央行行長周小川在《財經》年會2012主旨演講實錄

2011年12月15日 15:33
來源：《財經網》

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經濟需要更加注重實體經濟。當然這里也包含了對于金融部門要加強監管，也強調了實體經濟的競爭力。一些發達國家也注意到，在最近若干年在制造業和其他實體經濟方面，有些行業競爭力是在減弱，需要提高這些競爭力

2011年12月15日，“《財經》年會2012：預測與戰略”在北京舉行。中國央行行長周小川在會上做主旨演講，以下為發言實錄：

周小川：各位與會代表中午好，首先我想說最好不說什么主旨演講，就是發個言。很高興有機會參加《財經》年會，這個時點中央剛剛召開了中央經濟工作會議，昨天對中央經濟工作會議的要點已經進行了報道。今年中央經濟工作會議確定了以穩中求進為方針，對明年經濟工作的意見。

那么我覺得我們正好利用這個機會也講一下，如何落實中央經濟工作會議的精神，同時也有一個學習領會的過程。

首先我自己感覺這次中央經濟工作會議，我體會牢牢把握幾個重點的問題，或者說把握幾個重點的主線。

第一個我的體會就是擴大內需，是我們中國現階段也是明年經濟工作的戰略基點。第二個就是發展實體經濟，是我們經濟工作的堅實的基礎。第三個就是，加強改革創新是我們經濟工作、經濟發展的強大動力。第四個要點是，保障和改善民生是我們經濟工作的一個根本目的。

要是都講的話，第一，我也講不好，恐怕也會很泛泛。我就挑一個題目，發展實體經濟作為我們經濟工作的堅實基礎，我們要把握住這個環節。

首先這一輪經濟金融危機、全球性危機，給我們帶來很多教訓。我們說危機的產生是從金融業開始的，有一些問題是金融業中發生的問題，好象實體經濟沒有產生那么大問題，結果金融業發生很大問題，導致大家感覺金融業問題也拖累了整體經濟，特別是拖累了實體經濟。

第二個就是隨后大家在克服金融危機，爭取經濟復蘇，但是金融體系由于受到危機的沖擊，特別是資產負債表不健康，在這樣的狀況下，金融業給實體經濟的復蘇能夠帶來的支持不夠，也受到了很多批評。

所以總之，很多聲音也是和我們中國當前的理解是一致的，經濟需要更加注重實體經濟。當然這里也包含了對于金融部門要加強監管，也強調了實體經濟的競爭力。一些發達國家也注意到，在最近若干年在制造業和其他實體經濟方面，有些行業競爭力是在減弱，需要提高這些競爭力。

在這里我想這個實體經濟的英文翻譯，在中國的概念需要進一步精確化，實體經濟不僅包括食物，過去叫做計劃經濟里強調物質的生產，也包括服務，這都是實體經濟。現在服務業在很多經濟體中占了GDP大部分(份額)，服務業除個別(行業)以外，其他都屬于實體經濟。不能把實體經濟搞為物質經濟，看得見，摸得著的，只強調產品、商品這塊，這是一個問題。因此這個題目我想和本輪金融危機是有密切聯系的，這是第一點。

第二點我想說，既然強調發展實體經濟作為國民經濟發展的堅實基礎，我們就需要對什么是實體經濟，什么不是實體經濟，有一個區分。我覺得這個題目還是需要做一些研究的，需要經過討論，大家能夠進一步的提高認識，統一認識。若干年以前也有過一個討論，說到實體經濟就提虛擬經濟，所以曾經一度討論虛擬經濟和實體經濟的關系問題。后來也是有點不了了之，并沒有說得很清楚。曾經有一度簡單化理解，不專門研究這個問題，理解金融就是虛擬經濟，制造業或者是其他類別服務業就是實體經濟，我覺得這個理解也是不對的。金融業里頭有一些不是虛擬經濟，因為它是直接為實體經濟進行融資，比如說銀行貸款，一般企業發行債券、股票進行融資；金融部門能夠把其他實體，包括企業和個人的儲蓄動員起來，給企業進行融資，這是直接聯系到實體經濟的流動資金的研發和投資活動的，應該說這些是屬于直接為實體經濟服務的。

因此，這有一個概念的問題，當然，金融業也會搞出一些基本上在金融業內自己循環的，實體經濟不怎么關心的，對實體經濟作用比較小的一些產品。所以如果用虛擬經濟和實體經濟的概念的話，有一個劃分還需要進行研究。

這也涉及到對于金融工具的劃分，哪些金融工具是我們支持實體經濟的金融工具，哪些可能會脫離實體經濟，需要進行研究和討論和劃分。那么對于監管來講就提出了同樣的問題，我們支持實體經濟的支持哪些金融市場板塊，支持哪些金融市場工具的發展。

從去年開始我們國家經濟工作有一個新的提法，就是說我們不再把每年年度新增貸款總規模當作一個最重要的指標，而提出叫社會融資總規模。嚴格地講，社會融資總規模這個定義比較學術化一點，就是在整個經濟范疇、融資活動里，通過金融系統向非金融部門實體經濟提供資金的總量，就是叫社會融資總規模。第一條金融部門相互之間融資，就扣除了。因為它們相互之間可能有很多融資，就容易重復計算，另外相互之間融資有一些可能是比較復雜，同時脫離實體經濟的，這個扣除了。所以就是金融部門向實體經濟提供的融資。另外一個就是沒走金融中介的，也就是說民間的，直接通過合同(融資)的，個人與個人這樣的東西也扣除了。應該說這是去年中國經濟工作會議開始提出這個概念的時候，也就是要了解到全社會融資哪些是支持實體經濟的，就埋下了這個思想。

另外也要看到社會融資是多元化的，貸款占的比重越來越小，這個也確實是金融市場深化和金融工具發展的結果。那么要是只說貸款總規模，恐怕就不全面，所以這里頭就包括了股票融資、債券融資、保險理賠、商業票據、信托、委托、金融租賃等等，這些融資就各在中間占了一部分。大概占多少？其他方式的融資占社會融資的總規模少于60%。我們這里用的都是流量，也就是新增量，企業債券融資他又有償還，又有新借，所以用的是他新增的數量。

總之，從正面來講如何判斷，哪些是為實體經濟服務的，既有概念上的需要研究和討論的內容，也有數字上定量以后應該怎么確定的問題。當然這個問題從反面來說，(就是)哪些是脫離實體經濟的金融活動。這個就是要回答也不容易，可能多數金融界的行業、人都會說我這個金融活動是非常有益，對國民經濟非常有益，可能有益程度并不像他所說的那么高。

這里頭首先明確一下，金融業自己相互之間融資，有很多也是一種正常的活動，也是為了金融業更好發揮作用，更好的活動。也有一部分變成自我循環，自己賺錢，或者說甚至是金融業賺非金融業，由于他們金融知識不夠，所以賺他們錢的一種工具。這個也引起了社會上很多不滿，我們也看到很多不滿。我們說這個也沒有特別明確的界限，有一些產品他在一開始的時候，是服務于實體經濟的，比如說CDO，做的時候可能想服務實體經濟，但是到CDO平方的時候就離實體經濟就有少了一半。CDO三次方可能又少了一半，衍生產品翻番的時候，最后有些東西變成了跟實體經濟距離越來越遠。

我們說想一刀切劃分也不太容易，我們建議要考慮首先是實體經濟關心不關心(這種)產品。如果說只有金融部門和金融市場的交易員關心的產品，實體部門看不太懂、也不關心的產品，恐怕距離實體經濟比較遠了。

還有一些CEO說，現在金融市場產品太多了，絕大多數我都不懂，有很多CEO自己坦白說不懂。這個不懂一個不知道它們是干什么的，第二是對它們如何進行風險控制也不太知道。這種產品就是大家需要打個問號。總之我并沒有什么結論，如果從反面來看，什么不是為實體經濟服務的，這個事還需要研究和探討。

接下來我想講一下隨著技術的發展，出現了很多新的機會，使得技術上能夠產生很多高頻的交易。這些交易越來越計算機化、網絡化，有可能都超出了正常的投資者和交易員所能掌控的速度。越來越多的出現程序款交易，這個部分可能需要有一個把握的過程。

現在有很多科幻電影說，將來是人和機器人打仗，可能打不過機器人。這類電影不少，我這么想的，我還不關心那么遠的事，可能我不一定能活到那個時候，看到那種情況。但是我們看到在金融市場中，確實有一些交易，人已經干不過機器，機器所做的交易占的比重越來越多。因為機器在處理信息，在交易速度和反應速度，在所有這些方面很可能超過人。

我們說除了速度以外，還有就是人工智能，這個技術過去我們覺得沒有什么太厲害，反正他們是模仿人。后來覺得人工智能和自學習，這兩個過程加在一起可能很厲害。過去我們說下國際象棋我們不怕機器，但是說著說著忽然就有了一天世界冠軍下不過機器，以后他們就認帳了，雖然我們還比賽，但是肯定下不過計算機。

金融市場可能也有這樣的問題，我們說比較擔心這些交易容易脫離經濟基本面，脫離實體經濟。為什么？這些交易絕大多數高頻率，依靠技術發展起來，它們的優勢就是反應快，多數都是做趨勢性交易。可能不關心背后產品的基本面是什么，比如說是債券、股票，背后代表應該是企業。到底企業怎么樣，關心得比較少。

如果說得出這個結論，也應該是這樣說，經濟基本面變化的頻率大概有多快，我們交易應該和他的頻率有所配合。比如說我們說一個農產品你要種總得要有一個季節，這個供求關系是多了是少了，可能有天災，可能有條件變化，可能需要投入農機、化肥等等，但是他基本上是一個種植季，不可能在比一個種植季短得多的時間內，發生太大的供求關系的變化。但是我們說金融市場交易，有時候就看出非常高頻的變化，變化幅度相當大，這就有可能脫離了實體經濟實際的波長或者是頻率。

我們說當金融交易如果高出實體經濟變化頻率的很多倍，甚至好幾十倍，甚至更高的時候，我們要打一個問號，要注意審查，看看有沒有可能這些東西會脫離實體經濟。

同樣我們也說企業也是這樣，企業可能有的(情況)會比較復雜，他可能跟產品開發有關系，跟研發有關系，跟原材料供給價格有關系，跟產出市場消費有關系。企業的供求關系，它的興衰，它未來的盈利，它的回報，它的變化有它自己固有的周期。不排除說，忽然發現什么事，忽然發生地震、忽然發生海嘯，忽然發生什么軍事事件沖突了所帶來的突變。但是我覺得突變的時候，我們有應付突變的機會，而不是說日常金融交易頻率是主要應對突變，我們絕大多數是應對正常變化這樣一種狀況。這是從技術發展角度來看這個問題，可以幫助我們設法回答實體經濟和非實體經濟的問題。

再一點就是衍生產品的發展，剛才已經提到了，有一些衍生產品的發展可能有些失控。所以現在不管是G20會議，FSB金融穩定理事會，還有巴塞爾都對衍生產品的發展，衍生產品的中央對數清算和衍生產品交易對資本的要求，都對這方面進行改進。一方面是控制衍生產品的風險，另外一個就是說，衍生產品應該考慮是對實體經濟有用的衍生產品。我們可能爭議比較大，從教育方式來講有"裸賣空"，傳統來講就是CDS。

還有一個學科就是金融工程，從出發點來講就是很好的學科，幫助我們設計金融產品為企業服務。也有金融工程在發展，有一些服務只考慮說，對更復雜、慢慢已經脫離實體經濟的這些產品，已經提供了金融工程設計與服務。我強調金融工程在設計產品的時候，我們從金融業道德角度來說，考慮是有直接間接實體經濟背景，為實體經濟服務，不能過脫離實體經濟。

我想在下一個問題中稍微提一下，這也涉及到這次金融危機以后，大家所討論的有關經濟學的議題，就是說有效市場假設的問題。如果我們用有效市場假設，所以就會大致有一個概念，只要是市場的交易和市場的定價，應該來說他是一個有效的活動。

與此同時，我看現在媒體、報刊、經濟學界也都注意到了，像經濟學家明斯基，他曾經是白俄羅斯籍的，一直在美國重要的經濟學家。他的觀點是，有關金融市場可能自身會產生問題的假設，主要挑戰有可能金融市場在某種性質上有自身、自我循環，產生問題的機制。這個(觀點)跟脫離實體經濟的自我循環這個概念有很大關系。

最后一點，當跟金融界辯論的時候，他們都有一個非常明確的說法，盡管很多金融業之間自己做的很多交易，表面上看起來脫離實體經濟，但是他提供了風險管理和定價。意思就是這還是很有用的東西，有風險管理和定價。確實我們說，風險管理和定價是金融市場很主要的一個功能，但是也不是說不可以作出區分，也可以大致畫出一個界限。

比如說從風險管理來說，你如果有基礎資產，你是為基礎資產風險來進行風險管理，或者你是間接有一些衍生產品的風險管理，也可以間接來說，還是跟實體經濟有關系。但是如果說有一些產品，他的風險管理實際上只為金融機構自身服務，只為交易部門自身服務；大家知道這些年交易部門自身膨脹很厲害，有可能這部分風險管理會脫離實體經濟。他看到現象就是無緣無故大起大落，而用實體經濟無法解釋大起大落。

價格發現是這樣的東西，(根據)有效市場假設，金融市場只要是充分競爭，交易總能發現金融價格。事實上也有博弈，同樣一個東西在他的整個生命周期中，實體經濟沒有發生什么變化，金融市場前幾天是一個價格，后幾天漲十幾二十倍，后幾天又降下來。你是頂峰對的，前幾天你的價格發現就不對。低谷的時候你的價格發現是對的，你在高谷的時候價格發現就不對。價格發現是個重要功能，我們從反證角度來說，價格發現功能并不那么健全。有可能風險管理與價格發現有時候變成市場過度投機和產生過度頗動的借口。

我們也需要對此大致畫一個界限，所有這些工作都聯系到監管，通過加強監管來限制金融市場中可能發生不良現象。同時支持金融市場更好為實體經濟服務。

最后總結一下，我們要落實中國經濟工作會議提出若干要點，有很多問題需要研究討論。特別是我剛才講的只是其中一個題目，別的題目可能也涉及這些問題。我們如果能更清楚的搞清楚這些問題的話，我們就知道如何通過金融市場的實際活動，對金融支持實體經濟作為一個國民經濟的堅實基礎，來進行發展我們所要做的事。

那么從央行的角度，我們剛才提到了關于社會融資總規模概念的建立和逐步完善，同時我們也還在其他方面爭取做更多事情來落實中央經濟工作會議的精神，我就講到這里，講錯了請大家批評指正，謝謝大家。

主持人王波明：我這拿了一堆問題，有些問題不太靠譜，我先說一個。行長您好，金融危機以來人們生活的幸福感在下降，痛苦感在加深，您認為這是不是與央行貨幣政策有直接關系？

這個問題稍微有點意義。行長，現在有一些對中國明年經濟狀況的擔憂，尤其是民間信貸部分，甚至有的說法是民間信貸向抱著炸彈擊鼓傳花。有擔心鏈條斷裂會影響實體經濟，請問您怎么看這個問題？

周小川：關于幸福感、痛苦感這個問題好象離我們(的主題)稍微遠一點。但是既然問了，我也不是不可以說一點意見，看看大家有沒有用。我說經濟學里來講個人行為，有一個叫做效用最大化，個人行為往往是追求效用最大化，既包括就業賺錢，獲得工資，拿工資，同時也包括他最佳支配他自己所獲得收入獲得效用。

因此，實際上除了和外界環境有關系，我們說經濟危機肯定是大家都有痛苦。全球金融危機是全球人都比以前更加痛苦，但是對個人來講還是可以做很多事，你要最大化你自己的收入，如何支配，使你獲得最大幸福，同時當然你也有選擇工作，選擇報酬的權利。

數學上來講，很有意思的一點是，效用最大化的函數從數學來講是實現不了的，他沒有數量表達只有排序表達。你可以說怎么去消費，會使得這個消費比那個消費好，好多少要用百分比來計算數字是不行的，這是很有意思的一個定理。因此，我們說也不要把事情(的原因)都推為外部環境。至于央行在這里能做什么事，我不認為我們在這各方面能夠做什么太多的事情。大家可以從整體經濟環境和從效用函數角度來分析。

第二個問題說到民間金融的問題，我們剛才提到社會融資總規模，特別點到民間融資不在我們統計范圍之內。應該說民間融資基本上是遵照合同法，沒有通過金融業所產生的活動。理論上來講，在法律上是民事的一個活動，如果出現什么糾紛也是民事糾紛。如果涉及到高利貸，那么高利貸在中國是不受法律保護的，事先也不是都能監管到的，他不報告到監管部門，監管部門也不一定知道。事后打官司，不受法律保護的民間金融的出現，和金融危機和整體經濟環境有關系，但很多是民間自己的選擇。

從宏觀上來講，我們是要注意剛才所說的，民間融資如果是運用信息上的優勢，因為在民間，你相互認識的人信息間有優勢，他們可能會有借貸關系。從這個角度來講，它是對經濟的有利補充。如果搞成對公眾進行籌資，那就是違法的。我們不允許非金融機構變向吸收公眾存款，非法集資，這個是有界限的。當然也不能允許剛才所說的"擊鼓傳花"，都不是為實體經濟服務，在那變成一種投機活動，我們也在某一些行業中發現(了這樣的問題)。

從這個角度來講我覺得這個問題提的也是對的，也是需要給予關注的。這里頭有對廣大公眾的教育，特別是在有民間金融活動傳統的地區，要增加對大家的教育，金融知識的教育，來防止出現不正常的現象。同時也要說，任何過于貪婪的行為都有可能出現問題。同時監管部門要守住，他們如果跨越了違法界限，要給予堅決處理。在這種情況下，我們還是希望民間金融活動中的主體，能夠對于正規金融部門起到一個補充的作用，還是趨利避害，我就說到這里，謝謝大家。