加息有助銀行板塊估值恢復

2011年02月10日 04:59
來源：中國證券報－中證網作者：唐亞韞

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央行2月8日再度宣布上調存貸款基準利率，從此次利率調整的結構上看，此次利率調整的動因也該主要是央行所稱的管理通貨膨脹預期，所以我們可以看到整體存款利率增加的幅度比較大，央行回收市場上過多的流動性并且希望將流動性延后以緩解目前過于嚴重的通貨膨脹壓力。

歷史經驗告訴我們，進入加息周期后，整體上，銀行業的凈息差應該是不斷擴大的過程，銀行板塊的市場表現也應該好于降息周期。而且特別是在通貨膨脹如此高漲的背景下，央行還是選擇輕微增加活期存款的利息，央行保護銀行凈息差的態度非常明顯，可以在一定時期內消除市場對于銀行會受到非對稱加息縮小息差的擔心，有助于銀行板塊的估值恢復。

從貸款角度上說，正如我們在之前報告中一直提及的那樣，由于在經過兩年的信貸超額投放之后，大部分企業的利息負擔都比較沉重，此外，整體宏觀經濟依舊處于小周期回落的階段，因此央行在貸款利率增加的幅度上較為謹慎，而且這次加息中長期貸款的加息幅度又略微小于存款和短期貸款，但是活期存款利率雖然加入上調行列，但是僅僅增加了4個基本點，央行保護商業銀行息差的動機非常明顯。

此次加息可以說是在市場的預期之內，從貨幣供應量的增速看，9月份，M2的同比增速為19%，10月份在19.3%左右，11月份為19.5%；全年M2 同比增速19.7%；離年初制定的17%的管控目標也有一定的差距。再次，10月份在CPI首次超過4%，達到4.4%；11月份CPI 5.1%，12 月份CPI4.6%，繼續走高，控制通貨膨脹的壓力也非常巨大。整體CPI已經連續5個月環比上漲，加上雨雪天氣頻發和節日因素，2011年第一季度乃至上半年控制通貨膨脹的壓力非常大，央行此時出手加息也是市場預期的事情。

從此次加息對銀行業的影響來看，由于各上市銀行具體的貸款期限結構不可得，所以我們只能做粗略計算，本次加息之后銀行存貸利差大約擴大0.0303個百分點；不過由于此次加息后3個月的定期存款的利率已經擴大到了2.60%，而活期存款的利率只有0.40%，未來可能會出現一定的活期存款轉定期的情況，實際存貸利差擴大的情況如果從動態角度看，可能要比靜態計算的結果略小。

此外，與降息周期相反的是，在加息的情況下，如果不考慮增量而考慮存量的資產負債的調整周期的話，由于資產的調整周期比較短，而越是時間長的負債的調整周期就越長，在2011年年內對于銀行的經營業績具有一定的利好，因為長期存量存款在年內都不調整利息，而除了住房按揭等貸款年內不調之外，很多短期貸款和中長期貸款都是立即調整利息的，因此對于銀行年內的凈息差擴大具有一定的正面作用。

加息另一方面的不利因素是會造成存量債券投資的公允價值損失，其中，債券投資久期越長的銀行受到的損失越大，但是對于銀行新投資債券而言，又會提高銀行新投資債券的收益率水平。

此外，可以確認的是中國真的已經進入了加息周期，我們還要觀察加息對于實體經濟的影響，對于微觀經濟主體的貸款需求的影響，和對銀行資產質量的潛在影響。

整體上，我們的初步結論是2011年年內的首次加息對于銀行的整體存貸息差的影響是繼續靜態擴大，同時整體銀行業的盈利短期內由于資產的調整周期小于負債的調整周期因而具有更加大的利好影響，但是由于此次加息是短期存款增加的比前兩次多，而銀行90%以內的存款都是短期存款，因此存貸利差靜態擴張的幅度要比前兩次小，長期則要取決于后續是否持續加息以及如何加息，并且我們還要觀察宏觀經濟、貸款需求和企業盈利變化對資產質量的影響等多重因素。

具體到對于各個上市銀行的影響來說，活期存款比重越高、債券久期越短的銀行越容易在此次加息中受益，招商銀行、中信銀行、南京銀行、北京銀行等銀行相對來說更容易受益。整體我們維持前期在銀行系列報告中對于銀行業優于大市的評級，銀行目前整體的估值水平應該有進一步提高的空間。