券商對沖產(chǎn)品扎堆市場中性策略

2011年12月24日 03:04
來源：第一財經(jīng)日報 作者：高談

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今年以來12只股指期貨券商集合理財產(chǎn)品成立，絕大多數(shù)累計凈值在1元以上

經(jīng)紀業(yè)務(wù)增長乏力的券商正試圖在資產(chǎn)管理領(lǐng)域創(chuàng)收，而股指期貨正成為各家券商產(chǎn)品創(chuàng)新的必爭之地。

據(jù)第一財經(jīng)日報《財商》不完全統(tǒng)計，目前已有12只券商集合理財產(chǎn)品使用了股指期貨。但隨著股指期貨套利空間逐漸縮小，這些產(chǎn)品中絕大多數(shù)采取市場中性策略對沖大盤下行風險。

券商集合理財搶灘期指產(chǎn)品

今年以來，越來越多的券商已經(jīng)在產(chǎn)品中運用股指期貨。據(jù)本報《財商》不完全統(tǒng)計，目前市面上有12只利用股指期貨的產(chǎn)品上市。從業(yè)績表現(xiàn)來看，這些產(chǎn)品中的絕大多數(shù)累計凈值在1元以上。

其中，國泰君安發(fā)行的此類產(chǎn)品最多，共有6只；第一創(chuàng)業(yè)有2只；而東方證券、浙商證券、長江證券和華泰證券各一只。從成立時間看，國泰君安和第一創(chuàng)業(yè)較早在產(chǎn)品中運用股指期貨。

目前券商在股指期貨的使用上，主要有兩種模式：套利和市場中性策略。國泰君安、第一創(chuàng)業(yè)、東方證券等機構(gòu)都表示，今年以來套利機會逐漸縮小，更多還是用股指期貨作為對沖工具。

東方證券資產(chǎn)管理公司旗下的東方紅-量化1號投資經(jīng)理徐習佳告訴記者：“我們的產(chǎn)品11月開始運行，恰好經(jīng)歷了市場的系統(tǒng)性下跌，成立之后我們保持了一定的倉位，相對于市場而言，產(chǎn)品凈值波動較小，股指期貨確實起到了對沖作用，抗擊了市場的下跌。”

從短期業(yè)績上看，這些對沖產(chǎn)品相較于傳統(tǒng)的單向做多基金有著更好的表現(xiàn)，但是業(yè)內(nèi)人士對這種產(chǎn)品的市場定位仍然表示擔心。

“國內(nèi)的產(chǎn)品不能通過融資借錢的方式運作，幾乎完全依賴于市場中性策略本身，收益不會太高，在6%左右，這就導致這類產(chǎn)品市場定位比較尷尬。由于沒有杠桿，潛在收益上不來，而波動性上看不可能比定期存款穩(wěn)定，所以這類產(chǎn)品常常要被迫作一些調(diào)整。”一位業(yè)內(nèi)人士告訴記者。

從目前情況看，券商小集合產(chǎn)品相對于大集合更有制度優(yōu)勢。“我們剛剛結(jié)束發(fā)行的東方紅8號引入股指期貨，規(guī)定賣出股指期貨合約價值總額不超過集合計劃持有的權(quán)益類資產(chǎn)總市值的20%，而買入股指期貨合約價值總額不超過集合計劃資產(chǎn)凈值的10%?！毙炝暭迅嬖V記者，而券商小集合產(chǎn)品并沒有受到限制。

不同于普通的證券投資產(chǎn)品，對沖策略由于技術(shù)門檻高，需要投資顧問有較為深厚的研究實力。依托證券公司研究資源，券商發(fā)行該類產(chǎn)品有其先天優(yōu)勢。

在采訪過程中也有券商人士表示堅守價值投資，近期并不打算開發(fā)期指產(chǎn)品。上海一家券商資產(chǎn)管理公司的投資主辦告訴記者：“我們最擅長的還是優(yōu)選股票、集中持股、長期持有，但是我們選中的股票不一定與滬深300有穩(wěn)定的匹配關(guān)系。比如，市場中性策略期望找到的是一個組合，跌的時候比滬深300跌得少，漲的時候比它漲得多，但是我們選中的股票不一定是最合適的。

扎堆市場中性策略

海通證券在近期報告中指出，目前國內(nèi)的量化型券商集合理財產(chǎn)品大多屬于套利和市場中性策略對沖基金。從最近一季度的業(yè)績表現(xiàn)來看，滬深300指數(shù)下跌12.4%，而量化型券商集合理財產(chǎn)品平均收益為1.4%，同期股混型券商集合理財平均收益僅為-7.9%，可見量化對沖策略產(chǎn)品在弱市中確實有明顯的優(yōu)勢。

“大家都扎堆在市場中性策略，不過很遺憾，今年的市場情況下，市場中性策略的表現(xiàn)實在一般。不僅是在內(nèi)地市場上，就是在境外市場也是這樣?！眲倧南愀刍氐缴虾３闪_基金的Jason說。

海通證券指出，通常投資管理人把市場中性與其他策略結(jié)合獲取收益。例如君享量化會將投資組合的 Beta 值控制在-0.3 至 0.3 之間，在盡量對沖市場系統(tǒng)性風險的基礎(chǔ)上，再結(jié)合數(shù)量化選股及指數(shù)套利等策略獲取絕對回報。

從本報統(tǒng)計的這些產(chǎn)品來看，一些產(chǎn)品確實在今年下半年業(yè)績出現(xiàn)異?；爻?。

第一創(chuàng)業(yè)旗下的金益求金，自今年1月成立之后，凈值一直穩(wěn)定在1到1.01之間。但是8月底到10月底之間業(yè)績大幅下滑到1以下，此后兩個月又回升到1.01以上。

“很難推測其業(yè)績?yōu)楹螘霈F(xiàn)突然回撤，可能是模型假定出現(xiàn)問題了。10月的市場出現(xiàn)劇烈的轉(zhuǎn)折，包括國外對沖基金的表現(xiàn)也是不好。我們也遇到了模型失效的情況，一些參數(shù)原來是連續(xù)的，現(xiàn)在可能是突破性的，我們叫模式轉(zhuǎn)換(switch model)。10月份大家都意識到了，這是個經(jīng)濟長期周期的回歸，但面對轉(zhuǎn)折性的突變，模式一般很難自動調(diào)整。”Jason告訴記者。

徐習佳也告訴記者，過去是一個模式可以持續(xù)一個月兩個月，之后縮短到一周，現(xiàn)在甚至一兩天內(nèi)市場形勢都會發(fā)生變化，那么就需要快速的轉(zhuǎn)換。

北京一家對沖基金副總則認為，10月份大盤股的上漲，是中性策略基金業(yè)績下滑的最大原因?！艾F(xiàn)在對沖工具非常單一，只有滬深300股指期貨。而滬深300指數(shù)的成份股中大盤股居多，如果恰恰是你做空的股指漲幅較大，那么自然虧損就多。當然也不排除投資人為了增加收益故意加大了風險敞口，讓波動性加大的可能?！鄙鲜鰧_基金副總告訴記者。

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