新三板九大猜想

2011年03月02日 01:47
來源：中國證券報作者：董登新

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根據證監會安排和部署，今年有望推出中國的OTC市場，即人們俗稱的“新三板”。關于未來新三板的構建，筆者認為，大致可作出如下九大細節猜想。

新三板準入機制——核準制PK注冊制

由于場內市場（主板和創業板）容量的有限性，再加上發行人和保薦人的誠信意識、法治意識及投資者素質仍有待提高。因此，主板和創業板的發審制度仍只能采用核準制。核準制雖能嚴格把關準入者的質地，但它畢竟加大了審核成本，降低了公司上市效率。反過來，它可能還會誘發發行人與保薦人的道德風險。為此，一直有人主張在場內市場采用注冊制，取代核準制。但筆者認為，在場內市場實行注冊制的時機尚不成熟，但可以考慮在場外市場（新三板）試行注冊制。這樣，既可為將來的主板和創業板實行注冊制積累經驗，也可以為中小型高科技企業提供股權融資的準入便利。

掛牌對象——高科技新興產業PK傳統產業

場外市場是對場內市場的一種重要補充。新三板市場的歷史使命，主要是為那些沒有資格在場內市場掛牌的中小企業提供一個股權融資的機會。不過，根據國外OTC市場發展的經驗，新三板的掛牌對象應該設定為高科技中小企業，重點鼓勵新興產業發展，為建設創新型國家做貢獻。此外，新三板也為退市公司提供“死緩”或“再生”的通道，因此，新三板的準入對象可考慮重點支持兩類企業：一是從主板、中小板和創業板退市的公司；二是非上市、高科技中高成長性中小企業，它們的掛牌標準應遠低于創業板。但新三板不應將傳統產業拒之門外，這樣有利于鼓勵全民創業，以創業帶動就業，以產業升級推進經濟轉型。

掛牌標準——高門檻PK低門檻

在掛牌標準上，新三板應明顯低于中小板和創業板，但為保護中小投資者合法權益，最初階段的門檻不能設置太低，要等待新三板擴容至一定規模后再逐漸降低掛牌標準。在最初的掛牌標準上，可以區分兩類不同的對象設置：其一，從主板、中小板和創業板轉板過來的退市公司，不需要條件，可直接在新三板掛牌；其二，非上市、高科技、高成長性中小企業在新三板掛牌，則至少需要同時滿足三個條件：總股本不低于1000萬股；近三年連續盈利，且三年累計凈利潤不少于1000萬元；凈資產不少于1000萬元。（待時機成熟后，再行下調新三板掛牌標準）

發行方式——存量發行PK增量發行

新三板是否具備股權融資功能，主要取決于掛牌股票的發行方式。新三板掛牌股票的發行方式無非兩種：一是存量發行；二是增發新股。存量發行是公司大股東減持股份的過程，也是大股東兌現股權的行為。然而，對于掛牌公司而言，存量發行并不具有融資功能。增發新股則是掛牌公司不斷成長的內在要求，它具有融資功能。小公司在新三板掛牌，首要功能是掛牌、報價、轉讓，提高知名度，引入新的戰略投資者，待時機成熟后增發新股融資，并可擇機進場（主板和創業板）掛牌。

交易模式——集中競價PK做市商報價

由于場外市場信息不完全，新興產業投資專業性強、不確定性大，再加上掛牌公司規模小、死亡率高，因此，西方發達的場外市場一般都采用做市商交易制度，形成雙重競價機制：一是掛牌公司的多個做市商之間的競價，二是做市商與投資者之間的競價。筆者認為，在新三板推出的初期，可以將證交所的“集中競價”模式移植過來，以適應散戶或中小投資者的交易習慣；與此同時，在大宗交易或零交易量發生時，可以試行做市商制度造市。等到時機成熟時，在新三板市場全面實行做市商交易制度，取消集中競價交易方式。

嚴格的信息披露制度

新三板掛牌公司一般規模小，業務單一，會計核算簡便，財務報表易于編制與審計，因此，新三板公司完全可以執行嚴格的會計與審計制度。同時，由于新三板公司死亡率高，投資風險大，因此，更應該及時、準確地向投資者披露足夠多的公司信息。筆者認為，新三板公司的信息披露內容除各類重大事項外，還應該定期披露四個季報及年報，隨時向投資者提示行業風險與經營風險，并將全部報告內容在證監會備案。

拆股、縮股與股票面值

不論在我國香港股市，還是在美國股市，拆股與縮股都是上市公司“管理”股價及每股財務指標的常用手段，同時，它也是公司改制、產權重組的常用手法。

尤其是在新三板與證交所的轉板制度中，拆股與縮股的應用價值十分重要。比方，從主板、中小板和創業板轉板過來的退市公司，為了重回證交所掛牌，它們可以采用先縮股、再引入戰略投資者的做法來達到重新上市目的；同樣，在新三板快速成長的掛牌公司也可以通過拆股來吸引投資者，提升市場人氣；當然，在新三板與長大”的公司也可以通過拆股或縮股進行改制重組，然后在證交所申請上市掛牌。

既然允許新三板公司拆股或縮股，則股票面值就不可能采用統一固定面值（比方我國現行的股票面值規定為1元），事實上，國外許多上市公司的股票面值是不統一、不固定的，它可以由公司自主設定。

轉板制度

新三板作為中國未來的OTC，它是構建多層次股市的重要一環。當新三板建成之后，它將發揮兩大重要作用：其一，作為廢品收購站，新三板將負責全面接收來自主板、中小板和創業板的退市公司，為它們提供繼續轉讓的機會；其二，作為新興產業或創業型企業的孵化器與培育所，新三板將為主板、中小板和創業板提供全新的、“沒有被污染”的上市資源。因此，從高新園區到新三板再到滬深證交所必須建立起正常有序的轉板機制，以達成多層次股市之間市場共通、資源共享、進退有序的目的。新三板的轉板機制，可以作為主板和創業板的發審制度轉向“注冊制”（或稱備案制）的一種試驗或過渡形式。

退市制度

為了保護中小投資者利益，也為了防止新三板淪為“垃圾板”，新三板必須設立嚴格的除牌制度，以與掛牌標準相呼應。新三板除牌標準可以更加簡單明了、更易于操作，比方，在新三板掛牌期間，凡是出現連續3年“資不抵債”的除則必須無條件除牌并退出新三板。