基于持倉結構突變指導套期保值方向決策

2011年12月02日 03:26
來源：上海證券報作者：胡江

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隨著股指期貨參與者機構中機構投資者比重不斷提高，分析持倉結構變動更具有現實意義。

研究持倉結構指標的凈持倉時，將T日的凈持倉減去T-1日的凈持倉稱為T日的凈持倉變動，第1日的凈持倉變動等于第1日的凈持倉。如果這一凈持倉變動為正，我們稱之為凈多持倉變動，設定在隨后一定時間間隔內在主力合約上執行開多倉操作，等待時間間隔終了位置到來，平倉了結頭寸。如果這一指標為負數，稱之為凈空持倉變動，設定在隨后一定時間間隔內在主力合約上執行開多倉操作，等待時間間隔終了位置到來，平倉了結頭寸。

我們按照股指期貨上市至今的時間間隔形式，測算了持倉結構變動在隔日主力合約上的短時介入效果。按照凈持倉數據的情況，截至2011年11月22日，交易會員持倉前20名，不區分方向，在凈持倉為正時，隔日開盤買入主力合約，在凈持倉為負值時，賣出主力合約，持倉到當日收盤，預測行情變動方向、變動1%與變動2%的準確率是56.41%、54.94%及48.65%。凈持倉變動的準確率分別是57.69%、60.49%及66.22%。

基于預測精度的回測結果，可以得到如下結論：基于前20名凈持倉及凈持倉變動隔日開倉，無論是不分交易方向、多頭方向、空頭方向，凈持倉信號獲取的收益高于按照凈持倉變動信號采取的行動。由此，當交易會員的凈持倉變動為正時，隔日行情或出現反彈的可能性較大。

凈持倉及凈持倉變動結構的突變，對行情的預測效果可能更佳。期指上市以來至11月22日，共經歷390個交易日。2011年5月27日、2011年11月22日，以多頭減去空頭持倉計算得到的期指凈持倉，兩度出現負向極值，分別為-8077及-7735手。按照凈持倉運行軌跡，2010年7月23日、2011年8月12日，以多頭減去空頭持倉計算得到的期指凈持倉，兩度出現正向極值，分別是1581及301手。如果我們在持倉高值出現次日收盤時進行看多、持倉低值出現的隔日進行看空操作，持續持倉直到凈持倉掉落到反向極值區域，選擇主力合約，不考慮成本，獲取到的收益為-115.80120.6、249.2點。第一階段收益率不高，可能與當時市場機構投資者有限有關，在機構投資者涌入期指后，市場對長時的價格發現的效率提升。因此，關注凈持倉能夠為套期保值者的方向決策提供一定依據。

數據也表明，借助期指前20名交易會員的異常凈持倉變動數據，進行短時單邊布局效果較好。基于凈持倉變動數據的特點，我們可以設定固定點位不對稱開倉的操作模式：開始偏離1500手后進行看多操作，在回復到1500手下方平倉了結頭寸；開始偏離-1600手后進行看空操作，在回復到-1600手下方平倉了結頭寸。每次介入一手，考慮十萬分之七的成本后，收益為5.74萬。

我們觀察到基于凈持倉變動在最近兩次的模擬介入操作中，收益狀況不佳，收益分別是-45.96與3.83點。出現該種狀況的原因可能是外來宏觀事件沖擊影響方案的持續性表現，因此適時在宏觀狀況悲觀時收縮產品方案的運營規模，而后等待事件沖擊平緩后再加大資金的投入規模，效果可能更好。

結合來看，凈持倉變動研究中，可將關注重心從隔日行情的把握能力及盈虧分析，轉移到持倉一定時段的行情把握能力及盈虧分析上。通過凈持倉及凈持倉變動的研究，我們得到的結論是關注凈持倉對于短時和長時行情的把握較好，尤其是持倉時間較長時收益狀況改善明顯，其信號較多，也便于資金規模較大的參與者介入。