桂浩明：破發是市場理性選擇走向成熟的標志

2010年02月10日 02:20
來源：中國證券網－上海證券報

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●新股破發的最主要原因在于發行價太高，在股市總體走勢又不那么理想的情況下，其上市自然很難得到投資者的認同，因此破發也就成為某種必然

●新股破發是市場的一種選擇，實際上是實現了在新股申購上收益與風險的平衡，也是一個趨勢，是市場走向成熟的標志之一

●今后以“先抑后揚”的方式操作新股，也許會比較多地出現，這也可視為一種市場的選擇，因為它還原了風險與收益對應的根本原則

⊙申萬研究所市場研究總監桂浩明

在本周二上市的中國一重，是重啟IPO以來首個沒有按申購價格區間上限發行的股票，但上市首日還是遭到了“破發”的待遇。時下，新股破發(包括上市首日就破發)已經是司空見慣的事情了。而作為一種市場現象，它的大量出現理應受到人們的關注與研究。

新股破發最主要原因在于發行價太高

很明顯，新股破發的最主要原因在于發行價太高。包括中國一重，以發行價計算對應的市盈率是41.22倍，雖然較前一時期發行的一些大盤股已經有所降低，但與二級市場的平均水平相比，仍然處于高位。在股市總體走勢又不那么理想的情況下，其上市自然很難得到投資者的認同，因此破發也就成為某種必然。也因為這樣，現在市場上要求控制新股發行價的聲音不小，很多人更是把新股高價發行視同“圈錢”，對此表達了強烈的不滿。的確，對于“打新一族”來說，本來申購新股基本屬于無風險高收益，現在不但收益低了，風險則凸顯了出來，因此也感到非常不適應。

新股破發實現了新股申購上收益與風險的平衡

其實，應該看到的是，在資本市場上，風險與收益原本就是相對應的。申購新股無風險而有高收益，這本身就是不正常的，有違市場經濟的規律。而這種現象之所以會在相當長的一段時間得以延續，最主要的原因是一方面新股發行受到比較多的人為控制，往往節奏比較慢，導致市場上出現供不應求的局面；另一方面在新股發行價格上，通常也比較多地強調“給二級市場留出一定的空間”，也就是對發行價進行“窗口指導”，為其上市后的上漲預先提供空間。而自實行IPO新政以后，情況就不同了。首先新股的發行節奏大大加快，市場上那些專事新股申購的資金已經“應接不暇”了。這樣供求關系就不再是像過去那樣緊張。同時，管理層放棄了對發行價的干預，基本實現了市場化詢價。而在現有的格局中，作為發行人與承銷商，以及參與詢價的機構在客觀上都有推高發行價的內在沖動。于是，大規模的高價發行成為當今市場的一種常態，而這樣一來，新股上市后的破發也就不可避免了。在這里，實際上是實現了在新股申購上收益與風險的平衡。也許，對這一點現在不少“打新一族”未必是愿意接受的，但這是個事實，進一步說也是一個趨勢，是市場走向成熟的標志之一。

新股發行機制有加以完善的必要

從理性的立場來看，新股發行的確是應該市場化定價的(當然，現在這種一級市場發行價普遍遠高于二級市場平均水平的狀況，也是有不正常的，它不是真正意義上的市場化的結果)，換言之，一級二級市場應該是基本接軌的。新股的發行市盈率，與二級市場上同類品種的平均市盈率大體一致，至于上市以后是漲還是跌，在很大程度上取決于當時的市場狀況。如果做到了這一點，那么應該說新股發行機制就基本理順了。從這個角度來說，現在的新股發行制度，的確有加以完善的必要。

這里還想指出的一點是，二重重裝也是上市后就破發的新股，但是經過兩天的運行，在第三個交易日突然發力，收復了發行價。雖然，現在看來二重重裝的發行價也是偏高的，但在目前的市場條件下，也還是存在市場資金在其回落以后擇機操作的可能。這種現象，在海外市場是比較多見的，也就是人們對于某些比較看好，而又認為價格偏高的新股，會在拒絕高價追漲的同時，通過低吸來實現投資收益。這樣做，實際上相當于把一級市場可能的盈利轉到二級市場來了。在現階段，境內市場恐怕還不能馬上形成十分完善的新股發行機制，高價發行一時還不能從根本上予以杜絕，那么以這種“先抑后揚”的方式操作新股，也許會比較多地出現。而不管怎么說，這也可以視為是一種市場的選擇，因為它還原了風險與收益對應的根本原則。畢竟，一級市場不再有暴利，是市場的進步。