申銀萬國：三網融合政策符合市場預期加快有線行業發展

2010年01月15日 11:41
來源：鳳凰網財經作者：申銀萬國

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申銀萬國*行業研究*三網融合政策出臺點評：三網融合政策符合市場預期，加快有線行業發展

事件：1月13日國務院常務會議決定，加快推進電信網、廣播電視網和互聯網三網融合，主要內容包括：第一，提出三網融合階段性目標。2010年至2012年重點開展廣電和電信業務雙向進入試點，2013年至2015年，全面實現三網融合發展。第二，明確5項重點工作。(1)選擇部分地區試點，符合條件的廣播電視企業可以經營增值電信業務和部分基礎電信業務；符合條件的電信企業可以從事部分廣播電視節目生產制作和傳輸。(2)全面推進有線電視網絡數字化和雙向化升級改造，整合有線電視網絡。加快電信寬帶網絡建設，推進城鎮光纖到戶，擴大農村地區寬帶網絡覆蓋范圍。(3)推動移動多媒體廣播電視、手機電視、數字電視寬帶上網等業務的應用和三網融合標準的建立。(4)強化網絡管理，保障網絡信息安全和文化安全。(5)加強政策扶持，給予金融、財政、稅收等支持，將三網融合相關產品和業務納入政府采購范圍。

投資建議：繼續推薦歌華有線。維持歌華有線“買入”評級，歌華有線10年PE(40倍)和10年PB(3.8倍)水平與歷史均值相當，相對市場整體PE(2.2倍)和PB水平(1.3倍)也在歷史均值附近，而公司未來發展預期顯然優于過去2年市場預期，估值水平有望進一步提升，上調公司目標價至22元(相當于有線行業10年PE均值水平，而公司發展空間優于其他兩家有線企業)。而公司未來發天威視訊相對市場整體的PE和PB水平分別高于歷史均值水平40%和60%，廣電網絡相對市場整體PE和PB水平分別高于歷史均值10%和30%，不建議現價買入，考慮到后續行業可能有進一步的政策推動，維持歌增持”評級，

政策內容符合我們預期。我們1月13日報告判斷三網融合仍需時間，廣電體系尚有3-5年保護期，短期三網融合格局變化并不明顯。從公布的政策內容看，2013-15年才全面三網融合，與我們判斷基本一致。本次政策內容的新提法主要包括：(1)提出三網融合時間規劃；(2)允許試點廣電運營商和電信運營商(部分)相互進入。

盡管準備開始試點，但短期三網融合格局變化較小。廣電企業可以經營增值電信業務(如寬帶/短信業務等)在國辦發08年1號文件中已經提及，但可以經營部分基礎電信業務(語音業務)是首次提出；而電信企業可以從事部分廣播電視節目生產制作和傳輸提法也是首次提出；真正的關鍵在于，如何界定符合條件，由誰界定符合條件，如果依然是廣電總局界定電信企業是否符合條件從事廣電業務，工信部界定廣電企業是否符合條件從事電信業務，考慮到保護本體系企業利益，短期放松準入條件的概率較低，現有三網融合格局出現大變化可能性較小。

短期廣電向電信單向進入的概率較高。盡管如何界定的細則尚不得知，但我們認為廣電先向電信單向進入概率較高，理由在于：(1)廣電企業相比電信企業實力較弱(歌華有線收入不到中國移動收入的0.5%)，對等進入是廣電體系無法接受的；(2)廣電企業運營電信增值業務是即成事實。不論是否有寬帶業務牌照，各地有線運營商大多都經營寬帶業務；(3)電信運營商并不過多擔心有線運營商搶占寬帶業務市場份額；首先，電信運營商掌握出口帶寬，通過上調帶寬成本分享廣電寬帶用戶收入；其次，有線運營商市場競爭力總體較弱，寬帶用戶中有線寬帶用戶占比不到3%。

因此，我們認為短期廣電向電信單向進入概率較高。

加強網絡改造，加大廣電運營商和電信運營商資本開支壓力，但有利于設備提供商。為應對三網融合競爭壓力，廣電運營商將加快數字化和雙向化改造，預計完成改造需要資本開支約1000億，而對電信運營商來講，FTTH(光纖到戶)每戶成本約1500元，接近1億寬帶用戶FTTH需要資本開支約1500億。網絡改造加大運營商資本開支和折舊攤銷，壓低運營商短期盈利水平，以保證長期競爭優勢。而加快網絡改造有利于設備提供商近期收入和利潤水平的提升，涉及企業包括機頂盒供應商、光纖廠商、通信設備廠商等。

政策更多的體現廣電總局的利益訴求。原因在于：(1)沒有立即全面雙向進入，給予廣電企業3-5年的緩沖期應對未來競爭；(2)強調推動的移動多媒體廣播電視(CMMB)、手機電視和數字電視寬帶業務均是廣電系企業主導的業務；(3)特別重申加強網絡管理，包括信息安全和文化安全，彰顯廣電總局近期打擊手機色情、互聯網盜版與色情的成果；(4)金融、財政和稅收支持主要面向廣電企業，電信企業已經具有良好的運營和盈利能力。總體來看，本次三網融合政策更多體現廣電總局的意志。

直接影響：競爭帶來有線行業積極變化。我們維持09年中期策略報告觀點，在三網融合壓力下，廣電運營商加快跨區域整合、網絡改造以及更加市場化經營，行業趨勢有望轉好。具體體現在：(1)合作加強業務推廣：中國移動與有線行業的合作，以應對中國電信/聯通捆綁銷售策略(手機/固定寬帶/IPTV/電話)，從而提升有線行業寬帶用戶等雙向業務發展；(2)有線運營商一省一網的整合進度提速；(3)網絡改造為雙向業務發展和ARPU提升提供基礎條件。

長期影響：(1)內容產業收入大幅提升；長期看，有線運營商和電信運營商的網絡條件/運營能力接近，關鍵在于誰能提供更具有吸引力的內容節目或服務應用；2009年美國最大有線運營商COMCAST收購美國最大廣播電視網絡公司NBC(內容提供商)恰是一個佐證。在運營商對優質內容節目的爭奪中，內容產業的版權收入有望大幅提升。(2)三屏融合背景下，互聯網應用從電腦向電視轉移；比如網絡游戲變身電視游戲，網絡電話變身電視電話，現有平均年齡較大的電視觀眾通過電視享受互聯網應用，提升互聯網企業用戶受眾人群，拓展新的收入來源。(萬建軍)