人民幣升值預(yù)期回歸中性

2011年12月10日 03:46
來(lái)源：證券時(shí)報(bào) 作者：謝亞軒 趙文利

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自央行今年11月30日宣布降低人民幣法定存款準(zhǔn)備金率以來(lái)，人民幣兌美元匯率已連續(xù)多個(gè)交易日“跌?！?。跌停二字加上引號(hào)是因?yàn)椋@里的跌停是指人民幣兌美元匯率相對(duì)于每日公布的中間價(jià)跌幅達(dá)5%。，但每天的中間價(jià)有升有跌，因此這段時(shí)間的“跌?！辈⒉灰馕吨嗣駧艆R率駛?cè)肓丝焖俚馁H值通道。

實(shí)際上，相對(duì)于11月30日的匯率，進(jìn)入12月以來(lái)人民幣匯率還略有升值，匯率整體處于升值通道的態(tài)勢(shì)沒(méi)有變化。但是，人民幣兌美元即期匯率盤(pán)中連續(xù)“跌停”已在市場(chǎng)上引起了對(duì)人民幣升值趨勢(shì)恐將反轉(zhuǎn)的擔(dān)憂，連續(xù)“跌停”背后反映了國(guó)際市場(chǎng)上人民幣需求的相對(duì)回落，以及美元需求的相對(duì)上升。而兩種貨幣需求一起一落是近期國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)綜合變化的結(jié)果。

根據(jù)過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)，由于國(guó)際市場(chǎng)對(duì)人民幣需求較為旺盛，離岸人民幣價(jià)格高于國(guó)內(nèi)人民幣價(jià)格，經(jīng)濟(jì)主體通常愿意從香港市場(chǎng)購(gòu)匯而在內(nèi)地市場(chǎng)結(jié)匯。但我們觀察到，近期經(jīng)濟(jì)主體更愿意從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)購(gòu)匯而在香港市場(chǎng)結(jié)匯。現(xiàn)階段香港離岸市場(chǎng)人民幣需求不旺，價(jià)格偏低，造成了套利買(mǎi)賣方向的反轉(zhuǎn)，所以我們觀察到今年10月份人民幣代客結(jié)售匯順差銳減為32億美元，較今年9月下降了228億美元。盡管數(shù)據(jù)公布較為滯后，但我們有理由相信11月代客結(jié)售匯順差規(guī)模還將進(jìn)一步縮小，甚至可能會(huì)產(chǎn)生逆差。

香港市場(chǎng)的種種現(xiàn)象表明，目前確實(shí)存在拋售人民幣、吸納美元的現(xiàn)象，國(guó)際資本可能出于套利和避險(xiǎn)等目的，正逐步從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)撤出?？紤]到內(nèi)地資本項(xiàng)目還沒(méi)有放開(kāi)，人民幣匯率還不能自由浮動(dòng)，因而香港市場(chǎng)更能反映全球市場(chǎng)各幣種的供求狀況。從香港市場(chǎng)數(shù)據(jù)的變化我們可以得出以下結(jié)論，即目前全球資金流動(dòng)方向是從新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體回流到歐美市場(chǎng)。

根據(jù)前面的分析，我們得出明確的結(jié)論，即近期全球流動(dòng)性的緊缺是人民幣兌美元即期匯率連續(xù)“跌?！钡闹匾颉Ｖ詴?huì)造成全球美元需求突然增加，而人民幣需求相對(duì)回落，是國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)最新發(fā)展的結(jié)果：

第一，歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機(jī)不斷發(fā)酵。歐洲商業(yè)銀行大量持有“歐豬五國(guó)”國(guó)債，希臘國(guó)債的減記已經(jīng)沖擊了歐洲商業(yè)銀行流動(dòng)性；而歐債危機(jī)解決方案不斷受到政治因素的干擾，持續(xù)打擊市場(chǎng)信心。上述因素使得全球風(fēng)險(xiǎn)不斷上升，導(dǎo)致全球資本從新興經(jīng)濟(jì)體不斷回流至歐美市場(chǎng)，以滿足歐洲市場(chǎng)對(duì)資金的需求。簡(jiǎn)而言之，國(guó)際市場(chǎng)美元流動(dòng)性相對(duì)緊缺是人民幣兌美元匯率連續(xù)“跌?！钡膰?guó)際因素。

第二，從國(guó)內(nèi)方面來(lái)看。首先，今年8月以來(lái)物價(jià)水平的快速回落遏制了人民幣實(shí)際匯率快速升值的勢(shì)頭。其次，由于下半年以來(lái)外圍經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的惡化，我國(guó)出口增速已降至15%左右，明年出口形勢(shì)將比今年更加嚴(yán)峻。因此，從促進(jìn)出口的角度看，貨幣當(dāng)局亦無(wú)對(duì)人民幣匯率持續(xù)回落進(jìn)行干預(yù)的主動(dòng)性。

第三，經(jīng)過(guò)改革開(kāi)放三十余年的建設(shè)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)總量已躍居世界第二，基數(shù)增長(zhǎng)會(huì)導(dǎo)致同比增速的放緩和經(jīng)濟(jì)潛在增長(zhǎng)率的回落。因此未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速將從過(guò)去的高增速中回到一個(gè)相對(duì)中性的增速區(qū)間內(nèi)，這意味著未來(lái)人民幣升值速度也將隨之放緩?？傊?，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)、物價(jià)增速雙雙回落降低了人民幣的升值預(yù)期，是推動(dòng)資本流出和人民幣連續(xù)“跌停”的內(nèi)部因素。

近期資本流出中國(guó)是由于國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化，國(guó)際資本出于避險(xiǎn)和套利(主要因素是規(guī)避風(fēng)險(xiǎn))目的而作出的選擇。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，資本大規(guī)模流出通常都是匯率危機(jī)爆發(fā)的先兆，但我們判斷中國(guó)發(fā)生資本大規(guī)模外逃的可能性不大。原因有三：一是中國(guó)的資本項(xiàng)目沒(méi)有放開(kāi)，不存在國(guó)際資本大規(guī)模出逃的制度條件；二是中國(guó)龐大的外匯儲(chǔ)備足以抵御投機(jī)資本的沖擊，是市場(chǎng)對(duì)人民幣保有信心的重要支撐；三是中國(guó)經(jīng)濟(jì)總體向好，人民幣國(guó)際化進(jìn)程正在逐步展開(kāi)，人民幣仍處于升值通道，因而人民幣依然是具備投資潛力的幣種。

我們認(rèn)為，近日國(guó)內(nèi)市場(chǎng)人民幣罕見(jiàn)的走勢(shì)顯示人民幣匯率經(jīng)過(guò)前期的快速升值已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)平臺(tái)期。在這個(gè)平臺(tái)上，人民幣單邊升值的現(xiàn)象將逐步消失，升值幅度也會(huì)縮小，人民幣匯率將更多地反映國(guó)際國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化而上下震蕩。這一輪連續(xù)數(shù)日的“跌?！弊邉?shì)或許正是人民幣升值預(yù)期回歸中性的一種表現(xiàn)。

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