股指期貨有望修正A股運行軌跡

2010年04月24日 03:22
來源：證券時報

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證券時報記者湯亞平

“目睹藍籌股的破位走勢，仿佛已入熊市；放眼中小盤股的反復活躍，可謂牛氣沖天。”這是記者本周走訪證券營業部時，股民對當前市場頗為形象的描述。我們認為，這種“冰火兩重天”的現象，不可能長期持續下去。在股指期貨條件下，它必然經歷“雙軌— 接軌—并軌”的三個階段。股指期貨不能改變A股長期趨勢，但會修正A股運行軌跡。

“雙軌”運行的新格局

一段時間以來，對于中小盤股與藍籌股投資機會及風格輪換的爭論不絕于耳。本周A股連續下跌，爭議再次升溫。有人抱怨藍籌不作為，該漲的不漲，該跌的不跌；有人看好小盤股成長，強勢的繼續強勢，超跌的繼續超跌。其實，正是這種明顯的分歧，折射出A股市場步入“雙軌”運行的新格局。究其原因，有著深層的宏觀背景。

其一，調結構是“雙軌”運行的動力。調結構來自于我國社會經濟的結構性矛盾，在需求結構上表現為內需與外需增長不平衡，投資與消費關系不協調，消費對經濟增長的貢獻率偏低。在供給結構上表現為低附加值產業比重過大，自主創新能力不強，科技進步和創新對經濟增長的貢獻率偏低。

因此，大力發展新興產業，培育新的增長點，擴大消費需求，轉變發展方式，成為今年調結構的重中之重。這種結構性調整反映在產業政策和投資導向上，就是有保有壓。溫家寶總理曾表示，2010年政府的投資力度不減，但會更加重視發展社會事業、技術創新和節能減排。另一方面，政府將加大力度放開壟斷和管制，鼓勵民間資本進入服務業領域，如石油、鐵路、電信、市政公用設施，以及醫療、社保、教育、文化傳媒等社會事業，構筑新的經濟增長點。

其二，新興加轉軌是“雙軌”運行的的基礎。當管理層把股市定位為“新興加轉軌是的時候，其實這就是資本市場的調結構。隨著中國經濟的持續發展和創新型經濟體系的逐步建立，企業的融資及其他金融服務需求將是持續和多元化的。從這個意義上說，新興市場發展進入快車道以及多層次資本市場的建設，奠定了“雙軌”運行的基礎。

而反映在股票市場上，則表現為以下兩大主線：一方面大力發展主板市場，繼續鼓勵和支持主板上市公司做優做強，推動更多代表中國經濟的大型藍籌公司上市，提高上市公司規范運作水平；另一方面，加快推進中小企業板和創業板建設，建立適應中小企業特點和創新型企業成長需求的快捷融資機制，不斷豐富上市公司的行業結構。

總體上，經濟與股市的調結構過程，決定了資本市場雙軌制的過程。

“接軌”先行的新趨勢

滬深300股指期貨合約上市一周，并沒有起到穩定市場的作用，A股的波動反而有加大趨勢。這不僅印證了國際成熟市場股指期貨推出后指數有一個回落過程的經驗，而且表明藍籌率先與國際接軌的新趨勢。

首先，藍籌的行業周期進入成熟期。隨著重工業、城市化進程放緩，大藍籌的行業周期已進入成熟期，諸多落后產能面臨淘汰，未來是低碳產業、3G、互聯網等行業的時代，它們正在發展期。其未來的發展趨勢是：一方面利用淘汰落后產能，謀求兼并重組、產業升級，獲得內生性增長；二是實施“走出去”戰略，抓住全球經濟后危機下的發展契機，發揮藍籌核心資產優勢，并購海外資源資產，讓民族品牌走向世界。

其次，藍籌先行與國際接軌。與藍籌的行業周期進入成熟期相應的是，藍籌股也率先進入成熟期。這主要反映在藍籌估值先行與國際接軌。數據顯示，今年2月至今，恒生A/H股溢價指數維持在階段性的低位，并屢屢創出階段新低，尤其是本周最低現107.38點，大有逼近2008年9月16日的105.73低點趨勢。

在約兩成倒掛個股中，前十名主要集中在保險、銀行、鋼鐵、煤炭、水泥等行業。我們認為，進入成熟期的藍籌股將受到股指期貨價值發現的長期制約，很難重演大象集體起舞的“二八現象”。根據成熟市場經驗，股指期貨推出后，大盤藍籌將長期處于合理的估值水平，相關上市公司必須靠為投資者提供穩定的回報率來重塑藍籌形象。

“并軌”必行的新動向

雖然目前市場處于藍籌股與題材股“雙軌”運行的格局，但長期來看，估值“并軌”是必然選擇，不是藍籌股向上并軌，就是題材股向下并軌。我們堅持認為，“并軌”的方向不會是單邊進行，而是藍籌股優化、題材股分化。目前已出現一些“并軌”的新動向。

第一，央企重組進一步提速。根據國資委的目標，到2010年底央企數量降到100家，雖然當前央企數量已大幅減少至129家，但離其目標仍有較大距離，這意味著2010年央企重組整合的進程將進一步提速。近期，一批具有國資背景的上市公司正在悄然走強。

第二，科技藍籌分拆上市。證監會放行境內上市公司分拆子公司到創業板上市的消息甫出，市場最直接、最普遍的解讀是，創業板將面臨迅速擴容，而沒有想到這是“估值并軌”的新動向。我們認為，分拆上市之所以誘人，根本還在于股權的二次溢價。對于母公司來說，未上市的子公司只能貢獻投資收益、經營凈利潤(控制權)。而一旦子公司實現上市，原本的凈利潤可以實現50倍甚至更高的市盈率，對于公司的估值來說，是一個系統性的抬升。從板塊看，生物醫藥和TMT(電信、媒體和科技)類上市公司是PE投資最多、未來分拆上市受益潛力最大的兩個板塊。

第三，高價小盤股有沖頂的跡象。前期第一高價股神州泰岳除權后，出現急劇放量的貼權走勢，同花順、機器人、漢威電子分紅后的走勢如出一轍。中小板綜指周五創出6625點新高后回落，收跌55點。因此，不排除中小盤股、題材股向下“并軌”的可能。

大家都明白的道理，往往都容易被忽視：沒有只跌不漲的市場，也沒有只漲不跌的股票。風險是漲出來的，機會是跌出來的。我們需要時刻警惕的是，如果大盤藍籌破位趨勢不能及時逆轉，而中小盤股不能逆勢走強，其分化將進一步擴大，那么后市大盤存在短期震蕩走低的風險。