北京利爾豪賭多晶硅前途未卜高管成最大贏家

2011年12月11日 10:27
來源：證券市場紅周刊

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北京利爾自2010年4月上市以來，盈利能力并未能伴隨募投項目實施和銷售收入增加而實現增長。2011年上半年實現營業收入和經營毛利金額分別為42340.02萬元和14403.65萬元，相比上市前2009年上半年兩項財務數據24321.56萬元和9788.33萬元分別大增了74.08%和47.15%。然而在扣除了上市募集資金所產生的利息收入后，2011年上半年實現稅前利潤卻僅有5271.75萬元，相比2009年上半年稅前利潤5027.14萬元僅小幅增加了4.87%，與同時期營業收入增長幅度明顯不可同日而語。

該公司在2010年年報和2011年半年報中，均未披露銷售費用和管理費用的發生明細，但兩項費用合計金額便高達8646.88萬元，相比2009年上半年合計金額4413.23萬元大增了4233.65萬元或95.93%?？梢?，經營費用的增加是導致北京利爾增收不增利的尷尬的主要因素。大幅飆漲的經營費用流向了哪里？

高管成最大贏家

通常來說，經營費用中很大一部分支出體現在人力成本，從北京利爾年報披露數據來看，高管人員薪酬的增長幅度極為可觀，遠超同期營業收入74.08%的漲幅。如果將2010年年報可比高管人員的薪酬水平，與上市前的2008年作對比便不難發現，高管人員薪酬平均漲幅高達104.14%(見附表)。

當然，高管人員薪酬的飆升僅僅是北京利爾員工薪酬上漲的一個縮影，根據2010年年報披露，員工總數為1561人，相比上市前也即2009年上半年末的1021人大致增加了50%，而2010年現金流量表“支付給職工以及為職工支付的現金”科目發生額卻高達5356.61萬元，相當于2009年上半年該科目1550.96萬元的3.45倍。

因此，從某種意義上來說，北京利爾IPO募投項目新增產能所帶來的新增利潤中的很大一部分，已經被飆升的員工工資所消耗。而遠高于社會平均水平的高管人員薪酬漲幅，也反證了該公司上市前存在刻意壓低員工薪酬的利潤操縱行為。同時，與高速增長的高管薪酬相對應的卻是，北京利爾IPO募投項目的進展卻非常緩慢。

募投項目實施進度承諾成“空談”

以IPO募投重點項目之一的“10000噸/年連鑄功能耐火材料項目”為例，計劃投資總額為15623.93萬元，在招股說明書承諾建設期為12個月。然而截至2011年半年報披露時，距該公司成功上市已經過去了14個月，該項目也僅實現了3000噸產能，投資進度僅有29.98%。更加令人關注的還有，該項目在2011年上半年的投入金額為零，這意味著北京利爾在2010年剛達到計劃產能30%的時候，便停止了后續投資，這是否意味著當初IPO時計劃投資的1萬噸產能本身就是在“畫大餅”的圈錢計劃？

同時，募投項目收益情況也不似招股說明書中闡述的那樣樂觀。招股說明書募投項目預計收益中，10000噸年產能對應凈利潤7736.71萬元，則30%為2321.01萬元。而2011年上半年實際實現效益1081.6萬元，折算全年2163.2萬元，為募投項目預計金額的93.2%。

更何況，這還是募投項目中進展最快、最順利的一項。其余如“60000噸/年優質耐火材料項目”計劃建設期為14個月，至今投資進度僅為15.62%，且還未產生任何收益。而在招股說明書中被描述為“國家大力倡導推廣的新型節能環保型材料”的一10000噸/年高檔陶瓷纖維及制品生產線項目”卻“由于市場原因暫緩投資建設?！边@不僅使該公司IPO募集資金計劃看起來愈發地不靠譜，也進一步證明了北京利爾主業發展陷入困頓。

盡管該公司在耐火材料這個“老本行”領域尚且深陷于投資項目停滯的困境，但是這卻絲毫沒有“澆滅”高管人員跨行業擴張的熱情，在主業尚不明朗的同時，卻大手筆投資已飽受爭議的多晶硅制造領域。

豪賭多晶硅前途未卜

北京利爾于7月13日公告了投資每年5000噸多晶硅項目，涉及投資總額高達13.9億元，而該公司目前的總資產也不過21.21億元。同時該項目預計達產后將新增營業收入14.79億元和凈利潤4.18億元，分別是2010年兩項數據7.08億元和1.08億元的2.09倍和3.87倍。假如此項投資是通過定向增發實施，已經可以算作是重大資產重組了。但是問題在于這個美麗的規劃從目前的設計階段來看就不切實際。

首先來看成本問題，只有低成本才能對應著高利潤，北京利爾心里自然也明晰這一點。因此在其項目預計發生總成本預算中，5000噸多晶硅對應總成本發生額為76891.98萬元，以當前匯率6.36元的水平折算為12089.93萬美元，則多晶硅單位生產成本為24.18美元/公斤。

但是根據公開的行業信息顯示，多晶硅“國外大廠的生產成本每公斤25美元”、“目前中國多晶硅生產成本約在每公斤50美元至70美元左右，沒有達到規模化生產、未采用閉環式生產的企業則成本約在100美元”

例如樂山電力和天威保變在12月初同時發布公告稱，“由于近期多晶硅行業市場低迷、價格暴跌，雙方合資公司樂山樂電天威硅業科技有限責任公司多晶硅生產成本倒掛，因此樂電天威硅業公司決定將其3000噸/年多晶硅生產線于11月起停產實施技改”，而彼時多晶硅市場價格大致在33美元/公斤，這也就意味著作為國內多晶硅行業生產龍頭企業的樂電天威硅業，單位生產成本大致在33美元/公斤左右。

而作為多晶硅制造行業“新手”的北京利爾，竟然信心滿滿到自認為單位生產成本比國外大廠和國內龍頭企業還要低，這不禁令人產生疑問—這靠譜嗎？

再從銷售前景來看，多晶硅產品同樣不容樂觀，前文所述樂電天威硅業的停產便是一例。如北京利爾在該項目可行性報告中所稱“2008年全國16個省市共投資33個多晶硅項目，多晶硅產能達146750噸，到2009年底計劃投產企業達17家，產能達62550噸”，則2008年和2009年規劃投資產能合計便高達20.93萬噸，而“2010年全球多晶硅產量16萬噸”，組建該行業已經出現了較嚴重的產能過剩，而這恐怕也是多晶硅產品售價一路下跌的重要原因之一。

事實上，截至目前，多晶硅售價已經跌至公認的30美元/公斤的規模企業盈虧平衡點，遠低于北京利爾在項目盈利預測部分測算的300元人民幣/公斤(折算47.17美元/公斤)價格，這意味著在該項目尚未動工的時候，其真實盈利能力已經出現了超過三分之一的大幅下滑。等到北京利爾的多晶硅項目在2012年7月竣工時，行業供求狀況又會呈現怎樣的格局？

綜上所述，北京利爾在主業發展乏力、停滯的環境下，試圖通過對新能源的大宗投資來扭轉盈利增長困局，但事實上卻是一個不折不扣的冒進行為。在公司一腳踏進一個并不熟悉的領域，導致公司經營層面承擔著極大風險的同時，還嚴重高估了投資項目的預計效益，這樣不僅無助于提高上市公司的盈利能力，而且低效投資甚至是無效投資還造成了寶貴資金的浪費，畢竟高達13.9億元的巨額投資，即便以當前一年期定期存款利率計算對應利息收入也高達近5000萬元，而5000噸多晶硅能否換來這些利潤，從目前的市場環境來看卻是難度很大的。