劉軍寧：當投資者遭遇不確定的政策

2011年07月22日 13:59
來源：i美股作者：劉軍寧

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上篇專欄《投資要順應人性，更要抗拒人性》中，筆者認為：“市場的風險與其說是外在風險，不如說是植根于人性之中的內在風險。投資成功與否，最終取決于對人性的體悟。成功的投資者常常對人性具有深邃的洞察力。”但是有讀者指出：中國最大的風險，不是在于人性的風險，而是在于永遠猜不透政府會出臺什么樣的干預政策。

這的確是每個在中國投資的投資者所面對的萬分現實的問題。假如當政者的政策總是無厘頭，投資者就沒有應對辦法了嗎？不！辦法總是有的。答案還是要從人性中找。在中國投資要成功，不是取決于投資者對政府政策的洞察力，而是取決于投資者對當政者的人性以及權力與制度的本質的洞察力。

投資者與當政者的關系，不是傳統投資哲學的典型話題。達莫達蘭（Aswath Damodaran）的經典著作《投資哲學的中對政治家只字未提。在憲政民主、自由市場的環境下，投資者也許可以忽略當政者，中國還不是這樣的國家。無論如何，在任何地方，投資者都不是在真空中投資，而是在活生生的社會政治現實中投資。成功投資者的重要秘訣就是增加確定性，減少不確定性，而政策的確定性是中國最稀缺的東西之一。

在中國，投資者可以不關心政治，但是政治和政策會主動“關心政投資者們。在以政策市著稱的資本市場中，法律和政策捉摸不定，無規律地搖擺，正是投資者們所面臨的最大不確定性，當政者的干預之手隨時會掐住投資者的后脖。而沒有對當政者人性的洞察，就不可能對其政策有洞察力。這一點，基于保守主義的常識就可以獲得。

我認為，英國保守主義思想家大衛？休謨提出的無賴假定（assumption of knavery）原理應該作為保守主義的投資者處理與當政者關系的準則。休謨提出這個假定本是為了設計合理的政治制度，是保守主義在制度設計上的基本主張，也是政治學的基本原理。休謨說：“在設計任何政府體制和確定該體制中的若干制約、監控機構時，必須把每個成員都設想為無賴之徒，并設想他的一切作為都是為了謀求私利，別無其他目標。我們必須利用這種個人利害來控制他，并使他與公益合作。”我認為，無賴假定原理也完全可以用來幫助投資者應對當政者。

無賴假定意味著，我們假設所有的當政者都是無賴，他們總是有集中權力、擴大權力、濫用權力、任意干預的傾向。阿克頓勛爵也講過：有權必腐，極權極腐。所以，盡管事實上并不是所有政治家都是無賴，但是你必須假定他們是無賴。把他們當無賴去加以防范，他們的危害才能得到限制。

這種從最壞的情況出發來準備應對措施的方法，在很多地方都適用。例如，在機場和車站常常要對每一位乘客進行安全檢查。這種做法的前提就是假定每位乘客都可能攜帶危險物品或可能是潛在的恐怖分子，而實際上絕大多數乘客都是守法的公民。通過這種基于最壞情形的假設對所有乘客進行安檢，旅行安全反而得到了更有效的保障。依據無賴假定來防范，無賴會越來越少。依據天使假定來縱容，無賴會越來越多。無賴假定只是一種假定，而且是一種必要的假定。

而“投資要順應人性，更要抗拒人性”一文中狐貍與魚的寓言也告訴我們：所有的狐貍都是無賴，這是它們的天性，當魚的不能對狐貍有任何幻想。當投資者遭遇當政者的時候，投資者就是寓言中的魚，當政者就是寓言中的狐貍。

在所有的職業和人群中，政治家是最會信誓旦旦的一群。不論他們如何把“不干預”掛在嘴上，一旦條件合適，他們都會情不自禁的。他們的本性、權力的本性都是不會改變的。所謂，“有權不用，過期作廢。”掌權就是為了用權。執政的目的之一，就是要行使權力，就要有為，這兩者決定了當政者必然要用手中的權力來頻頻干預。投資者應該吸取魚的教訓，一定要牢記當政者必定要“情不自禁的。中國資本市場以政策市著稱，各種政策不僅初一十五不一樣，而且會對資本市場乃至整個經濟用組合拳重擊，并常在背后實施偷襲。

從保守主義價值投資的角度看，投資經理應該避免遭遇政府總理，避免對宏觀經濟作精確的預測，要像格雷厄姆先生所建議的回避市場先生一樣，去竭力回避政策先生。跟政策先生走，與跟市場先生走沒有什么區別。若投資者試圖去與政策先生談戀愛，肯定會遭到背叛；若與政策先生摔跤，肯定會落得滿身污穢鼻青臉腫，而他卻樂此不疲。有人問，投資者跟當政者是應該勾結，還是應該疏遠？我覺得，投資者如果對自己的投資能力有自信，就疏遠政治家。否則，投資者就是對自己投資能力的不自信。

而根據無賴假定的原理，對各種政策和可能的干預，如果猜不透，要么不去猜測，要么朝最壞的方面去猜測。往壞里猜，猜錯了也是對的；往好里猜，猜對了也是錯的。往壞里猜，并做好最壞的準備，你也許會發現他們還不夠無賴。如果壞政策都不能傷害你，那么萬一是好政策，你一定收益無窮了。若一味往好里猜，不做防備，他們一旦露出無賴本性，你就措手不及了，必定要遭受重創。投資者把當政者往壞處想，對投資有好處；把當政者往好處想，對投資有壞處！

巴菲特的這句話可能有不少人聽過：最重要的是，即使聯邦儲備局主席在我耳邊悄悄告知我未來利率的去向，我也不會改變任何投資計劃。的確，價值投資是獨立性極強的投資，這種獨立性，首先是獨立于當政者及其政策。只有做到這一點，才能把投資的命運掌握在自己手里。價值投資者不會選擇把投資的命運交給當政者及和政策先生。不僅如此，在政策無章可循、有法不依的地方，投資者應該積極參與到對政治的改良中去。改良政治就是改良投資環境。如果保守主義者的任務是擴展與保守自由，保守主義投資者的任務就是擴展與保守資本與自由。

總之，投資者如果沒有能力把當政者變成天使，那就假定他們都是無賴！

（作者劉軍寧，北京大學政治學博士，中國文化研究所研究員，著有《保守主義》、《共和·民主·憲政》、《權力現象》等。文中所述僅代表他個人觀點，您可以通過新浪微博與作者聯系。）

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