金比例也達到了71%。

在投資人方面，我們比較了指數基金與主動基金的申贖情況，2004-2009年三季度期間，指數基金凈申購率標準差為0.73，主動偏股基金凈申購率標準差是0.18，指數基金申贖活躍度遠較主動基金高很多，眾多基金投資人把指數產品當作波段或者趨勢投資工具。這種需求特征表明，指數基金投資人并沒有理性地認識到指數基金在長期投資理財上的功效，這點與成熟市場有很大的區別。

因此，假如明年股票市場出現平穩或震蕩的走勢，那么指數基金在特定牛市下的業績優勢就將發生逆轉，投資人對主動與被動產品的需求結構也將發生重大變化，基金管理公司的產品開發重點也將隨之而變。

明年指數產品的結構也將發生明顯變化。在傳統指數基金與ETF的競爭性發展格局上，明年ETF將獲得優勢，這主要是因為聯接基金打通了ETF的銀行渠道，而這是過去ETF發展相對滯后的最主要原因。在具體的產品上，我們認為未來指數產品發展將呈現三個新的方向：

(一)海外指數投資。與發展中市場相比，海外成熟市場相對更為有效，被動投資可能效果更好。(二)風格、行業和主題指數產品。目前已有公司開發HS300價值風格指數，有公司在積極準備行業ETF，也有公司在考慮新能源等主題指數產品；(三)債券指數產品。指數產品目前最大類缺失就是債券指數基金，目前已有公司在考慮開發中國第一只債券指數基金。

量化產品：個案性的成功

目前，以最寬泛的定義來考察，我國基金市場上共有6家基金公司管理的6只量化主動股票基金，基金總規模為262億，占整個偏股型基金總規模的比例為1.3%。量化投資是否會很快在中國如火如荼地發展起來呢？

我們可以從海外量化基金的發展歷程中得到些啟示。海外量化基金發展比較快的時期是本世紀以來，據統計，2002年末，美國大盤股票與混合基金中，32家投資公司所管理的70個量化產品規模為880億美元，到2005年2季度末，它們的規模擴大了一倍，達到1570億美元，其年均增長率為21%，而非量化產品規模年均增長率為9%。另據統計，截至2009年一季末，美國主動量化股票基金資產規模達11550億美元，而同期美國共同基金中整個股票基金的規模為33307億美元。

為什么海外量化基金的發展會在本世紀初爆發呢？從歷史積累看，現代金融投資理論日益成熟，電腦程序處理技術也高度發達。更重要的是，以基本面定性研究為主的傳統共同基金在2000年開始的熊市中讓損失慘重，投資界開始反思傳統的投資方法，紛紛在量化投資技術上進行嘗試。全球對沖基金也就是在這段時間快速發展起來的，量化基金與對沖基金在該時期同時獲得成功的原因異曲而同工。

量化基金本身相比傳統基金有諸多理論上的優勢，例如，更全面的市場跟蹤能力、嚴格的投資紀律和風險控制紀律等等，優良業績是其快速發展過程中最重要的基石。在2002至2004三年間，量化產品的平均年收益率為5.6%，比非量化產品平均年收益率高出100個基點，其中量化大盤價值型基金平均年收益率較非量化基金高出120個基點。從信息比率來看，量化產品為0.37，非量化產品為0.06。此外，量化基金的運作費率相對更低。不過，量化基金的成績單并非總是這么優異，2007年，除市場中性基金外，其余量化投資基金全部跑輸傳統型基金，2008年情況依然不佳。

中國國量化基金的發展顯然面臨不錯的歷史性機遇，一方面我們剛經歷過2008年空前的熊市，基金投資人和基金管理人都在對過去所秉持的基本面定性為主的投資理念和方法進行反思；另一方面，電腦程序技術也比較發達，中國人傳統上也非常擅長數學和量化思維，對模型驅動的量化投資非常有利。很重要的一點是，量化投資在中國剛剛起步，這個時候通過量化技術能夠捕捉到的市場阿爾法將會比較多，也比較容易。

量化投資在中國的發展還是面臨三方面問題：1、信息優勢是現階段我們的機構投資者戰勝市場、戰勝對手的最主要、最重要的手段，單純依靠模型投資的風險較大；2、投資人和基金公司內部對基金經理的考核周期普遍較短，而眾多模型依據的是長周期內大概率上的勝利，假定起步不利或在特定時間段業績不佳，基金經理將受到空前的壓力；3、數據是量化投資的基本細胞，而眾多模型依中國資本市場的數據期短，不少上市公司公布的財務數據不符合實際，數據質量問題會大大影響量化模型運作的有效性。

所以，我們認為，量化基金短期內在中國的發展和成功更有可能是個案性的，而不是群體性的，因為不同公司、不同基金經理在量化產品的管理能力上一定是有差異的，這與指數基金的發展完全不同。(安信證券付強博士)