李鬼式PE：中國PE不幸

2010年07月05日 01:30
來源：中國證券報－中證網

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□平安銀行副行長王燕輝

創業板開通以來，PE迅速升溫，如今已是炙手可熱。PE在國外素以神秘著稱，到了中國卻如此熱鬧，真是逾淮為枳。明明還處在青少年時期，卻有人說，已進入“全民PE”時代。人怕出名豬怕壯，過熱就意味著風險。風險之一就是“泛PE化”和“假PE”已經開始損害本來就毀譽參半的PE的聲譽，“PE腐敗”一詞因此橫空出世，并開始走紅各類媒體。去年，浙江紅鼎和上海匯樂事件和近日國信證券投行四部原總經理因在執業過程中違反規定，在IPO之前以其妻名義參股其團隊保薦或跟蹤過的企業而被開除事件等都引起關注和熱議，也都無一另外地被扣上“PE腐敗”的帽子。“PE腐敗”似乎也成了一個筐，什么都往里面裝。

在筆者看來，浙江紅鼎和上海匯樂事件是亂集資，而國信事件則是投行腐敗。事件的主角是假PE不是真的PE。被籠統冠以“PE腐敗”之名，乃年輕的中國PE業之不幸。究其根源，一方面，中國PE業以發展期投資，特別是Pre-IPO投資為主，增值服務含量太低，不能不在上市前參股的渾水中混戰，瓜田納履，李下整冠，易生是非；另一方面，PE在中國如此“快熱”，許多人還來不及知其基本。熱議者眾，冷說者寡。若要中國PE業健康發展，宣傳和普及PE知識與理念任重道遠。

PE的基本模式是發現價值，尋找具有高績效潛力的投資對象，以PE特有的公司治理結構代替原有的公司治理結構，在注入資本和使用金融工程的同時，主要通過管理變革、建立激勵約束機制和提供增值服務等基本手段創造價值，經過一定時間后，實現高績效結果，并選擇有利時機和方式退出，實現價值。

這一基本模式有四個要義。

第一，PE投資的過程不僅包含價值發現和價值實現，更包含了價值創造。

第二，PE以一種財務投資機構適當集中持股的私人公司治理結構取代家族控股、實業公司控股、分散持股或公眾公司的公司治理結構，使目標企業能夠追求股權本身中長期價值。

第三，目標企業是價值創造和增值的主體和載體。

基本模式體現了PE資本的六個主要性質。

PE是風險資本。PE追求高績效目標，這是PE投資人的高回報要求所決定的。績效目標可以是利潤也可以是營業收入；可以是絕對水平，也可以是增長速度。高績效目標決定了PE對目標企業的選擇偏重未來績效的成長性，決定了PE的積極投資風格，也決定了PE愿意承擔高風險的特征。

PE是股權資本。PE資金主要以股權形式注入目標企業。而且，必須獲得一定的持股比例。雖然PE還可以通過投資合同和其他協議規定若干必要權利，但是，一定比例的股權資本才能取得相應權利，擁有建立新的激勵約束機制和提供增值服務的合法性，是運用其他價值創造手段的前提。

PE是外源資本。PE價值創造的重要手段包括實施一系列管理變革，通常，只有外源資本才可能實現根本性的重大變革。

PE是增值資本。增值是資本的本質屬性，但一般資本只能獲得社會平均利潤率。這里的增值是指超過社會平均利潤的部分。PE資本通過發現價值、確立高績效目標、激勵約束、管理變革、增值服務、長期投資、擇機退出、實現價值來獲取超額回報。

PE是資源資本。PE資本之所以能夠發現價值，提供增值服務，以及擇機實現價值，是由于PE資本內含了PE管理團隊的知識、經驗和市場網絡等寶貴資源。

PE是耐性資本。增值服務的效果或價值創造需要一個過程，從高績效目標到高績效結果需要一定的時間。PE投資通常是中長期投資。