對外經貿大學丁志杰：切斷信貸資金方能擠壓房產泡沫

2010年12月29日 16:59
來源：鳳凰網財經

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鳳凰網財經訊對外經貿大學金融學院院長近日在上投摩根觀察家高校論壇上表示，如果想對房地產泡沫進行打壓，必須要切斷信貸資金的供給。以下為丁志杰演講實錄：

丁志杰：非常榮幸，我報的題目是人民幣匯率：從歷史看未來。但現在題目換了，有幾點原因，人民幣匯率太熱，大家都講過了。第二個，目前我們討論愛爾蘭問題，可能對中國來說更有意義。剛才大家都做出了預測，于立新預測6.4%，諸健芳預測6.3%。我做預測不太劃算，因為他們預測對了有獎金的，我預測對了，什么也沒有，預測錯了，偶爾有人記起來還會罵我，這個比較難。剛才林校長也講，胡主席訪美，對胡主席說的，對外國說的，都不一樣，這個問題也比較麻煩。既然大家都做預測了，如果我不做預測，后面提問也會提出來，所以我就斗膽做一個預測。現在看經濟只能看半年，從現在起到明年上半年，半年以內人民幣升值幅度會超過今年全年，會超過3%。如果中國經濟不出問題的話，那么2011年將成為中國2005年啟動匯改以來上升幅度最大的一年，這可能跟各位看法都不太一樣。我們知道2007年、2008年人民幣升值6.7年6.8年6.9，明年上半年升值會快一些。

我認為可以歸結兩個方面，一個從國際層面來看，歐洲債務危機間歇性爆發，美國明年地方政府債務問題會凸顯，以及全球量化寬松的政策，可能使得人民幣匯率升值加快的最主要因素。第二個因素，在今年盡管人民幣兌美元名義上升值3%，但是人民幣在6月份以來有效匯率是貶值的，貶值4%。為什么我講現在開始呢？現在開始人民幣對美元來說加速升值，為它提供了空間。

我今天講的題目是愛爾蘭債務危機與房地產泡沫。愛爾蘭是一個傳奇、傳說，亞洲的經濟增長在70年代開始在不斷用接力棒的方式，先是日本，然后四小龍、四小虎，包括中國，歐洲有一個很小的國家愛爾蘭，一個人在創造著經濟奇跡。在經濟危機爆發以前，愛爾蘭經濟就快速發展，使得愛爾蘭變成歐洲最富的國家之一。2007年人均GDP達到4.4萬歐元，僅次于盧森堡。但就是這樣一個國家，作為第二個倒下來的歐元國家，倒下之前大家還是有判斷的。如果回到2007年，誰也不會想到愛爾蘭會出債務危機。愛爾蘭90年來，政府債務占GDP比重不斷下降，下降到2006年的時候達到24.8%，這是最穩健的一個政府。歐元區標準是占GDP60%，它不到25%。短短兩年時間，2008年、2009年，愛爾蘭政府債務占到64%，上升到1997年的水平，也就是達標之前的水平。今年在9月份，愛爾蘭政府宣布救助銀行500億歐元，到后來向外求助，主要是救助銀行。

這場國際金融危機為什么使愛爾蘭出了問題？就是愛爾蘭的房地產泡沫，這是愛爾蘭的財政收支情況，包括2007年在內，1997年到2007年，愛爾蘭財政一直是盈余的，只有2002年出現0.3%的赤字。后來危機以后，迅速上升，今年赤字超過32%。什么導致它財政惡化呢？在這背后是對增長的惡意追求。很多人在我微博上留言，GDP，就是這個東西起的作用。愛爾蘭經濟快速發展是1987年到2001年，但是在這段時間快速增長是合理的，低的稅收，12.5%，到哪兒辦企業都沒有愛爾蘭交稅低，增長達到6%以上。但是到了2001年，愛爾蘭經濟增長據測算來看，潛在增長率大概4%以下，但是我們看到愛爾蘭經濟增長依然保持5%以上，沒有適度下調這個數據。在經濟適度上漲以后，該調的沒有調，這上升來源于什么呢？房地產。在發達國家，特別歐元區來看，在所有發達國家經濟體里面，愛爾蘭房地產行業對GDP貢獻是最高的，有泡沫才能高。這個泡沫是怎么形成的？最重要是對增長的貢獻，我們可以看出愛爾蘭房價在過去的變化。在2007年危機爆發之前，愛爾蘭房價是什么情況呢？都柏林漲了四倍，全國漲了三倍。如果站在2007年以前，一個投資咨詢師告訴你，你問他在什么時候買房，跟中國現在是一樣的，如果我們回頭看過去十年，在任何一個時點買房都是合理的，都是劃算的，都是最賺錢的，中國也是一樣，愛爾蘭當年也是一樣。由于危機的爆發，使得愛爾蘭在房價在2006年底和2007年初開始下跌，到目前為止，房價全國下跌三分之一，都柏林下降一半，這個時候政府財政問題都爆發出來了。

為什么房價漲得這么高？愛爾蘭信貸總量和GDP比例，過去維持在1.5%到2%以內，但是2004年以后快速增長，現在占GDP的比重是GDP的兩倍到三倍。信貸政策寬松的話，它就會刺激。這時候大量資金轉向資產市場，特別是房地產市場。如果我們在這里不寫愛爾蘭的話，如果我們講中國的話，基本是類似的。從這里可以看出1996年到2009年愛爾蘭商業地產貸款所占的比重，按揭貸款也是不斷增長的，在最高點的時候相當于GDP的兩倍，但是所有人都認為不是泡沫。在這個過程中我們會看到隨著房價下降，信貸下降以后，愛爾蘭財政首先出了問題，房地產泡沫的崩潰首先直接影響了愛爾蘭財政的健康狀況。從這個圖中大家可以看到，藍的是政府收入占GDP的比重，這是逐步下降的，證明經濟下滑。第二個，政府支出又是上升的，上升的重要原因在什么地方？你的財政支出是剛性的，你的GDP負增長，你同樣絕對規模的財政支出占GDP比重是上升的。在2008年，愛爾蘭公司所得稅只有12.5%的國家，房地產相關稅收占GDP的12.5%到達到這樣一個高度。從這點來看，愛爾蘭的情況，房地產泡沫掩蓋了當時財政真實的情況，也使得政府財政越來越依靠房地產，在中國越來越依靠土地，這也是一模一樣的。

還有一點，愛爾蘭突出問題是結構性赤字，盡管在2007年危機爆發之前，愛爾蘭財政都是盈余的，但是實際來說，這種財政盈余得益于經濟高于潛在增長率的增長。如果愛爾蘭支出不變的情況下，財政是負的，直接惡化了財政赤字。但這塊只是很小的一部分，最后都是銀行。我是教金融的，我一直說在危機時代可以看到，金融家和銀行家是一群沒有道德的人，這個沒有道德不是因為他本身沒有道德，一旦銀行出問題，政府會去救他，使得他出現道德危害或者道德風險。

再回頭看愛爾蘭銀行業的變化，2003年到2010年愛爾蘭銀行貸款變化，一直到危機爆發前，私人信貸都是不斷增加的，到現在為止都是下降的。愛爾蘭在所有發達經濟體當中負債是最低的。2007年愛爾蘭不良率是0.79%，到2009年到了9%，你會說9%很好解決，其實不是。你會看到愛爾蘭銀行業資產結構非常有意思，愛爾蘭國內存款只有這么一點，其他是在別的國家吸收的存款，愛爾蘭信貸資產來源很大一部分是國外的資金，而不是國內資金。在愛爾蘭出現一個很奇特的現象，大家知道中國銀行貸存比是75%，愛爾蘭貸存比是200%，愛爾蘭在銀行業滿足信貸需求是大量通過在銀行同業拆借，包括國外銀行同業之間拆借資金，是批發獲得的。愛爾蘭有一個國際金融服務中心IFSC，一旦危機爆發以后，拆借資金成本迅速上升，愛爾蘭銀行業由過去非常良好的業績變得不堪一擊。這是存款。

接著我們看愛爾蘭存款構成從百分比來看，愛爾蘭國內存款是在減少，為什么減少？因為房價在漲，大家知道錢存在銀行沒有任何意義，這樣大量借貸。愛爾蘭平均每個家庭負債率達到13萬歐元，相當于可支配收入的175%，接近兩倍，尤其在房價下降以后，所有房子都成為負資產。從這里來看，還有重要的一點，他利用資產，利用國際資產。中國一直在說利用兩種資源、兩種市場，利用資產，國際資源、國際市場，但中國一直是在輸出資源。愛爾蘭政府就是這樣，愛爾蘭作為一個國家，對外債券、債務狀況是凈債務國，這和國際金融中心的建設有關，這也是在1987年建設的，交易量遠遠大于GDP，所以我們可以看到愛爾蘭銀行業貸款是GDP的三倍，所以你可以看到9%的不良率就已經非常之高了。但是在這個過程中，愛爾蘭出現危機以后，愛爾蘭損失是什么？不僅僅在個個國內，本國居民在國內承擔損失，對于外資來說可以順勢離開愛爾蘭，變成對危機的沖擊。愛爾蘭在銀行業在過去幾年也非常激進，很多高樓按揭貸款都是愛爾蘭銀行做的，在這個危機以后，房地產泡沫在國外有損失，愛爾蘭2007年凈債務占GDP5%，迅速惡化到2009年負的67%，是這樣的情況。

為什么說對中國經濟只能看到明年上半年，要看到下半年要加很多限定條件，為什么？中國很大的問題就來自于貨幣，包括資產價格的泡沫，有五點經驗值得中國參考。第一，經濟快速發展的后期必然伴隨著房價的快速上漲，在這個時候政府必須提前介入，穩定房價，這是政府必須做的工作。第二，政府對房地產泡沫要有高度警惕，政府也是房地產泡沫的受益者，政府可能會采取有意疏忽的政策，錯過調整房地產的最佳時機。第三，要處理好GDP增長與發展的關系，如果一味追求GDP，在經濟增長潛力真實下降以后，必然會出現其他方面的泡沫、異常，這對中國在“十二五”期間尤為關鍵。第四，在愛爾蘭這樣的國家我們會看到房地產泡沫和信貸的膨脹是相互促進的、相互互動的，如果對房地產泡沫進行打壓的話，要切斷信貸資金的供給。第五，任何一個國家的開放，包括中國，都是有風險的，而且開放會放大風險，所以在這個問題上，在這十二五”期間要尤為關注。