做空機制并非市場上漲新拐點

2010年01月12日 03:21
來源：證券日報

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□馬方業

2010年1月8日，中國股市終于迎來了重大金融創新的“準信”：國務院已原則同意開展證券公司融資融券業務試點和推出股指期貨品種。作為對此消息的反應，8日當天，滬深兩市走出了探底回升的“翹尾”行情。

11日，是此消息正式公布后的首個交易日。當日早盤股指高開低走，其中上證指數高開了105.61點。與此同時，中信證券、遼寧成大、中國中期等券商、期貨概念股沖動性地以漲停或接近漲停的方式開盤。沒想到的是，大盤在交易10分鐘后，上證指數就大跌了近60個點，高開低走態勢明顯。至收盤，上證指數漲16.90點，報3212.75點。股市高開低走的大陰走勢說明了什么呢？

首先，股指期貨和融資融券對市場之影響不能簡單地歸納為“利好”或“利空”。引入做空機制，應該說是繼股改后，中國資本市場上的又一個重大里程碑式的事件。它解決了中國股市只有“前進擋”，而無“剎車擋”和融倒擋”的交易制度缺陷，解決了中國股市此前只有單向做多才能賺錢，并導致股市大起大落的尷尬難題。但我們必須清醒的是，正因為股指期貨和融資融券所具有的“雙向交易”特征，決定了這種金融創新工具本身是一把“雙刃劍”：股指期貨如果采取10%的保證金交易，將意味著在收益放大10倍的同時，風險也同時放大了10倍。一旦其鋒刃的一面發揮作用，大資金就是輕易地獵殺掉小資金。因此，如果簡單地將股指期貨和融資融券定性為市場的“利好”或“利空”。是一大誤區。

其次，股指期貨的推出并不能決定股票市場的趨勢。當然，股指期貨推出預期確實影響現貨市場的階段性行情，并起到加速器的作用。近年來，透過A股市場的走勢，我們可以看到，股指期貨推出預期往往成為推動市場行情上漲的一條重要暗線。但是股指期貨的推出并不能決定股票市場走勢，畢竟現貨由估值主導而非期貨左右。因此，長期來看，決定股票市場走勢的根子還在于宏觀基本面，在于市場的趨勢性判斷、以及行業板塊及個股的內在價值。同時，我們也看到，股指期貨的融資融券的推出在改變現有市場結構條件下，大盤藍籌股，特別是作為股指期貨標的物的滬深300指數權重股的戰略性需求將增加，其流動性將會改善，估值也將有所溢價。股市短期內“被上漲”也是必然的邏輯結論。近期大盤的表現已充分說明了這點。但是大盤藍籌股出現的合理溢價仍會以估值為基礎。溢價如同風箏，飛得過高，就會被合理估值之手拉回。

第三，股指期貨和融資融券的推出成為防范資產價格泡沫的一項重要手段。相較于2009年，今年的市場，其最大的風險可能是資產價格的急速上升所帶來的風險。經過一年的修正，目前股市中的大盤藍籌股，其20倍左右的估值水平基本回到了合理甚至偏低的中低位區。因此，股指期貨與融資融券的適時推出，對大盤藍籌股的資產價格有助推作用，對2010年有股市有助漲作用；但是中小盤股，即使動態的考察其PE也在40倍左右，股指期貨和融資融券推出對中小盤股出現的結構性泡沫也有助破作用。同時，樓市與股市的翹翹板作用，也會因為股指期貨和融資融券推出，有可能改變受壓樓市資金肆無忌憚、毫不猶豫向股市回流的態勢，并促使部分資金向實體經濟挺進，進而鞏固金融危機下中國經濟V型反轉和復蘇的宏觀基本面。

股指期貨和融資融券盼來了，A股市場上開始有了“平滑劑”和對沖“必需品”，有了更為優化的資產配置功能，有了可以規避系統性風險的工具。但是我們不能簡單地說，做空機制的推出讓A股市場有了行情上漲的新拐點。