基于期指價量變化進行短期擇時

2010年09月21日 02:17
來源：中國證券網－上海證券報

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價格發現是股指期貨最主要功能之一。除期指盤中對指數具有顯著價格發現作用外(領先1-2分鐘較為顯著)，期指能否更早地“預知”短期指數走勢，進而指導現貨市場投資、構建現貨及期貨市場交易策略，也是市場關心的問題。我們主要從期指開盤定價、現貨收盤后的盤后定價、價差、主力持倉、市場成交與持倉等角度，分析能否對短期市場走勢(尤其是T+1日)做出判斷。

第一，基于期指對滬深300指數開盤的提示作用。通過期指開盤漲跌判斷當日指數開盤漲跌的平均成功概率約80%、近期更高。盡管隔夜美歐市場漲跌對主力合約及滬深300指數漲跌的平均預測成功概率約為50%，但8月份預測效果較好，超過65%。

第二，基于期指對滬深300指數短期漲跌的預測。通過期指盤后漲跌預測次日滬深300漲跌的效果較好，概率為59.3%。特別是8月份預測成功概率顯著上升，IF1008為主力合約時，其預測成功概率高達81%。利用該指標構建交易策略(預測上漲即對指數做多、下跌對指數做空)，累計收益率為27.4%，而同期主力合約下跌-13.7%。

對中金所公布前20大會員持倉量變化的分類分析(我們將前20大會員分不同集合進行探討：前5大、前10大、前20大和全面結算會員等)發現，從預測概率及預測穩定性看，基于前20大會員凈持倉變化的預測效果較好，時間上，以對T+1日滬深300漲跌的預測效果最好。

3、基于主力合約價差、持倉、成交對短期指數漲跌的預測。如果基于單一指標判斷，價差變化的預測顯著占優，而成交量、持倉量變化的預測準確率較低。在基于單一指標的檢驗中，以1日趨勢即T對T+1日滬深300漲跌預測的準確性和穩定性最好。在多指標聯合檢驗中，主要考慮各指標同向變動的情況。從結果上看，多指標(如基于價差成交持倉的聯合判斷)對滬深300預測的準確性，總體概率高于單一指標。

如何解釋價量指標的判斷失效？比如，我們以前20大會員凈持倉為例，我們發現：(1)合約到期日前后，預測效果不夠穩定，移倉時間、規模與交易行為的不確定性，使得該指標的預測打折扣，如6月合約到期日前后5天連續判斷錯誤(這樣的情形并不多見)；(2)市場階段、基差變化、投資者參與度(如入市比例與交易頭寸)影響投資者行為(如套利、alpha與套保等)，而這將直接影響主力合約的持倉變化。如何當某些交易日出現基差放大(例如大于1%)時，且伴隨賣單增加，可能為套利行為介入，此時判斷可能失效；(3)有時需要結合持倉的變化幅度，有時當持倉量變化很小，對市場的短期判斷也會失效。但從我們的統計來看，基于顯著持倉量變化的判斷準確概率并未明顯提升；(4)多空方的持倉變化水平也會影響預測有效性，畢竟，投資者參與度更高、持倉量越大，越能體現主力的看法；(5)長假效應的影響，目前尚不明確，但從期指上市以來的部分短假來看，似乎五一前后的判斷錯誤率更高。值得注意的是，伴隨中秋和國慶長假，9月合約到期后，10月合約僅有11個交易日，長假效應對投資者投資行為、以及基差變化很可能產生影響；(5)凈持倉變動無法充分反映即時的國內宏觀基本面信息、外圍股市等因素的影響；(6)我們僅判斷了短期市場的方向，而未判斷幅度，事實上，在判斷失效的交易日中，有些交易日的漲跌幅度很小(當然，判斷正確的交易日，也存在同樣的情形)；(7)主力也會發表錯誤的看法，畢竟，目前市場的參與度還有待提升，機構才剛剛進入，股市主力投資者尚未大量介入等。

基于其他價量指標的判斷也是如此。總的來看，上述變量作為投資者行為的結果，在作為判斷短期市場走勢的指標時，需結合多種因素進行使用，而非機械判斷。

(國泰君安證券金融工程蔣瑛琨何苗編輯梁偉)