民生保薦的寧基股份憑啥86元高價發(fā)行

2011年04月11日 06:37
來源：理財周報作者：汪江濤

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理財周報記者汪江濤

寧基股份(002572.SZ)86元/股發(fā)行價，讓我吃驚不小。這家擬掛牌公司的發(fā)行價，領先今年中小板一級市場，僅次于海普瑞的148元。

做衣柜定制的寧基，憑啥86元發(fā)行？讓我同樣想不通的——僅中小板來說，近期還有做低端服飾品牌的搜于特(75元發(fā)行)、森馬服飾(67元發(fā)行)。

我曾寫“銀河承銷森馬服飾67元發(fā)行，7成申購者不買賬”一文。森馬的股市表現(xiàn)，已經體現(xiàn)高定價的負面效應：截至4月7日上市18個交易日，森馬股價已較發(fā)行價跌去14.39%，同期中小板指跌幅僅為4%。上市18天蒸發(fā)53984萬元流通市值，平均每個交易日蒸發(fā)3000萬元。Surprising！

森馬的糟糕市場形象，最終會影響它的商譽，并可能延伸到外界對它的企業(yè)價值、戰(zhàn)略定位等一系列判斷。

分析寧基的定價，我想從幾個方面來看——

一是，寧基的產銷模式。寧基主營定制衣柜，采取訂單式產銷。寧基實際在推廣它的“標準化”，集中采購部分標準件以降低成本。銷售環(huán)節(jié)，經銷商模式占到寧基銷售收入的8成以上，由此開設的專賣店是582個。說白了，即是寧基賺取集中采購、批發(fā)的利潤，這里面隱藏著其對經銷商控制的極大風險。

我在和資本圈人士溝通時，他們認為寧基短板是業(yè)務區(qū)域性非常明顯。目前，寧基5成銷售在華南華東。雖說我本人曾是寧基某品牌定制衣柜的消費者，但就在我參加美的日電集團蕪湖基地投產儀式時，我發(fā)現(xiàn)美的已經進軍“整體家居”行業(yè)。美的已就此招商，預計明年進入整體衣柜等內裝產品領域，后年推出櫥柜高端品牌，2015年進入“整體家居”前三名。這個“整體家居”與衣柜定制，差不多一個意思吧。

我不懷疑寧基定制衣柜模式帶來的先發(fā)優(yōu)勢、業(yè)務增量以及口碑效應。但我想提醒寧基，高度注意諸如美的這類上市民企的強大整合力，九陽股份的豆?jié){機“慘遭”美的沖擊已是一例。

二是，機構對寧基的價值判斷出發(fā)點。寧基招股書中，提及宜華木業(yè)、兔寶寶、美克股份等三家上市公司。但這三家的業(yè)務經營模式與其皆有異。保薦人民生證券引用這三家數(shù)據(jù)，一方面為了展示寧基財務數(shù)據(jù)“優(yōu)秀”，另一方面為了輔佐寧基的估值區(qū)間(80.92-96.22元)。我在想，機構能給出86元高價，是否看中寧基未來提升市場集中度的能力？有金螳螂、亞廈股份的先例。

三是，哪些機構有何理由看好寧基。我統(tǒng)計的結果不樂觀，共計100家配售對象給出113個初步詢價價格，超過86元的僅有38個，占比33%。報價的中位數(shù)僅為81.78元。最高是管理業(yè)績平庸的寶盈基金給出的108元，最低是華泰資產公司給出的50元。上下差距一倍，夠有意思。而寧基發(fā)行后55倍PE，也高出同行可比公司51倍PE。而過往數(shù)據(jù)表明，新股PE一般低于同行。

寧基的定價，可以說部分“透支”了未來二級市場空間。而高達4.95%的網下中簽率，7.35%的網上中簽率，也說明投資者對寧基定價的認同度不高。

對于寧基，我將持續(xù)關注，檢驗。