人民幣升值預期回歸中性

2011年12月10日 03:46
來源：證券時報作者：謝亞軒趙文利

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自央行今年11月30日宣布降低人民幣法定存款準備金率以來，人民幣兌美元匯率已連續多個交易日“跌?！?。跌停二字加上引號是因為，這里的跌停是指人民幣兌美元匯率相對于每日公布的中間價跌幅達5%。，但每天的中間價有升有跌，因此這段時間的“跌?！辈⒉灰馕吨嗣駧艆R率駛入了快速的貶值通道。

實際上，相對于11月30日的匯率，進入12月以來人民幣匯率還略有升值，匯率整體處于升值通道的態勢沒有變化。但是，人民幣兌美元即期匯率盤中連續“跌?！币言谑袌錾弦鹆藢θ嗣駧派第厔菘謱⒎崔D的擔憂，連續“跌?！北澈蠓从沉藝H市場上人民幣需求的相對回落，以及美元需求的相對上升。而兩種貨幣需求一起一落是近期國內外經濟形勢綜合變化的結果。

根據過去的經驗，由于國際市場對人民幣需求較為旺盛，離岸人民幣價格高于國內人民幣價格，經濟主體通常愿意從香港市場購匯而在內地市場結匯。但我們觀察到，近期經濟主體更愿意從國內市場購匯而在香港市場結匯?，F階段香港離岸市場人民幣需求不旺，價格偏低，造成了套利買賣方向的反轉，所以我們觀察到今年10月份人民幣代客結售匯順差銳減為32億美元，較今年9月下降了228億美元。盡管數據公布較為滯后，但我們有理由相信11月代客結售匯順差規模還將進一步縮小，甚至可能會產生逆差。

香港市場的種種現象表明，目前確實存在拋售人民幣、吸納美元的現象，國際資本可能出于套利和避險等目的，正逐步從國內市場撤出?？紤]到內地資本項目還沒有放開，人民幣匯率還不能自由浮動，因而香港市場更能反映全球市場各幣種的供求狀況。從香港市場數據的變化我們可以得出以下結論，即目前全球資金流動方向是從新興市場經濟體回流到歐美市場。

根據前面的分析，我們得出明確的結論，即近期全球流動性的緊缺是人民幣兌美元即期匯率連續“跌?！钡闹匾?。之所以會造成全球美元需求突然增加，而人民幣需求相對回落，是國內外經濟形勢最新發展的結果：

第一，歐元區主權債務危機不斷發酵。歐洲商業銀行大量持有“歐豬五國”國債，希臘國債的減記已經沖擊了歐洲商業銀行流動性；而歐債危機解決方案不斷受到政治因素的干擾，持續打擊市場信心。上述因素使得全球風險不斷上升，導致全球資本從新興經濟體不斷回流至歐美市場，以滿足歐洲市場對資金的需求。簡而言之，國際市場美元流動性相對緊缺是人民幣兌美元匯率連續“跌?！钡膰H因素。

第二，從國內方面來看。首先，今年8月以來物價水平的快速回落遏制了人民幣實際匯率快速升值的勢頭。其次，由于下半年以來外圍經濟形勢的惡化，我國出口增速已降至15%左右，明年出口形勢將比今年更加嚴峻。因此，從促進出口的角度看，貨幣當局亦無對人民幣匯率持續回落進行干預的主動性。

第三，經過改革開放三十余年的建設，我國經濟總量已躍居世界第二，基數增長會導致同比增速的放緩和經濟潛在增長率的回落。因此未來中國經濟增速將從過去的高增速中回到一個相對中性的增速區間內，這意味著未來人民幣升值速度也將隨之放緩?？傊瑖鴥冉洕?、物價增速雙雙回落降低了人民幣的升值預期，是推動資本流出和人民幣連續“跌?！钡膬炔恳蛩?。

近期資本流出中國是由于國內外經濟形勢的變化，國際資本出于避險和套利(主要因素是規避風險)目的而作出的選擇。從歷史經驗看，資本大規模流出通常都是匯率危機爆發的先兆，但我們判斷中國發生資本大規模外逃的可能性不大。原因有三：一是中國的資本項目沒有放開，不存在國際資本大規模出逃的制度條件；二是中國龐大的外匯儲備足以抵御投機資本的沖擊，是市場對人民幣保有信心的重要支撐；三是中國經濟總體向好，人民幣國際化進程正在逐步展開，人民幣仍處于升值通道，因而人民幣依然是具備投資潛力的幣種。

我們認為，近日國內市場人民幣罕見的走勢顯示人民幣匯率經過前期的快速升值已經進入一個平臺期。在這個平臺上，人民幣單邊升值的現象將逐步消失，升值幅度也會縮小，人民幣匯率將更多地反映國際國內經濟形勢變化而上下震蕩。這一輪連續數日的“跌?！弊邉莼蛟S正是人民幣升值預期回歸中性的一種表現。