范向鵬：股指期貨相關問題解讀

2010年01月17日 16:48
來源：鳳凰網財經

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圖文：國金研究所副總經理兼金融衍生品部主管范向鵬

國金研究所副總經理兼金融衍生品部主管范向鵬 (圖片來源：鳳凰網財經)

鳳凰網財經訊 2010年1月17日，由中國農行與國海富蘭克林基金公司聯合主辦的“基金寶財富講壇暨2010年投資策略主題報告會”在北京舉行。鳳凰網對此次論壇做全程圖文和視頻直播。以下為國金研究所副總經理兼金融衍生品部主管范向鵬全文實錄：

范向鵬：大家好，非常高興今天有機會和大家聊一下現在證券市場兩個熱門的話題，融資融券和股指期貨。從時間上來講，我們首先介紹一下融資融券。在此之前我和大家介紹一下融資融券的流程是怎樣的。

首先有資格的證券公司將會開設六個帳戶，其中三個涉及股票的帳戶是在證券營業部，三個涉及資金的帳戶在銀行。大家現在炒股用的是普通的帳戶，有了融資融券之后大家要去開設一個信用證券帳戶，同時要去銀行開一個客戶信用資金帳戶，而真正的融資融券的所有交易全部在信用帳戶中完成，而不是在普通的帳戶中完成，這是流程上的介紹。

一、規則的解讀

證監會的規則第十四條，賣出信用證券帳戶內證券所得價款需得償還其融資欠款。

很多人說從證券公司融到資了，能不能用一些錢買自己想買的股票。他只能買入擔保物和本細則所述標的證券范圍以外的證券。

當大家10塊錢融到中石化的時候，大家是不能按0.9元去賣的。這是從一個風險的角度，防止大家惡意的砸低股價，融了券的人是希望股價快速下跌的，這是大家做融資融券時報價的要求。

保證金方面，中國融資融券的保證金比例是不低于50%，如何設置？抵押物和借款是1：2的關系，當融資融券賠錢了，是需要強行平倉的。

證監會從嚴至寬，初期只有極少數的股票能進入這個范圍。

證券公司每月開多少戶、抵押物是多少？融資融券的量有多少？都要動態的跟蹤。

第二、融資融券對股市的影響

大家都想為什么融資融券獲批后股市沒有高開低走？首先我們認為融資的規模遠大于融券，融資是做多股票，融券是看空，從臺灣的規模來看，融資的規模是融券的5倍，這是國外的經驗。而中國的最大的特點是證券公司的融券動力是不足的，國外證券公司充當的是一個中間商，把銀行的錢融給需求者，在中國初期是拿自由的資金融給你，當融券給你，你賣股票，低價還給你，他要承擔股價下跌的風險，所以初期證券公司的動力不足。

從杠桿來說是比較低的，投資者更愿意做融資而不愿意做融券。ETF的折扣率是90%，而小股票是不超過65%，上證180的股票達到70%，如果我是一個投資者，我持有小股票去抵押，融到的錢很少，要換成大股票，那么發現最高的是70%，我會把大股票賣掉，換成基金，如果換成基金能換到更多的錢，投資股市的錢也會更多，杠桿就大了。ETF指數基金抵押率最高，份額的增加刺激大盤股上漲。

融資融券對參與的人的影響

銀行可以通過長期借款和短期借款把錢借給證券公司，通過證券公司再融給投資者，保險可以把自己長期投資的券融給證券公司，這樣我們發現證券公司成為中間商，但是在初期上面的方式是不存在的，初期大家不用考慮上面的影響。但是這里我想強調，銀行是可以變相的把錢流入資本市場，銀行可以大幅度的注資自己的上市公司，融資的利率可以達到8—10%，現在為什么有人開始擔心證券公司賣債券做融資，對債券市場有影響，這一條可以變相的使用流入資本市場。

增加利息收入，這一點是可以算出來的。

增加傭金收入，中國目前的市場每天成交量3000億，如果按2000億，融資融券的交易額就可以達到很高。

在初期，極少數的券商可以獲得融資融券的資格，導致大量的中小券商向大券商流失，我特別看好有銀行背景的券商，銀行的注資使得資本金擴大，容納更多的客戶。

融資融券的策略

我們講前面的兩個，后面的封閉式基金的折價套利以后再講。

所謂130/30策略是指組合中持有130%的多頭倉位及30%的空頭倉位，130/30策略雖有利用投資杠桿，但是因為多空部位相敵，股市場風險暴露還是維持不變。這樣可以提高基金的收益率，對基金來說是一個好消息。

基本面套利就是在一個行業里面可以把股票分成三類，最好、中間、最差，這時對研究員就會有一個考核標準。

融資融券出來之后有一些信息是可以利用的，我們去年研究了香港股票的賣空量和股價的關系，賣空量的突增可以預測股價的走勢，在去年的時候，香港證監會曾經處罰了兩個基金的合伙人，他們知道了某些信息，后來被訴訟。通過賣空量突變我們可以知道市場上一些不知道的信息，來利用這些信息，對你投資股票是有幫助的。

融資融券對市場是利好，但是對基金來說參與的比例不會太大，因為是借錢買股票，股指期貨對基金來說是一個非常好的消息，給基金提供一個避險工具，可以提高基民的長期的收益率，所以股指期貨對基金來說是一個好消息。

下面簡單介紹一下滬深300合約，大家可以去中金所的網站看一下，我不詳細介紹。

對市場的影響，我們看一下美國、日本、香港、德國，在股指期貨推出前后，市場的漲跌都有，我們不能堅定的說股指期貨出來市場就一定還是跌，但是有一點是一定的，在牛市助漲，在熊市助跌。我們在臺灣、美國市場發現，對市場的成交量有放大作用。股指期貨提供了大量的套利空間，大家對股指期貨出來之后的套利機會比較關注，套利者就是逆市場而動，會減緩整個市場的波動，不代表會減少幅度。

對內地市場的影響

一開始有大量的做股票的人不做股票了，而去做股指期貨，這些投機的資金占的比例更大一點，有一個排擠作用。

第二點是一個利多，會吸引大量的場外機構資金入市，比如QDII，當市場提供了避險工具，不會考慮沖擊成本，而會加大成本。包括很多基金投資者會加大自己的基金投資，市場出現下跌也可以獲得收益。

第三是投機者會增加市場的流動性。

國家對基金公司參與股指期貨的要求

這是基民必須去關注的，基金如何去參與股指期貨是你必須要考慮的，股指期貨是有風險的，對基金來說會怎樣？拿證券公司的細則來說，證券公司集合資產管理計劃買入期貨和約價值不能超過計劃資產凈值的10%，單邊做多股指期貨只相當于10%的重倉股，不會放大風險，但是如果賣出期貨合約不超過計劃持有的股指期貨標的指數成分股及其他具有高度相關性的股票總市值。這里放大了基金套保的需求，或者是避險的能力。這樣基金長期的收益率是可以有效提高的。

股指期貨的套保出現之后，基金界的朋友都覺得這里的玩法更多了，未來第一名基金和最后一名基金的差距也更大了，基民以后選擇基金的技巧也要高了。農行基金寶有6800名的理財師，這是非常關鍵的，基民去買基金，如果沒有理財師幫你選擇哪個基金更好，吃虧的比例更大。

股指期貨的特點

首先和股票不同的特點有五點：

第一、保證金交易，10%的資金可以買10倍的東西。

第二、雙向交易，有了主動做空機制。

第三、T+0交易。

第四、當日無負債結算。

第五、到期交割，這點很重要，有人買股票虧欠覺得沒關系，可以留給孫子，但是股指期貨到期了，虧錢就真的沒有了。

套保的方法，包括買入到期等等。

我們現在很多基金把資金放在股票和債券市場上，這時面臨一個問題，當你想賣股票的時候，大家都想賣股票，大家談的是誰的倉位更重，就會吃虧。未來股指期貨出來的時候，有一個好處，會大大的降低交易成本和沖擊成本，因為都賣股票的時候沖擊可能很高，如果有了股指期貨，看空市場，加倉位，從股指期貨上，把倉位迅速的降到15%。買賣股票要付千分之一的手續費，但是期貨的手續費要低得多，這些收益落到你的身上，而且風險控制很強。

在一個有效的市場無法找到超額收益，可以用股指期貨替代多頭，同時拿出多頭的錢去獲得一個穩定的收益，也是可以有效的提高基金的收益。

股指期貨套利策略

期現套利、跨市套利、跨品種套利、跨期套利，中國市場更多的是跨期套利，當6月到期和約和這個月的到期和約價差拉大的時候，我可以做遠月和約，當價差特別小的時候，可以使用反向操作實現跨期套利。

期現套利，期貨價格和現貨價格不一致，當期貨價格高于現貨價格更多，可以賣出期指買入現貨，就可以實現一個穩定的收益。比如突破了成本可以賣出期指做多現貨。這樣就可以實現另一種收益，這些都是無風險的收益。套利中最重要的就是現貨怎么買？一般投資者買300只股票是很難的。

分層法，富蘭克林的投資方法就是分層法，選擇行業里面最好的股票，獲得增強型的東西，分層法體現出增強型的滬深300基金是可以取代現貨的。你在做套利的時候，是當天上午出現套利機會，下午平掉，期貨可以T+0賣掉，但是現貨賣不掉。中國現在沒有一個真正的滬深300，大多是增強型的。

合約規則的解讀

這也是大家必須關注的，比如現金交割，只有到期時，期指的價格才等于現貨的價格。這是一個交割制度。

當大家持有期指多頭的時候，這個市場出現單邊上揚的時候，你可能認為自己賺了很多錢，這時你去帳戶看，期貨和約可能已經平掉了，因為有強制減倉的制度。空頭平倉平不掉的時候，可能找盈利最多的人強平。這大家要仔細閱讀，使得自己避免成為前面減倉的對象。

到期的時候，內地的到期日交易會更明顯，對于中線投資者來說，我不建議到期日還持有倉位，我建議空頭投資者到期日還要補倉，不要持有當月的。因為當前出現逼空的可能性很大。在美國可以賣空，沒有股票也可以賣，但是中國的賣空者是必須手上持有股票。所以最后兩個小時有資金大力推高的時候，打壓股票的力量是弱的。我們也可以仔細研究一下，銀行股對滬深300的操控性是不強的，但是中石化這種在上證綜指的操控性是很強的。

另一個機會是樣本股，滬深300每年調整兩次樣本，我們研究香港表明，樣本股調整帶來非常好的機會。像新增的股票在前25天可以獲得明顯的30%的超額收益，而剔除股票會有-30%的收益，我會融券賣出要剔除的股票，做多滬深300，融券賣出剔除的股票，買入新增的股票。這種是和系統性風險沒有關系的。這就是我們對股指期貨、融資融券的看法。股指期貨是中性的，融資融券是利多的。