券商不靠譜“研報”還要整多久？

2011年05月09日 00:51
來源：北京商報

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當投資者把機構的研究報告當成投資參考的利器之時，機構卻一次又一次地欺騙了他們。石墨烯引發的機構研報信任危機尚未解除，投資者又開始發現，在2010年度業績“變臉王”中，大量企業離奇進入了不少機構“強烈推薦”的大名單，人們不禁要問，如今的機構研究報告到底還有幾分可信度？

“變臉王”頻遭機構“強烈推薦”

每個成功男人的背后都有一個偉大的女人，這句話曾經成為一段經典。如今，如果把這句引到資本市場的機構研報領域，似乎也同樣非常貼切，那就是：每一個業績“變臉王”上市公司的背后，都有一個甚至幾個堅定的機構“唱多者”

截至4月30日，滬深兩市上市公司年報已經全部披露完畢，據同花順統計的數據顯示，一共有87家上市公司業績大變臉，由2009年的盈利轉變為2010年的虧損。然而記者發現，這些上市公司或多或少都同時有多家機構的研究報告，不過絕大多數研報并沒能準確地預測到這些公司將會發生業績大變臉。相反，幾乎每家這樣的公司都受到了不同機構的“推薦”

略舉一例似乎就不難看出其中冰山一角。華星化工由2009年盈利492萬元變臉為2010年巨額虧損1.28億元，折合基本每股虧損0.43元。然而，去年3月底，中投證券研報對華星化工給予了“強烈推薦”的投資評級，到6月時，中投證券的研報還堅持認為，華星化工2010年的基本每股盈利有望達到0.3元；而更激進的海通證券在5月時更是認為，華星化工2010年基本每股盈利有望達到0.71元。此外，8月時，國元證券對華星化工的投資評級為“中性”，但兩個月后，該券商就將其投資評級調升為“推薦”

再如在變臉王排行榜中排名第二的領先科技，國金證券甚至連續發布“買入”評級的研究報告，并預測其2010年每股收益0.66元，而實際情況卻是領先科技業績大變臉后當年基本每股虧損0.4元；深國商也進入年報十大業績變臉王之列，宏源證券去年9月的研報同樣也對其發出了“買入”信號。

無論是華星化工、領先科技還是深國商，他們都僅僅只是這些業績變臉王中的幾個代表而已，每個“變臉王中在正式的年報出臺之前，都或多或少曾有機構研報對其進行推薦甚至是強烈推薦，而鮮有機構對這些股票向市場及時發出必要的風險警示，而即便是謹慎一點的機構研報，也最多只是對這些股票給出了“中性”的投資評級。

實際上，機構發布不靠譜研報真正引起市場普遍關注的，無疑是前不久鬧得沸沸揚揚的中國寶安石墨烯事件。今年1月，湘財證券、平安證券和信達證券等多家券商幾乎同時發布了關于中國寶安擁有石墨烯礦的相關研報。這些研報發出后，中國寶安股價一飛沖天，但隨后中國寶安方面即明確對外否認擁有石墨烯礦。由此引發一波關于機構研報的信任危機。據悉，關于石墨烯事件引發的后果是：已經有投資者起訴相關券商在研報中涉嫌虛假陳述，并要求賠償。

大牌機構離奇研報也不少

值得注意的是，不只是一些中小券商發布一些失判的研究報告，就連一些大牌券商甚至也常常會發出帶有誤導性的研究報告。這里面，甚至不乏像中金公司、申銀萬國和國泰君安這樣“重量級”的券商機構。

申銀萬國2009年以出色研判能力聞名一時，一度被譽為“研報最準券商”，然而申銀萬國去年的一些研報卻顯然難以讓人接受，甚至有誤導投資者之嫌。以在業績變臉王排行第三的漳澤電力為例，申銀萬國去年1月時發布研報預測，漳澤電力2010年和2011年的基本每股盈利有望分別達到0.18元和0.24元，在此基礎上，申銀萬國對漳澤電力給予了“增持”的投資評級；廣發證券同樣于2009年9月中旬發布了一份針對漳澤電力的研報，該研報預測，漳澤電力2010年和2011年兩年的凈利潤分別為2.8億元和5.95億元，對應的每股盈利分別為0.21元和0.45元，基于此，廣發證券也給予漳澤電力“持有”的投資評級；

然而，漳澤電力顯然大失申銀萬國和廣發證券兩家大牌券商所望，2010年的漳澤電力不僅未能向股東貢獻分文利潤，反而巨額虧損。最終的實際情況是：漳澤電力去年全年巨額虧損7.5億元。至于申銀萬國和廣發證券對其2011年經營業績的預測是否準確，目前雖然還不能下定論，但一個不容爭辯的事實是：直至今年一季度，漳澤電力仍然虧損1.77億元。

除了申銀萬國和廣發證券之外，在投行界享有盛譽的中金公司同樣也有類似經歷。中金公司誤判的最典型代表就是前不久因欺詐上市鬧得沸沸揚揚的中小板上市公司綠大地。就在綠大地董事長被拘的前一個月，也就是2010年11月，中金公司發布了一份關于綠大地的研報，該研報對其給出了“推薦”的投資評級，并且中金公司的兩位研究員還在研報中預測，綠大地2010年全年凈利潤為3300萬元，基本每股收益有望達到0.22元。

盡管中金公司這份報告發布的時間離2010年會計年度的結束只有一個月的時間，但即便如此，中金公司還是在研報中出現較大的明顯誤判。實際上，綠大地最后的財務數據表明，公司去年盈利僅僅1448萬元，基本每股收益0.09元。此外，中金公司還預計，綠大地2011年每股盈利有望達到1元，而今年一季報顯示，綠大地基本每股虧損0.11元。

值得一提的是，關于前面所提到的中國寶安石墨烯事件，另一家大牌券商國泰君安也身陷其中，成為投資者起訴賠償的主角之一。而“惹事”的正是國泰君安一份名為《中國寶安：價值奠定底線，石墨烯打開巨大發展空間》的研究報告。這份研報不僅僅關于眾所周知的石墨烯內容受到上市公司的明確否認，而且國泰君安給出的2010年中國寶安0.41元的每股收益，較最終實際值0.3元相比較，也明顯被高估。更值得注意的是，這紙研報發布時間為今年1月21日，此時離2010年會計年度的結束已經有一段時間。不少投資者認為，即便拋開石墨烯的糾紛不說，作為一家大牌券商，在前有三季報墊底、后無經營狀況變化之憂的“靜態”環境下，國泰君安研報仍然對公司業績出現如此大的誤判，實在令人感到費解。

研報何以成為“公開的謊言”

機構的研報何以如此讓人不放心？是什么原因導致了這些機構研報的離奇失準？在業界看來，主要有兩大原因：一是調研不足或研究員本身經驗問題，他們對上市公司不夠了解就出具調查報告；二是機構出于某種不敢示人的目的故意為之。

對上市公司調研的不足和研究員經驗不足，被認為是機構研報頻頻出錯的最主要原因。北京一位不愿具名的資深私募人士告訴記者，對于一個研究員來講，沒有對上市公司進行充分的調研，是離奇研報頻發的重要原因。他指出，“要想真正了解一家上市公司，不駐場待上幾個月是不可能了解透徹的。而實際上，幾乎沒有哪個機構的研究員能夠做到這樣，甚至很多研究員根本都沒去公司調研，僅憑公告或道聽途說的消息就寫出了研究報告，這種報告多半是不靠譜的”

該私募人士進一步指出，盡管研究員有時確實去上市公司做調研了，但由于調研不充分，采集信息時不扎實，得出的研報同樣也容易出現大的偏差。“有些研究員調研時不注意邏輯細節，甚至輕信上市公司董秘等人的胡吹瞎忽悠。

需要指出的是，在一些預測不準的研報中，最讓投資者難以接受的是，一些研究員去企業調研的時間是在上市公司年報發布前不久，此時盡管上一會計年度已經完全結束，而且還有三季報的財務數據做參考，但這些研報對上一年的公司財務指標測算時仍然出現了極大的偏差。前面提到的國泰君安關于中國寶安的研報就是其中一例，在分析人士看來，這就屬于典型的研究員對上市公司調研不充分所致，如果調研充分的話，是應該不會出現太大偏差的。

從下面一組數據不難看出機構研究員對上市公司調研的深度。據同花順統計數據顯示：在過去的2010年中，多數研究員一年出具的研報在30篇以上。數據顯示：中金公司、中信證券、申銀萬國、國泰君安、國信證券的研究團隊均超過100人，其投研團隊規模在業內排名前五。按2010年人均研報發布數量算，國泰君安每個研究員發布了26篇研報，人均年研報數量最低；而人均發布研報數量最高的則是中信證券，人均37篇。值得一提的是，一些中小券商甚至平均每個研究員一年要寫超過110份研究報告。這也意味著這些研究員即便是一年之中沒有任何假期的話，也需要三天出一份研報。在市場人士看來，如此密度，豈能保證研報的質量和調研的深度？更何況這些研報絕大部分還是在幾乎沒有任何實際調研的情況下寫出來的。

上述私募人士指出，研究員調研不扎實，實際上主要是受機構內部壓力所致。每家機構都對自己的研究員下達諸多的任務指標，如機構會要求其研究員要在規定的時間內寫出規定數量的研究報告，并且這些任務要納入績效考核的范圍，人為地給研究員制造壓力。這也客觀上造成了研究員為了完成任務，寫研究報告時只注重數量無法保證質量。

除了調研不深和研究員經驗不足之外，對于一些機構發布離奇研報原因的解釋，似乎就只能用機構自身出于“見不得人的目的”這一原因來解釋了。

“有的公司其實根本不用調研很細，粗略一看就知道是爛公司，如果說機構研究員看不出來，那是不可能的，但是為什么明明是爛公司，機構研報還拼命推薦呢？這里面的原因恐怕就只有他們自己才能說清楚了。”顯然，關于這一問題，或許是不愿意得罪同行等諸多原因，記者接觸到的大部分業界人士都表示回避。

機構與主力變相操縱

不過，細心的投資者或許不難發現這樣一個問題：一般在定機構正式對外公開發布有重大影響力的研報之前，相關個股早就提前一兩天放量大漲了。為什么會出現這樣一種情況呢？

“很顯然，在發布研報之前，一些機構或關聯方早就已經提前完成了大舉建倉工作，只待研報公開發布之后，由二級市場的其他投資者給股價抬轎，他們就可以坐收漁翁之利了。這其實也是一種變相的股價操縱，典型的機構和主力勾結，聯手坐莊。”有分析人士如是說。他告訴記者，“中國寶安和寧波聯合這兩起事件都有這種特征”

記者發現，1月21日，國泰君安等多家券商同時發布中國寶安關于石墨烯礦的研報。而實際上，就在這些研報發布的前兩個交易日，已經有大量資金提前潛入中國寶安，造成該股連續兩日放量大漲。寧波聯合的“銻”事件則是今年的又一起研報糾紛事件。3月27日，日信證券發布一則名為《業績拐點“銻”升價值》的報告，此后該股一飛沖天。而實際上，跟中國寶安一樣，寧波聯合從3月24日起就突然放量啟動上漲，成交量明顯放大。

而值得一提的是，日信證券研報中所提及的“銻”正如國泰君安研報中所提到的“石墨烯”一樣，研報發布后不久就遭到了上市公司方面的否認，該研報也由此鬧出一出不小的風波。

著名財經評論員皮海洲更是在其最新的博客中透露：就利益關系而言，不論是券商還是券商旗下的分析師，都必須維護投資基金的利益，看基金經理的臉色行事。因為投資基金是券商最大的客戶，每年都為券商貢獻了巨額的傭金收入。而且就證券分析師來說，他們的排名都是由基金經理來打分的，而每年排名靠前的分析師，其在行業內的待遇都會有一個大幅的提升。因此，投資基金或基金經理就是券商與分析師們的上帝，券商發布的研究報告必須符合投資基金的利益。正是基于這種利益關系，就不難理解，機構研報何以成為“公開的謊言”了巨額的傭金收

監管應發力填補執行空白

對于不少投資者而言，機構研報是指導他們投資策略的重要參考依據，而如今機構虛假研報漫天飛，給不少投資者造成了較大損失。無論是中國寶安還是寧波聯合，在相關的研報發布后，他們的股價都迅速放量上漲，然而在這些公司高管否認研報的內容之后，兩只股票的股價都一度承受了較大壓力。

對于機構虛假研報致使投資者受損失，律師建議廣大受害投資者可以利用法律武器來維護自己的權益。據悉，不久前“石墨烯事件”的受害者已經委托北京問天律師事務所合伙人張遠忠對制造該事件的機構及當事人進行核查。

著名資本市場維權律師鄭名偉告訴記者，目前對于上述案例的索賠依據還只是根據《證券法》中關于虛假陳述的相關條文。他指出，機構帶有誤導性的研報之所以橫行市場，監管層的不作為是重要原因。目前監管方面還沒有出臺關于對機構研報有具體針對性的管理辦法及責任認定辦法，并且在實際執行過程中，也沒有任何機構因研報不實或帶有誤導性陳述而受處罰的先例，這助長了機構和研究員的不正之風。

“證證券法》關于虛假陳述追責范圍，實際上涵蓋了上市公司、新聞媒體和研究機構等市場相關各方面，但實際上，目前因此而受罰的只有上市公司一方，新聞媒體和研究機構等其他相關各方均未有因虛假陳述而被罰的先例。”鄭名偉指出，這種監管狀況與現實情況顯然是不符的，因為目前關于新聞媒體和研究機構的虛假陳述案例也不少。要想真正有效地防止類似的機構不實研報繼續禍害市場，一方面需要行業間重視職業道德教育，加強行業自律；另一方面，監管機構也應該隨著市場的最新變化，針對機構研究報告領域出臺相關的更具體、更系統的監管規定。

在鄭名偉看來，正如前面所講的對于一些在業界人士看來，根本不用太過仔細去調研，粗略一看就知道是爛公司的上市公司，仍然有機構寫研報大力推薦等行業亂象，這里面存在貓膩的可能性極大。但如何認定機構在研報中存在虛假陳述或誤導性陳述，難度很大。而這些問題如何解決，都是今后監管辦法需要進一步細化和完善的重點方向。同時，他指出，在完善制度建設的同時，更重要的還是要加大監管的執行力度，填補監管執行的空白，這樣能起到殺一儆百的作用。

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