何小鋒：中國的PE沒有泡沫

2010年07月30日 11:22
來源：中國經濟

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文•何小鋒

資本市場是很大的概念，包含證券市場；資本市場與其他市場聯系的很緊密，例如外匯市場和資產市場。我對下半年資本市場的發展談幾點看法。

下半年資本市場動向

首先，歐元區的動蕩以及中國匯率機制的改革，其結果充滿了不確定性。

由于希臘的經濟不景氣導致歐元區的政策調整，會不會影響歐元的貨幣制度受到沖擊？會不會蔓延到其他國家？雖然中國是主動調整匯率制度，但也是在國際壓力之下實施的，其中的較量還在變化之中，情況比較復雜。

其次，世界各國在金融危機暴發時期，對金融監管的新辦法正在研討、互動之中。

美國最近兩院通過了加強金融監管的新思路，各國也在討論這個問題，我們中國也要看美國的情況和世界各國的情況而互動，因為這些政策是互相影響的。特別在控制金融衍生產品，控制金融杠桿率過高，控制金融高管的高額薪酬，以及保護投資者和消費者這些方面都要加強監管。具體措施如何，目前從世界來看，大勢是在加強，但是也還在互動、研討之中。

第三，中國金融的調控政策面臨兩難的處境。

政府一方面希望房地產高速上漲的趨勢得到抑制，希望某些城市的房地產過去居高的價格要有所下調，但是由于現在匯率是一種預期升值的情況，必然會導致熱錢進來去炒高房地產或者股市，使得資產價格上升；房地產下跌也可能會引起其他行業經濟的下滑。另外一方面，也擔心通貨膨脹，因為過去為了刺激經濟增長，政府是加大對經濟的投資，也使得人們擔憂物價上漲。更主要的問題是就業，中國由于經濟轉型比較大，在金融危機里面，進出口企業受到影響，以及未來人民幣升值使得我們外向型經濟會受到沖擊，可能導致的失業壓力會更大。這些問題使得我們政策調控都面臨兩難境地，很難明晰未來政策的發展方向。

第四，由于碳金融市場的發展，以及碳金融學的研究，使得在國際上節能減排這個領域方面，各國利益的協調更加復雜，這也是比較新的趨勢。

也就是說，碳已經跟金融聯系在一起，所以也出現了碳金融學的學科，或者叫能源金融學，這個領域在我們國家來講還是比較薄弱，現在要在這方面，特別是站在我們作為新興的發展中國家的立場上，既要節能減排，保護我們的環境，又要保持經濟增長，甚至要防止某些外國以這個作為新式武器來要挾我們，在處理方式上有時候很難把握。

第五，對中國證券市場的發展方向也存在一些糊涂觀念。

我認為過去的一些觀念已經是過時了、不正確了。比如說，經濟增長了，股市也應該增長，認為股市是經濟的晴雨表，這些說法不對，經濟增長可能意味著創造的財富增加了，而股市特別是二級市場只是分配、轉移財富的地方，時起時跌是它正常的節奏，不會跟著經濟增長同步增長。

還有一些觀念，比如說股市上漲才是好的經濟形勢。人們沒有意識到我們證券市場的發展的副作用之一是偏重于鼓勵社會投機。在過去以及現在有這么一種情況，我們的商業銀行、保險公司、證券公司這些金融機構實際上發展了很多金融工具，起到鼓動社會上的流動性用來投入到二級市場的作用，比如銀行通過理財和推銷證券投資基金，基金管理公司不斷推出的證券投機基金實際在中國有很大規模，高峰的時候價值達到了3萬億的水平，保險公司也在推保險連接投資的產品，信托業在推類似的資金信托計劃，以及資產支持證券等。事實上金融機構在助推老百姓把錢投入到二級市場。人們進入二級市場都有一種希望暴發的心理，特別希望短期就能夠賺錢，但是事后看都是長期套牢，或者是虧損居多。

這些金融機構不斷的推出這樣的證券投基金或者各種理財產品，事實上對社會是一種鼓勵投機暴發的趨向。這也反映出我們政策的誤區。特別是在銀行儲蓄所，老百姓去存錢的時候，銀行工作人員通過電腦看到人們有多少錢，然后就有針對性的忽悠存錢的人，說你別存錢了，回報太低，你應該買這個基金，買那個理財產品，我相信在座每個人都有體驗。這樣儲蓄者在銀行柜臺上很難有一種正常思考的心理，難以仔細判斷風險。有關監管部門客觀上助長了這種做法，我認為這種政策對社會是不良的。

第六，從直接投融資的市場上看，中國已經成為國際投資的一個主戰場。這不能不講到PE的社會作用方面。金融怎么發展是好的，我認為最重要的一個標準就看他對實體經濟的推動作用。中國股權投資基金的發展在世界上是獨樹一幟的，已經成為主戰場，即PE投資的重心往中國轉移。因為中國宏觀上有經濟的高增長，微觀上有大量的優質企業，這是中國經濟的主心骨，我認為是很重要的。資金通過PE、VC投資到企業里面，這對社會經濟有非常良性的互動作用。因為PE、VC不僅給企業資金，幫助了企業，實際也幫助了金融機構。為什么這么說呢？比如說我們資金最多的是商業銀行，商業銀行現在掌握了社會大部分資金，最高達到90%。現在監管部門也鼓勵商業銀行給中小企業貸款，我認為這是不合適的。商業銀行從經濟原則出發，沒有辦法給小企業特別是新興、高風險的企業貸款。因為這些企業死亡率很高，如果有3/10的死亡率，那銀行對那三個企業的貸款就血本無歸了，它們破產了。就算七個企業成功了，貸款銀行只是收到固定的利息增值而已。如果銀行把資金轉移給VC，VC的投資肯定是新興中小企業，即使這個企業有50%死亡率，但是另外五個企業成功了，VC得到豐厚回報，算總帳還是增值的。對銀行來說，如果銀行作為VC的出資人，那是更有經濟效率的。

如果要求銀行給小企業貸款，銀行就要求必須有擔保，這種擔保就必然把責任推到地方政府，地方政府就拿出行政資源來成立政府的擔保公司，搞來搞去還是政府行為。對于中小企業的貸款，甚至對于大學生的助學貸款，實際銀行把包袱轉嫁給政府，不然這個事沒有辦法維持，所以這不是良性的經濟行為。如果采取市場化的方法，就應該讓商業銀行、保險公司能夠在一定的監控和風險控制措施之下，把一部分資金投資到PE和VC，或者做一種我們叫做夾成的融資。也就是說在融資的初期是作為債權融資，如果這個企業業績不好我就通過抵押擔保措施收回本息，如果企業運行的好，把債權變為股權，債轉股，享受分紅。這叫做介于債權與股權之間的夾層融資，應該對此鼓勵發展。