股指期貨對指數(shù)及交易型基金影響

2010年02月24日 11:55
來源：鳳凰網(wǎng)財經(jīng)

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股指期貨的正式推出，使機(jī)構(gòu)投資者獲得了對資本市場系統(tǒng)性風(fēng)險進(jìn)行管理的低成本金融工具，在股指期貨的作用下，機(jī)構(gòu)投資者的交易模式，交易策略，資產(chǎn)配置模式將產(chǎn)生重大的變化，尤其是對交易型基金而言，股指期貨將有利于其產(chǎn)品設(shè)計的創(chuàng)新和交易規(guī)模的擴(kuò)大。

目前基金市場上的指數(shù)產(chǎn)品主要有兩種：1)完全復(fù)制的指數(shù)型基金 2)樣本復(fù)制的指數(shù)型基金。這兩種用現(xiàn)貨股票來復(fù)制指數(shù)的方法交易成本，管理成本和跟蹤成本都比較高，因此在股指期貨推出后基金公司可采用購買股指期貨和投資國債的方法合成指數(shù)基金，以這種方式形成的基金在期貨與現(xiàn)貨的價格關(guān)系正常的情況下，除了沒有現(xiàn)貨指數(shù)基金對應(yīng)的紅利收益外，股指期貨和國債組合的多頭頭寸產(chǎn)生的收益與假設(shè)持有指數(shù)所有成份股的收益是相等的。相對傳統(tǒng)的指數(shù)型基金，利用股指期貨合成的指數(shù)基金的策略具有跟蹤誤差低，交易成本低和調(diào)整配置靈活的優(yōu)點(diǎn)。但是，合成基金的最大缺點(diǎn)就是當(dāng)其持有的股指期貨合約到期之后，重建組合的成本較高。

另一方面，股指期貨和融資融券的推出將很有可能刺激交易型基金規(guī)模的增長。上海交易所頒布的《融資融券交易試點(diǎn)實(shí)施細(xì)則》中規(guī)定，ETF基金的抵押比例最高不超過90%，其他上市證券投資基金的抵押比例最高不超過80%，而股票的抵押率則沒這么高，按《細(xì)則》的規(guī)定，上證180指數(shù)成份股股票折算率最高不超過70%，其他股票折算率最高不超過65%。所以，通過ETF等交易型基金進(jìn)行融資，其資金使用效率較高，從而增加使市場對ETF的需求。另外，股指期貨推出后，為進(jìn)行對沖，市場對各類交易型的指數(shù)基金的需求同樣也將增大。

對封閉基金而言，現(xiàn)在比較流行的觀點(diǎn)是股指期貨出臺后封閉式基金折價率會大幅縮小，因?yàn)楣芍钙谪洺雠_之后，投資者可以即買入封閉式基金，賣空股指期貨，利用做空工具來實(shí)現(xiàn)封閉式基金的套利，理論上這是可行的，尤其是對那些滬深300指數(shù)相關(guān)性高，Alpha值高，年化折價率較高以及到期年限短的封基存在套利的空間會相對高一些。所以自股指期貨及融資融券的消息出臺之后，封基的折價率大副縮小，尤其是折高價率的封基。反映了投資者對高折價率封基產(chǎn)生高套利空間的預(yù)期。然而這一預(yù)期僅僅是市場對封基炒作的工具，在現(xiàn)實(shí)中，股指期貨對封基產(chǎn)生的影響是有限的。

原因有如下三點(diǎn)：第一，股指期貨的合約期限較短，一般分為四類合約，它們分別為當(dāng)月合約、下月合約以及最近兩個季月(3、6、9、12月)合約。而很多封閉式基金存續(xù)期卻很長，目前平均剩余期限大概為4.66年，存續(xù)期最短的為基金裕澤，存續(xù)期為1.27年。所以利用封閉基金到期價格回歸凈值進(jìn)行套利在時間上存在著操作難度。第二，到目前為止，封閉式基金的平均折年收益為3.32%，略高一年定期存款利率，這意味著投資者通過基金套利可獲得的無風(fēng)險收益十分有限，如此低的年化折價率對于復(fù)雜的套利操作來說吸引力不高。第三，Alpha系數(shù)比較高的封基能為套利提供較高的超額收益，然而一方面alpha值本身具有不確定性，另一方面，如下表所示，目前三年alpha值較高前十位的封閉式基金平均剩余期限為4.3年,且平均折年收益率僅為2.88%，這給套利交易帶來了更多的困難。

總的來說,股指期貨的推出將有利于指數(shù)基金,交易基金產(chǎn)品設(shè)計的創(chuàng)新及規(guī)模擴(kuò)大,但對封閉式基金的影響有限,這主要是由其到期年限較長,年化折價率不具吸引力,且超額收益率具有不確定性決定的。

林瓊

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