農(nóng)行發(fā)行兩重天：A股開花H股香

2010年06月07日 22:22
來源：21世紀經(jīng)濟報道 作者：曠野

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21世紀經(jīng)濟報道 曠野 上海報道

隨著招股說明書的預(yù)先披露，農(nóng)行上市已近在咫尺。不過，據(jù)本報記者多方采訪了解：農(nóng)行的上市夢越來越近，發(fā)行價格預(yù)期卻越來越低。

一位參與農(nóng)行A股承銷的人士向本報記者證實：“數(shù)周前，農(nóng)行上市團隊內(nèi)部討論的基調(diào)還是參照工行，股價應(yīng)該按照2倍PB，現(xiàn)在A股預(yù)路演對基金公司的表態(tài)是圍繞著1.6倍PB。

“如果農(nóng)行上市進展順利將于7月登陸上交所，從市場綜合情況看，銀行股估值普遍偏低，這對投資者來說是一個很好的投資機會。”6月7日，農(nóng)行A股承銷團中的一位投行高管向本報記者指出。

同一天，國內(nèi)某大型基金公司的投資副總監(jiān)在電話中告訴本報記者：“現(xiàn)在不方便評價農(nóng)行IPO的定價，不過上市之后股價高低將完全由市場決定。

據(jù)該投資副總監(jiān)介紹，農(nóng)行的預(yù)路演團隊上周到訪了其所在的基金公司，“團隊陣容強大，由農(nóng)行副行長潘功勝親自帶隊，中金、中信等幾家承銷商都到場，農(nóng)行方面稱對1.6倍PB的新股發(fā)行定價很有信心。

另一家國內(nèi)前十大基金公司也于上周接待農(nóng)行預(yù)路演團隊，該公司一位投研人士對本報記者表示：“農(nóng)行自薦的1.6倍PB發(fā)行價太貴了，參照其他國有銀行的股價表現(xiàn)，1.4倍PB就算是價格上限了。

對于農(nóng)行IPO定價1.6倍PB，一邊廂賣方認為“物超所值”，另一邊廂買方質(zhì)疑“自視過高”

除了承銷團和投資者之間有定價高低爭議，龐大承銷團隊內(nèi)部同樣存在新股價格之爭。

定價PK

“就目前進展看，農(nóng)行和我們的努力方向仍然是力爭7月在滬港兩地同時上市。兩地發(fā)行價格成為繞不開的焦點。”一位農(nóng)行H股承銷團的內(nèi)部人士向本報記者表示。

該內(nèi)部人士認為，即使承銷團和投資者可以接受IPO時A股和H股同股不同價，農(nóng)行方面也難以認同，“A+H同時上市，境內(nèi)外投資者的立場不同、新股的認知和操作都不同，發(fā)行方未必能完全理解。

與前述國內(nèi)基金公司的人士態(tài)度不同，5月份聆聽了農(nóng)行預(yù)路演的境外投資者，對于農(nóng)行的盈利前景表現(xiàn)得較有信心。

在中國參股基金公司的一家美國投資機構(gòu)就參加了農(nóng)行的預(yù)路演，該機構(gòu)的人士對本報記者表示，“對于境外投資者而言，通過QFII投資的額度十分有限，而對于中國企業(yè)的認識同樣有限，所以主要集中投資于金融、地產(chǎn)、資源類的中國企業(yè)，目前能夠投資的海外上市中國金融企業(yè)依然屬于稀缺品種。

另外，在某些境外投資者眼中，政策因素反而減少了投資者對于農(nóng)行經(jīng)營風(fēng)險的擔憂，而這一因素在不少國內(nèi)基金投研人士眼中恰恰是農(nóng)行減分的一項。

在上述投行高管看來，農(nóng)行過去不良貸款高企的主要原因和建行、工行等國有銀行其實沒本質(zhì)區(qū)別，因此改制之后的農(nóng)行同樣應(yīng)該獲得投資者的認同。

“我們在農(nóng)行改制時就已經(jīng)接洽和參與，例如1999年到2006年，農(nóng)行的指令性貸款就很少，此次金融危機中，包括農(nóng)行在內(nèi)的國有銀行就經(jīng)受住了考驗。

農(nóng)行A股的承銷團成員是清一色的國內(nèi)券商，參與H股承銷的除了中金公司之外全部是外資投行。

按照過去的中資銀行IPO承銷費率看，H股承銷費率在2.5%左右，而A股通常低于2%。而且H股IPO時，各家承銷商是嚴格按照承銷額分取承銷費用，而A股IPO則與承銷額無關(guān)，投行的承銷費是人為分配。高定價的利益誘惑對于兩地承銷商而言也不可同日而語。

從以往歷史看，例如中信銀行(601998.SH)的A+H上市中，A股發(fā)行價格確定為每股5.8元，H股的發(fā)行價格為每股5.86港元，兩地定價十分接近。

“國內(nèi)銀行股的估值整體上已經(jīng)國際化，因此港股和A股的定價應(yīng)該是互為參照。招商證券投資銀行部董事總經(jīng)理謝繼軍對本報記者表示，招商證券在此單農(nóng)行IPO中擔任財務(wù)顧問。

要使兩地投資者和承銷商觀點趨同卻不是一件容易事。

何來兩重天？

上述投行高管坦言：“國內(nèi)投資者對于農(nóng)行的價值判斷大多基于對農(nóng)行的印象，或者說是國內(nèi)投資者對農(nóng)行的認識還停留在過往歷史較差的階段。而境外投資者對于農(nóng)行的印象分顯然更高。

另外，新股詢價認購機制的差異直接導(dǎo)致A股和H股承銷團掌握的農(nóng)行新股定價的話語權(quán)有較大差別。

上述內(nèi)部人士指出：在港股IPO中，只要機構(gòu)投資者對新股的申購超過新股的發(fā)行數(shù)量，承銷商有權(quán)自主分配新股的配售額度。

“而且聯(lián)交所對于新股申購的時限比A股市場長，同時由于各種金融工具較完善，投資者還可以通過融資等手段用杠桿申購新股，投資者對于承銷商的依賴和需求就更大。”該人士稱。

在記者的采訪中，數(shù)位農(nóng)行A股承銷團的工作人員都提到，“眼下談的新股定價最終都要通過市場化的詢價投標確定，我們的工作之一就是引導(dǎo)投資者。

如何引導(dǎo)國內(nèi)投資者改變對農(nóng)行“偏見”？

按照現(xiàn)行的A股詢價制度，合格的詢價對象必須經(jīng)證券業(yè)協(xié)會認定，A股承銷團無法按“需”選擇詢價對象。

一位參與農(nóng)行H股承銷團的外行中國區(qū)高管就對本報記者明確表示：“只要是聯(lián)交所承認的機構(gòu)投資者，同時也在我們公司開戶的，都是我們可以選擇的銷售對象，對于成功發(fā)售農(nóng)行港股壓力很小，只要通過溝通讓投資者了解到中國概念以及金融服務(wù)兩大主題就沒有大問題。

同時，對于農(nóng)行成功IPO的標準認定上，外行與國內(nèi)券商難以達成共識，較之外行在農(nóng)行A股IPO中挑大梁的國內(nèi)券商似乎多了“后顧之憂”

上述外行高管直言：“只要上市一周內(nèi)股價上下浮動不超過10%，就是成功的IPO，至于一周后的走勢不屬于承銷商的職責(zé)。

上述農(nóng)行H股承銷團的內(nèi)部人士進一步簡化了IPO成功的定義：“上市三天內(nèi)股價上下浮動不超過5%。

然而，只考慮一周或者三天的股價對于國內(nèi)券商來說，似乎是難以實現(xiàn)的理想境界。

“發(fā)行方和我們承銷團都希望至少一個月以內(nèi)股價是向上的趨勢，最低限度是不能破發(fā)。否則，光是來自股民、網(wǎng)民等的輿論壓力就很大，還要考慮監(jiān)管部門等方方面面的意見、態(tài)度。”上述投行高管表示。

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