美國主權評級下調金融體系難逃厄運

2011年08月08日 00:10
來源：中國證券報作者：黃元山

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- 大視野

過去一周，美國挑動了全球經濟敏感的神經。美債上限“最后一刻”達成協議；美股周四暴跌引發全球市場動蕩；評級機構標準普爾下調美國主權信用評級。表面看，一系列突發事件拖累美國乃至全球經濟；但從深層原因看，金融局勢失控正是來自于全球根深蒂固的經濟失衡，反周期政策刺激加劇了結構性危機。

□香港中文大學客席講師黃元山

兩年前筆者曾寫過，金融海嘯是信貸泡沫爆破的上集，主要關系金融機構的生死問題；信貸泡沫爆破的下集，主角不再是金融機構，而是各國政府。金融海嘯中，各國政府在無可奈何之下，把金融機構的問題攬上了身。雖然政府成功地阻止了金融經濟全面崩潰，但政府不能改變信貸泡沫破滅的事實，政府也不能永遠代替私人市場運作。相反，政府的資源有限，其救市政策也不是十全十美，而是有副作用、有后遺癥的。

百年一遇的金融海嘯，成因并非一朝一夕，其背景是過度借貸所導致的大規模杠桿化。金融海嘯后，歐美的信貸泡沫破滅，所造成的破壞力并非歐美政府能夠扭轉。歐美政府或許能擔起整個私人市場一年半載，但絕不能擔起十年八載。我們現在面對的現實是，當私人市場的借貸轉移到政府身上——美國、歐洲、英國、日本甚至中國皆是如此，我們將要面對更大的困難，并應對救市所帶來的后遺癥。

第一，政府負債過多，全球增長放緩。歐美國家長期以來通過負債刺激經濟，最終經濟增長會減慢，而累積的負債仍然像泰山壓頂，揮之不去。全球經濟增長減慢，商業競爭加劇。此外，由于負債過多，迫使全球經濟持續去杠桿化。

第二，全球失衡問題持續。就算是經濟不景氣、需求疲弱，但美國進口仍然遠比出口多，反映了美國經濟結構短期難以改變。向美國出口的市場競爭將越來越激烈。歐美地區經濟不景氣也會導致保護主義抬頭，因此對外貿易會有下調空間。相反，一些歐美以外地區，由于受影響較少，互相之間的貿易反而將更加密切。

第三，市場的不穩定性增加。美聯儲大舉開動印鈔機，導致貨幣貶值，資產價格上升，企業運營成本上升；同時，國家債務風險上升，使得市場波動性加劇，更加難以預測。

另外，由于政府被逼參與市場更為深入，市場變成一個“政策市”。而評級機構標準普爾將美國主權信用評級從AAA級下調到AA+級，也會對企業和市場造成波動。筆者認為，這種影響將從直接性、間接性和結構性三方面體現。

直接性。由于評級公司規定，國內的企業評級不能高于所在國家本身的主權評級，因此，一些本身有AAA的美國企業和金融機構，會立即被下調評級。兩房債券和一些地方債，也會因此受牽連；

間接性。一般預期，美債的平均利率可能因此提高0.25%左右，不算是一個太大的波幅。不過當市場波動之時，信貸評級較差的債券會出現更大的動蕩，產生漣漪效應，這對一般企業融資也不利；

結構性。在投行和不同的金融中心工作十多年，筆者體會到現代金融整個體系的結構在很大程度上是基于一個假設，那就是美國主權信用的AAA評級。比如一些抵押品的管理安排、基金的投資規范、美國的貨幣市場基金等。據了解，很多金融機構已經加緊執行風險管理措施，以防止美債評級下降可能帶來的沖擊。但在復雜而密切關聯的金融體系內，這樣做能否堵塞所有缺口呢？估計仍是未知數。