7月2號 Muddy Waters回應東方紙業

2010年07月07日 18:43
來源：i美股

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By Sean Regan

作者本人畢業于商學院，有18年的工廠運營的咨詢經驗。

TheStreet.com上所講的Rick Pearson的故事包含了部分真相，但這些真相與東方紙業的實際情況并不相符。東方紙業的故事已經屬于眾所周知的公開秘密。

第一印象

我們驅車抵達工廠時，面對的是廢棄的大門，一排陳舊的倉庫和宿舍。我很驚奇這竟然是一家工廠。我和rick pearson兩個人對著相同的東西卻有不同的觀點。這與經歷無關。我知道工廠應該是什么樣子的。我所看到的工廠沒有秩序，運作不專業，低產出，制造低質量的產品。我無法確認自己參觀的是一家工廠。我所看到的工廠與東方紙業給投資者的報告水平有著天壤之別。也許有別的工廠，但是并不是rick影片中的樣子。

盡職調查

我對董事長劉先生做了訪談并且之后開了會議。訪談的問題涵蓋了生產過程細節并把重點放在東方紙業如何按照自己的聲明制造和運輸它的產品。在造訪東方紙業時我們注意到他沒有中文房展。與它傳說中的600名員工業沒有訂立合同。他們的廠房和設備都破敗不堪。東方紙業報告給SEC的資產價值也與我們觀察到的不符。東方紙業的資產價值明顯高于全新的類似設備的市場價值。我們之后的研究也證實了這點。

運輸價值$102萬的紙制品的物流設備根本不存在

上百萬美金的再生紙存貨露天儲存，沒有進行任何保護，無論如何，對東方紙業做的盡職調查表明，公司的現狀無法支持這家公司值得投資

Carson Block的觀點

在以下7頁報告中，我反駁了rickPearson的觀點，并且申明我們的報告并不是對東方紙業拒絕為報告做支付所做的報復。

我們為公司做了獨立調查，東方紙業與我們做了訪談。東方紙業在盡職調查中的表現很糟糕，我們并沒有做出為報告支付的要求

Muddywaters 的成立初衷就是彌補了對東方紙業做盡職調查方面的空白

Rick Pearson， Sean Regan，和我是南加州的校友。畢業后我與rick見過兩次，1998年和1999年。他從德意志銀行轉到china microcaps，我們的報告并不能幫助提升pearson的事業和聲譽。

我們對rick并沒有惡意，但是我們很驚奇他為一堆明顯破舊的設備所做的視頻，并宣稱該股股價有望翻番。毫無疑問pearson是一個擁有許多成就的聰明人，但正如sean所述，兩個擁有不同經驗的人看待同樣一件事情的角度卻有天壤之別。在研究工廠方面，我們具有明顯優勢。我無法同意pearson所說的我們沒有提出自己的問題。在參觀工廠期間，sean反復對公司的設備、生產流程提出細節方面的問題。董事長劉先生對這些問題非常耐心，pearson跟著劉先生輕快的步伐，偶爾勸我們也同樣如此做

rick頻繁地打斷sean的技術問題，這可以部分解釋他對東方紙業的支持。Sean并不精通中文，我們的翻譯必須不停加以翻譯。

Pearson用中文問問題，我聽懂他問了什么，明白他的問題與sean的技術和細節無關。Rick可能誤會了我對某些他在訪問期間所作的評論的做出的沉默。他在參觀和返回的過程中多次驚呼“他們在印制鈔票。”。我非常矛盾，我感覺到這家公司在造假，我想幫助rick知道這件事情。但這樣做不合邏輯。他明顯與這家公司的內部人士有所關聯。我對他對公司的這些評論保持沉默

訪談過程中我的問題比較少，在兩個小時的午餐，董事長劉經理及其弟弟以及其他東方紙業的人員都非常善于社交。Rick和我非常及其的與董事長飲了白酒。Rick坐在董事長身邊與他談論了一個買賣。Sean告訴我們rick和我都需要學習中國商務禮儀

他告訴我他很驚訝與許多公司有過交流的rick看起來不是很擅長社交禮儀

在公司會議中，我并沒有問問題有兩方面原因

1.rick坐在董事長旁邊，占據了大量的時間。另外一點是我非常驚訝我的問題回應比較少，。董事長得出的結論東方紙業在河北省受到當地的保護，擁有壟斷優勢。他并不擔心競爭者有可能復制這種競爭優勢搶奪公司的利潤(壟斷在中國比較普遍

2.是否是因為東方紙業拒絕為我們的報告支付30萬美金，我們利用這份報告來報復東方紙業公司

我們之前從來沒有對哪家公司為我們的盡職調查支付任何費用，對東方紙業我們也沒有。我們沒有對東方紙業提出這個要求，公司也沒有拒絕過我們

我父親經營了一家叫做wab的投資咨詢公司，機構投資者和上市公司會為WAB的報告支付費用。2009年年底，我父親在參加佛羅里達的一個會議后對chinamicrocaps產生了興趣。他向一些東方紙業的投資者介紹了他的模型，他們認為東方紙業將會使wab公司獲利。當我父親第一次與我交流東方紙業時，我感到困惑。東方紙業為擴張造紙廠進行的融資超過了融資需要。他告訴我他對該公司首席財務官winston yen的印象非常深刻，他還聽說該公司董事長劉先生與中國其他公司的老本有些不同，不抽煙也不酗酒和玩女人。按照我對中國的了解，在中國人們對人或事情的評價如果是“與眾不同”，其實很大可能是”無差別”。我對這種評價非常警惕，它很精準地抓住了美國投資者的心理。我父親勸說我要用開房的態度來與他和任先生在洛杉磯會面

在之后我父親告訴我他與任先生討論了為東方紙業的路演報告支付費用的可能，任先生對此非常感興趣。任先生提出的報酬為2萬股股票。我的父親讓我去做盡職調查。我對公司非常懷疑，但我還是決定如果公司合法，并且擁有非常合法的前景就去做盡職調查。在我和任先生的午餐中，我對任先生的印象是非常親切，但是他對我的問題的回答存在一些問題

我盡力對工廠的投資計劃作出更多的了解，提出的問題包括:

1. 工廠的面積有多少平米？

2. 每平米需要多少成本？

3. 有沒有選好的承包商，承包商對此項目有何計劃？

4. 打算使用那些原材料

5. 打算使用進口還是國產設備

任先生并不知道如何回答這些問題. 這樣的情況很有中國特色，任先生的表現也在意料之中。之后我們討論了雙星的資產并購。他告訴我雙星的資產并購由新加坡的一家上市公司的中國分部來做，(我之前所了解到的是這項交易的不同版本)我提出的問題和他回答和我的看法如下所示：

問：如果這筆生意的利潤果真如此豐厚，為什么這家公司要退出這項交易？

回：這并不屬實。這是重新配置在山東省的業務。

問：為什么不轉移老設備？

答：購買新設備看起來更加合算

問: 假設東方紙業需要花13000000美金購買這些昂貴的設備，購買新設備顯然沒有轉移老設備合算

答：我不清楚

問：東方紙業買入新設備而賣掉舊設備難道不是會引入新的競爭者嗎

答：我不清楚

問：這對您來說是一個新的市場.你打算怎么銷售這些產品

答：我們打算招聘這部分資產原公司的銷售人員來進行銷售

問：為什么不重新招募銷售人員

答：會招募一些

問：如果你并購資產并且招聘新的銷售人員，為什么不直接并購公司呢？

答：我并不清楚，但實際上我們已經并購了此產。董事長劉先生和其他股東用它們自己的錢購買了這些資產，打算持有到公司有足夠的現金來收購這部分資產

問：這部分資產有沒有投入運營

答：還沒有

問：董事長和其他股東花了多少錢來收購這部分資產

答：我不清楚，但我們知道東方紙業未來將會用合理的價格來購買這些資產。我們已經對這部分資產做了合理評估。

問：誰來完成評估？

答：一家保定公司-我不知道名字

(作者本人非常驚訝)

問：為什么不雇傭一家擁有國際聲譽的公司？

答：我認為這家公司在資產評估方面非常專業

(對，連名字都不知道的公司)

訪談并非一無是處，我相信這家公司內部有一些問題，但我相信這些問題是可以通過管理來解決的。我告訴任先生我將為WAB公司做盡職調查，并且攜帶一名制造業方面的專家。我會非常負責的做盡職調查，我需要參觀所有的生產線和雙星公司的資產。最后我警告他如果董事長劉先生因為嚴格的審查而感到不適，任先生應該告訴我父親東方紙業并無意于與WAB公司的交易。但是之后任先生還是迅速表示了想與WAB公司做交易的想法。

在做盡職調查之后我告訴父親我們不能做出這樣一筆交易。我的父親盡管感到相當失望，但他最終還是同意了此時，我們對這家公司的股票選擇了做空。