“重啤門”折射出基金投資成長股的誤區(qū)

2011年12月26日 03:47
來源：證券日報 作者：陶春生　

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重慶啤酒在其下屬子公司乙肝疫苗試驗(yàn)數(shù)據(jù)揭盲后，股價呈現(xiàn)斷崖式下瀉走勢，連摔10個跌停板，成為近期市場的一大熱點(diǎn)。

股市中從來不缺乏高臺跳水的案例。但是，此類事件以往傷及的基本上是小散，機(jī)構(gòu)大戶要不沒卷入其中，要不總是先知先覺，收獲戰(zhàn)果，提前撤退。而這一次卻很不一樣，有“大魚”被關(guān)門痛扁，所以，也就格外引人關(guān)注。從公開的信息來看，大成基金公司旗下基金及資產(chǎn)專戶持有的重慶啤酒股票，超過了該公司股本的10%。市場推測：10個跌停板給“大成系”帶來的凈值損失會超過20億元。

小散們在概念股炒作或所謂主題投資中不時地中招，蓋因他們勢單力薄，無力調(diào)研，是信息的絕對弱勢方。但大型機(jī)構(gòu)投資人則不一樣，他們從來就不缺乏調(diào)研的經(jīng)費(fèi)、研究團(tuán)隊以及研究服務(wù)，為何也像小散們一樣中招，而且傷得很深呢？其原因?qū)嶋H上在于以基金公司為代表的一些國內(nèi)機(jī)構(gòu)投資人，如今已深陷追逐成長股的投資誤區(qū)。

在發(fā)展之初，國內(nèi)基金曾一度高舉價值投資的大旗，掀起過轟轟烈烈的藍(lán)籌股行情，引發(fā)了股價結(jié)構(gòu)的深刻調(diào)整，進(jìn)而深深地影響了整個市場的投資理念。然而，在股改之后，市場環(huán)境發(fā)生了很大變化，基金逐漸喪失了市場主導(dǎo)地位。在2008年巔峰的時候，基金持股占到了市場總流通市值的30%左右。如今，這一比例只在10%上下。偏偏在此時，行業(yè)內(nèi)競爭又空前激烈。于是，不少基金為了在競爭中勝出，嘴上可能還念著價值投資的經(jīng)，高舉的卻是風(fēng)格投資的大旗。

所謂風(fēng)格投資，當(dāng)然要重倉，要講故事。故事無非兩大類，一類是重組，一類是成長性。成長性可能源于政策環(huán)境的改變，也可能源于公司自身業(yè)務(wù)的發(fā)展。所以，我們就看到基金如同過去的投資大戶一樣，先知先覺地頻現(xiàn)于某些有重大重組的公司中。我們還看到一方面宏觀管理部門樂此不疲地發(fā)布各種產(chǎn)業(yè)振興或扶持政策、計劃等，另一方面則是基金大肆宣揚(yáng)各種政策所帶來的成長性故事，從高鐵、核電，到光伏、文化傳媒等等，不亦樂乎。當(dāng)然要我們也看到基金頻現(xiàn)于各種自身有成長故事的公司中。至于藍(lán)籌股，那已經(jīng)是過去式。在目前的管理體制下，基金業(yè)就是一個五十步可以笑百步的行業(yè)。大家比的是相對業(yè)績，也就是誰比誰差，至于絕對業(yè)績是否好，是否能給基金持有人回報，并不很重要。如此，基金管理人就不乏動力去講故事。當(dāng)基金拼命追逐故事、重倉出擊時，它已偏離了其設(shè)立的本意，與過去的投資大戶在本質(zhì)上已無多大差別?？梢哉f，只要基金不改變重倉對成長性及其它故事過度追逐這種方式，“重啤門”的上演就不是一個無法想象的事件。即使有基金因追逐故事取得驕人的業(yè)績，那也不代表它的投資管理水平高，只是因?yàn)樗葎e人冒了更大的風(fēng)險。

為了把故事講得動聽，證券研究人員和機(jī)構(gòu)投資人在對成長股估值時也常有意無意地陷入誤區(qū)。時下流行的做法是：對某個成長故事可能為公司帶來的收益，先進(jìn)行估算，然后估計出該公司未來的每股收益，再按照當(dāng)前的行業(yè)市盈率水平，給一個溢價，就估算出了這個成長性公司的價值。這種靜態(tài)的估值方法早在50多年前就被哈佛大學(xué)金融學(xué)家杜蘭特(David Durand)所抨擊。其中的關(guān)鍵在于，成長性所帶來的未來收益具有不確定性。拿重慶啤酒來說，其實(shí)沒有人比較準(zhǔn)確地算出其子公司乙肝疫苗項目到底能帶來多大收益。所有算出來的數(shù)值都是基于某種概率的測算。這樣估算出來的結(jié)果，因具有很大的不確定性，不但不應(yīng)該給溢價，而且應(yīng)該給較大的折扣。這是投資學(xué)的常識?？上?，證券研究人員和機(jī)構(gòu)投資人似乎不大在意這種常識。所以，對有成長故事公司的過高估值就一再上演。重啤事件絕不是個案?？纯串?dāng)初因由電子圖書概念、股價被推到175元高度的漢王科技，如今又怎么樣呢？類似的例子實(shí)在不能算少。

因此，無論是從基金業(yè)還是整個市場健康發(fā)展的角度來看，公募基金都應(yīng)該摒棄對故事過度追逐的做法，回歸其設(shè)立本意，堅持分散化、價值投資原則，客觀、謹(jǐn)慎地估值成長故事，積極看待藍(lán)籌股，注重投資的安全邊際，注重給投資者實(shí)在的回報。如此，也才能最大限度地避免陷入“重啤門”之類的風(fēng)波中。

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