券商對沖產品扎堆市場中性策略

2011年12月24日 03:04
來源：第一財經日報作者：高談

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今年以來12只股指期貨券商集合理財產品成立，絕大多數累計凈值在1元以上

經紀業務增長乏力的券商正試圖在資產管理領域創收，而股指期貨正成為各家券商產品創新的必爭之地。

據第一財經日報《財商》不完全統計，目前已有12只券商集合理財產品使用了股指期貨。但隨著股指期貨套利空間逐漸縮小，這些產品中絕大多數采取市場中性策略對沖大盤下行風險。

券商集合理財搶灘期指產品

今年以來，越來越多的券商已經在產品中運用股指期貨。據本報《財商》不完全統計，目前市面上有12只利用股指期貨的產品上市。從業績表現來看，這些產品中的絕大多數累計凈值在1元以上。

其中，國泰君安發行的此類產品最多，共有6只；第一創業有2只；而東方證券、浙商證券、長江證券和華泰證券各一只。從成立時間看，國泰君安和第一創業較早在產品中運用股指期貨。

目前券商在股指期貨的使用上，主要有兩種模式：套利和市場中性策略。國泰君安、第一創業、東方證券等機構都表示，今年以來套利機會逐漸縮小，更多還是用股指期貨作為對沖工具。

東方證券資產管理公司旗下的東方紅-量化1號投資經理徐習佳告訴記者：“我們的產品11月開始運行，恰好經歷了市場的系統性下跌，成立之后我們保持了一定的倉位，相對于市場而言，產品凈值波動較小，股指期貨確實起到了對沖作用，抗擊了市場的下跌。”

從短期業績上看，這些對沖產品相較于傳統的單向做多基金有著更好的表現，但是業內人士對這種產品的市場定位仍然表示擔心。

“國內的產品不能通過融資借錢的方式運作，幾乎完全依賴于市場中性策略本身，收益不會太高，在6%左右，這就導致這類產品市場定位比較尷尬。由于沒有杠桿，潛在收益上不來，而波動性上看不可能比定期存款穩定，所以這類產品常常要被迫作一些調整。”一位業內人士告訴記者。

從目前情況看，券商小集合產品相對于大集合更有制度優勢。“我們剛剛結束發行的東方紅8號引入股指期貨，規定賣出股指期貨合約價值總額不超過集合計劃持有的權益類資產總市值的20%，而買入股指期貨合約價值總額不超過集合計劃資產凈值的10%。”徐習佳告訴記者，而券商小集合產品并沒有受到限制。

不同于普通的證券投資產品，對沖策略由于技術門檻高，需要投資顧問有較為深厚的研究實力。依托證券公司研究資源，券商發行該類產品有其先天優勢。

在采訪過程中也有券商人士表示堅守價值投資，近期并不打算開發期指產品。上海一家券商資產管理公司的投資主辦告訴記者：“我們最擅長的還是優選股票、集中持股、長期持有，但是我們選中的股票不一定與滬深300有穩定的匹配關系。比如，市場中性策略期望找到的是一個組合，跌的時候比滬深300跌得少，漲的時候比它漲得多，但是我們選中的股票不一定是最合適的。

扎堆市場中性策略

海通證券在近期報告中指出，目前國內的量化型券商集合理財產品大多屬于套利和市場中性策略對沖基金。從最近一季度的業績表現來看，滬深300指數下跌12.4%，而量化型券商集合理財產品平均收益為1.4%，同期股混型券商集合理財平均收益僅為-7.9%，可見量化對沖策略產品在弱市中確實有明顯的優勢。

“大家都扎堆在市場中性策略，不過很遺憾，今年的市場情況下，市場中性策略的表現實在一般。不僅是在內地市場上，就是在境外市場也是這樣。”剛從香港回到上海成立對沖基金的Jason說。

海通證券指出，通常投資管理人把市場中性與其他策略結合獲取收益。例如君享量化會將投資組合的 Beta 值控制在-0.3 至 0.3 之間，在盡量對沖市場系統性風險的基礎上，再結合數量化選股及指數套利等策略獲取絕對回報。

從本報統計的這些產品來看，一些產品確實在今年下半年業績出現異常回撤。

第一創業旗下的金益求金，自今年1月成立之后，凈值一直穩定在1到1.01之間。但是8月底到10月底之間業績大幅下滑到1以下，此后兩個月又回升到1.01以上。

“很難推測其業績為何會出現突然回撤，可能是模型假定出現問題了。10月的市場出現劇烈的轉折，包括國外對沖基金的表現也是不好。我們也遇到了模型失效的情況，一些參數原來是連續的，現在可能是突破性的，我們叫模式轉換(switch model)。10月份大家都意識到了，這是個經濟長期周期的回歸，但面對轉折性的突變，模式一般很難自動調整。”Jason告訴記者。

徐習佳也告訴記者，過去是一個模式可以持續一個月兩個月，之后縮短到一周，現在甚至一兩天內市場形勢都會發生變化，那么就需要快速的轉換。

北京一家對沖基金副總則認為，10月份大盤股的上漲，是中性策略基金業績下滑的最大原因。“現在對沖工具非常單一，只有滬深300股指期貨。而滬深300指數的成份股中大盤股居多，如果恰恰是你做空的股指漲幅較大，那么自然虧損就多。當然也不排除投資人為了增加收益故意加大了風險敞口，讓波動性加大的可能。”上述對沖基金副總告訴記者。