楊東：高估值不應(yīng)該成為我們股市的驕傲

2010年01月29日 17:18
來源：鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)

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鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)訊新股發(fā)行體制改革研討會(huì)今日在上海西郊賓館召開。興業(yè)全球基金總經(jīng)理?xiàng)顤|表示高估值不應(yīng)該成為我們股市的驕傲，中國市場(chǎng)長(zhǎng)期的高估值下，導(dǎo)致新股發(fā)行價(jià)高企，由此帶來的后果是上市公司以非常低廉的成本募集，而且全部超募了資金。盡管這種廉價(jià)股市資金的供給源源不斷，盡管有中國老百姓大量的儲(chǔ)蓄資金作為后盾，但如此濫用資本是極大的資源浪費(fèi)。

以下為興業(yè)全球基金總經(jīng)理?xiàng)顤|發(fā)言實(shí)錄：

楊東：各位領(lǐng)導(dǎo)、各位嘉賓下午好！作為一個(gè)機(jī)構(gòu)投資者，我想向大家匯報(bào)一下我們對(duì)于新股發(fā)行還有資本市場(chǎng)的建設(shè)方面的一些理解。首先我想談一下我們現(xiàn)在的一個(gè)大背景，因?yàn)橹袊?jīng)濟(jì)經(jīng)過了這么多年的高速發(fā)展，在整個(gè)經(jīng)濟(jì)建設(shè)方面取得了相當(dāng)大的成就，在的一個(gè)大金融方面的發(fā)展，金融部門的發(fā)展大大滯后于我們實(shí)體的發(fā)展，資本市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)發(fā)展的推動(dòng)作用還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有發(fā)揮。我們認(rèn)為，現(xiàn)在這個(gè)階段我們建設(shè)一個(gè)強(qiáng)大的資本市場(chǎng)對(duì)國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展將起到至關(guān)重要的推動(dòng)作用。一個(gè)強(qiáng)大的資本市場(chǎng)最基本要有足夠的廣度、深度；有較強(qiáng)的融資功能；有良好的資源配置能力，所有這些功能的實(shí)現(xiàn)都離不開大量的新股上市。

我們覺得推動(dòng)大量的新股上市有很強(qiáng)的戰(zhàn)略意義。

首先，更多新股上市對(duì)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的意義重大。

中國有大批高成長(zhǎng)性的優(yōu)秀公司，很多中小公司很難得到銀行貸款，這些公司亟待上市，以實(shí)現(xiàn)其業(yè)務(wù)加速發(fā)展。這些公司構(gòu)成了中國經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)的一塊塊基石。新股發(fā)行上市經(jīng)常提的就是保增長(zhǎng)、促進(jìn)民間投資的意義也非常大。

第二，更多新股的上市能夠促進(jìn)市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制更趨完善，促進(jìn)資本配置效率的提高。

我們的市場(chǎng)一直喜歡爆炒新股，其實(shí)最有效的解決方法就是有更多地供應(yīng)新股，以達(dá)到工序平衡。再比如，我們的市場(chǎng)總喜歡炒重組題材，垃圾股都往往賣高價(jià)，企業(yè)經(jīng)營一敗涂地，還可以通過賣殼，輕松憑借其“殼資源”獲取上億收入，投資者偏好買垃圾股更甚于績(jī)優(yōu)藍(lán)籌股。中國公司上市很難，一旦上市就像鯉魚跳龍門，錢來的太容易，太低廉，資源配置效率較為抵消，而讓更多的新股上市，可以讓更多的企業(yè)來競(jìng)爭(zhēng)資金的使用，促進(jìn)配置效率的提高，讓IPO更加通常快捷，讓更殼資源”逐步變得沒有價(jià)值。

第三，通過新股更多發(fā)行還會(huì)促進(jìn)國家整體金融安全。

資本市場(chǎng)是一個(gè)很好的風(fēng)險(xiǎn)分散器，長(zhǎng)期以來，我國的直接融資與間接融資比例就存在失衡，企業(yè)融資過于依賴銀行系統(tǒng)，風(fēng)險(xiǎn)過于集中在銀行系統(tǒng)。為避免系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的積聚，大力擴(kuò)大直接融資比例是一項(xiàng)戰(zhàn)略性任務(wù)，這使得當(dāng)前更多地依靠新股發(fā)行這一直接融資手段顯得尤為迫切，尤其是在巨量信貸資金不可持續(xù)的背景下，更有重要戰(zhàn)略意義。

第四，通過讓一些新興產(chǎn)業(yè)公司加快上市，可以很好地促進(jìn)產(chǎn)業(yè)革新，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。

也就是說，要通過市場(chǎng)的力量培育我國的新興產(chǎn)業(yè)、優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)，形成未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展的火車頭

第五，加快新股發(fā)行還是我國市場(chǎng)開放與市場(chǎng)化進(jìn)程中的需要。

上海正在立志建設(shè)成為國際金融中心，也在醞釀國際板的推出。國際板的推出應(yīng)該是遲早的事，但在讓國外公司來A股市場(chǎng)籌集資金之前恐怕更應(yīng)該讓國內(nèi)的企業(yè)先享受A股低廉的融資成本。以前很多優(yōu)秀的企業(yè)因?yàn)楦鞣N原因選擇海外上市，國內(nèi)投資者無法分享這些企業(yè)的成長(zhǎng)不得不說是一種遺憾，多發(fā)A股也能讓更多的企業(yè)留在國內(nèi)。

我們正在讓新股發(fā)行市場(chǎng)化定價(jià)，不過，新股發(fā)行市場(chǎng)化了，如果新股發(fā)行的節(jié)奏沒有市場(chǎng)化，就而出現(xiàn)利用嚴(yán)重的供不應(yīng)求而發(fā)出天價(jià)，得到遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出他們募集需求的資金。其實(shí)，市場(chǎng)本身會(huì)調(diào)節(jié)股票的供求。

第二個(gè)方面，對(duì)待當(dāng)前新股發(fā)行，我們談一下幾個(gè)方面的認(rèn)識(shí)。

第一，對(duì)新股發(fā)行改變市場(chǎng)供求的憂慮是不必要的，新股加快上市可能會(huì)抑制一些投機(jī)炒作，但對(duì)于投資者的長(zhǎng)期利益是有利的。

新股發(fā)行對(duì)國家的意義這么重大，是否就意味著會(huì)犧牲普通老百姓的利益呢？其實(shí)不然，老百姓可以從更多新股上市中獲利甚多。

首先，讓更多的企業(yè)上市，投資者可以有更多的選擇，可以有更多優(yōu)秀的公司供投資。更多企業(yè)上市使市場(chǎng)供求更加趨于平衡，估值更加趨于合理，投資者可以用更便宜的價(jià)格投資。

其次，決定股市長(zhǎng)期趨勢(shì)的是經(jīng)濟(jì)基本面、企業(yè)基本面，多發(fā)些新股可能會(huì)抑制短期的投機(jī)炒作，但長(zhǎng)期走勢(shì)是不會(huì)改變的。

資本市場(chǎng)是一個(gè)買家與麥加進(jìn)行交易的場(chǎng)所，賣家當(dāng)然希望奇貨可居，同樣的東西賣得越高越好，難道作為買家的投資者自然希望價(jià)格越低越好。現(xiàn)在大家經(jīng)將股市與房地產(chǎn)市場(chǎng)相提并論，我們作個(gè)比喻，我們會(huì)因?yàn)閾?dān)心新房供應(yīng)太多造成房子降價(jià)而抱怨嗎？會(huì)為了讓已買了房的人的房?jī)r(jià)不下跌，而要求新房暫停供應(yīng)，或者只能限量供應(yīng)嗎？顯然，可看出這種邏輯的荒謬。那么，股市不應(yīng)是同樣道理嗎？

其次，應(yīng)將新股發(fā)行與融資擴(kuò)容程度地交給市場(chǎng)決定；將新股發(fā)行制度完善作為建設(shè)強(qiáng)大資本市場(chǎng)的重要舉措，并毫不動(dòng)搖地推行新股發(fā)行市場(chǎng)化，人為維持高估值長(zhǎng)期來看是對(duì)投資者不負(fù)責(zé)的，對(duì)資本市場(chǎng)未來也是不負(fù)責(zé)的。

在新股發(fā)行市場(chǎng)化背景下，應(yīng)該堅(jiān)持一個(gè)原則那就是：只要企業(yè)愿意上市，市場(chǎng)投資者愿意申購，保薦機(jī)構(gòu)能發(fā)的出去，那就堅(jiān)定地執(zhí)行這一戰(zhàn)略部署。

世界主要市場(chǎng)無不歡迎和爭(zhēng)取更多新股上市。比如在國內(nèi)暫停新股發(fā)行期間，香港市場(chǎng)仍然發(fā)行了兩百多億港幣的新股。

第三，目前來看，新股發(fā)行總量并不算多。

一提到股市擴(kuò)容，很多人總是先聯(lián)想到股市供給的壓力增加，會(huì)給股價(jià)帶來沖擊，其實(shí)我們的證券市場(chǎng)擴(kuò)容的速度不算快。日本在上世紀(jì)50、60年代，東京交易所每年股市融資的總量都占到當(dāng)年總市值的5%以上，再以香港為例，就在上世紀(jì)90年代，其每年股市融資的總量也要占到每年總市值的3～5%，最高可以達(dá)到接近10%。

全球主要市場(chǎng)股票融資/市值比例平均在2～6%。比較而言，去年國內(nèi)股市全年融資總量5000億，僅占當(dāng)年總市值的2.2%左右。而國內(nèi)直接融資比例一直遠(yuǎn)低于間接融資比例，年股票融資/新增銀行貸款(除居民)比例不僅沒增長(zhǎng)，反而下降了。

第四，證券化率還有很大的提升空間。

我們?cè)僖韵惹暗馁Y產(chǎn)證券化率的研究結(jié)論為證，國內(nèi)的證券化率仍然有很大的提升空間，國內(nèi)除石油石化外的大部分行業(yè)的證券化率仍低，尤其是中小民辦企業(yè)的證券化率更低，規(guī)模以上民營企業(yè)的證券化率只有25%。上海國資證券化率在08年只有18%，09年也只有25%，而其目標(biāo)是10年達(dá)到30%，目前證券化率的收益率還很高，企業(yè)一上市就身價(jià)倍增，不正常，這樣意味著，最近幾年，資本市場(chǎng)要容納這些為未上市資產(chǎn)。

第五，上市公司的數(shù)量一點(diǎn)也不多。

再從全部上市公司數(shù)量上來看，截止到09年底，我們國內(nèi)上市公司數(shù)量1718家，加上海外上市(未剔除可能重復(fù)計(jì)算的ADR以及H股)514只，總計(jì)不過2200多家的，這一數(shù)量?jī)H僅是美國國內(nèi)上市的公司數(shù)量的一半。

第六，高估值不應(yīng)該成為我們股市的驕傲。

在股票估值高企的事情，多發(fā)行股票本身是好事，不過，這不是最理想的狀態(tài)。因?yàn)橹袊袌?chǎng)長(zhǎng)期的高估值下，導(dǎo)致新股發(fā)行價(jià)高企，這從當(dāng)前的創(chuàng)業(yè)板上市可見一斑。由此帶來的后果是上市公司以非常低廉的成本募集，而且全部超募了資金。盡管這種廉價(jià)股市資金的供給源源不斷，盡管有中國老百姓大量的儲(chǔ)蓄資金作為后盾，但如此濫用資本是極大的資源浪費(fèi)。

第三個(gè)方面，市場(chǎng)工序兩方面都面臨大發(fā)展。

第一是繼續(xù)壯大投資者，尤其是長(zhǎng)線投資者隊(duì)伍。

一是以基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍仍有非常大的發(fā)展空間，二是在普通投資者隊(duì)伍的擴(kuò)大上仍有很大空間。三是為基本養(yǎng)老金、年金等長(zhǎng)線投資者入市創(chuàng)造條件。

我們認(rèn)為這種長(zhǎng)線資金的入市也要有一個(gè)長(zhǎng)線投資的市場(chǎng)。

綜合來看，我們認(rèn)為從證券市場(chǎng)資金供求關(guān)系的兩端，都會(huì)有非常顯著的擴(kuò)張潛力，除非極端情況，我們認(rèn)為沒有必要控制供給，比如說暫停新股發(fā)行、控制發(fā)行節(jié)奏等等措施，從長(zhǎng)期看不一定是最優(yōu)選擇，因?yàn)槿藶榭刂乒┙o只會(huì)導(dǎo)致供求關(guān)系失衡，發(fā)行供給高企最終受傷的還是投資者。

從長(zhǎng)期看，還是應(yīng)該將維持這個(gè)市場(chǎng)動(dòng)態(tài)平衡的權(quán)力交給市場(chǎng)本身。資本市場(chǎng)的快速發(fā)展也將與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展形成良性互動(dòng)，一個(gè)具有較好資源配置能力的資本市場(chǎng)也將為當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整發(fā)揮巨大作用。資本市場(chǎng)推進(jìn)市場(chǎng)化進(jìn)程刻不容緩。