“重啤門”折射出基金投資成長股的誤區

2011年12月26日 03:47
來源：證券日報作者：陶春生　

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重慶啤酒在其下屬子公司乙肝疫苗試驗數據揭盲后，股價呈現斷崖式下瀉走勢，連摔10個跌停板，成為近期市場的一大熱點。

股市中從來不缺乏高臺跳水的案例。但是，此類事件以往傷及的基本上是小散，機構大戶要不沒卷入其中，要不總是先知先覺，收獲戰果，提前撤退。而這一次卻很不一樣，有“大魚”被關門痛扁，所以，也就格外引人關注。從公開的信息來看，大成基金公司旗下基金及資產專戶持有的重慶啤酒股票，超過了該公司股本的10%。市場推測：10個跌停板給“大成系”帶來的凈值損失會超過20億元。

小散們在概念股炒作或所謂主題投資中不時地中招，蓋因他們勢單力薄，無力調研，是信息的絕對弱勢方。但大型機構投資人則不一樣，他們從來就不缺乏調研的經費、研究團隊以及研究服務，為何也像小散們一樣中招，而且傷得很深呢？其原因實際上在于以基金公司為代表的一些國內機構投資人，如今已深陷追逐成長股的投資誤區。

在發展之初，國內基金曾一度高舉價值投資的大旗，掀起過轟轟烈烈的藍籌股行情，引發了股價結構的深刻調整，進而深深地影響了整個市場的投資理念。然而，在股改之后，市場環境發生了很大變化，基金逐漸喪失了市場主導地位。在2008年巔峰的時候，基金持股占到了市場總流通市值的30%左右。如今，這一比例只在10%上下。偏偏在此時，行業內競爭又空前激烈。于是，不少基金為了在競爭中勝出，嘴上可能還念著價值投資的經，高舉的卻是風格投資的大旗。

所謂風格投資，當然要重倉，要講故事。故事無非兩大類，一類是重組，一類是成長性。成長性可能源于政策環境的改變，也可能源于公司自身業務的發展。所以，我們就看到基金如同過去的投資大戶一樣，先知先覺地頻現于某些有重大重組的公司中。我們還看到一方面宏觀管理部門樂此不疲地發布各種產業振興或扶持政策、計劃等，另一方面則是基金大肆宣揚各種政策所帶來的成長性故事，從高鐵、核電，到光伏、文化傳媒等等，不亦樂乎。當然要我們也看到基金頻現于各種自身有成長故事的公司中。至于藍籌股，那已經是過去式。在目前的管理體制下，基金業就是一個五十步可以笑百步的行業。大家比的是相對業績，也就是誰比誰差，至于絕對業績是否好，是否能給基金持有人回報，并不很重要。如此，基金管理人就不乏動力去講故事。當基金拼命追逐故事、重倉出擊時，它已偏離了其設立的本意，與過去的投資大戶在本質上已無多大差別。可以說，只要基金不改變重倉對成長性及其它故事過度追逐這種方式，“重啤門”的上演就不是一個無法想象的事件。即使有基金因追逐故事取得驕人的業績，那也不代表它的投資管理水平高，只是因為它比別人冒了更大的風險。

為了把故事講得動聽，證券研究人員和機構投資人在對成長股估值時也常有意無意地陷入誤區。時下流行的做法是：對某個成長故事可能為公司帶來的收益，先進行估算，然后估計出該公司未來的每股收益，再按照當前的行業市盈率水平，給一個溢價，就估算出了這個成長性公司的價值。這種靜態的估值方法早在50多年前就被哈佛大學金融學家杜蘭特(David Durand)所抨擊。其中的關鍵在于，成長性所帶來的未來收益具有不確定性。拿重慶啤酒來說，其實沒有人比較準確地算出其子公司乙肝疫苗項目到底能帶來多大收益。所有算出來的數值都是基于某種概率的測算。這樣估算出來的結果，因具有很大的不確定性，不但不應該給溢價，而且應該給較大的折扣。這是投資學的常識。可惜，證券研究人員和機構投資人似乎不大在意這種常識。所以，對有成長故事公司的過高估值就一再上演。重啤事件絕不是個案。看看當初因由電子圖書概念、股價被推到175元高度的漢王科技，如今又怎么樣呢？類似的例子實在不能算少。

因此，無論是從基金業還是整個市場健康發展的角度來看，公募基金都應該摒棄對故事過度追逐的做法，回歸其設立本意，堅持分散化、價值投資原則，客觀、謹慎地估值成長故事，積極看待藍籌股，注重投資的安全邊際，注重給投資者實在的回報。如此，也才能最大限度地避免陷入“重啤門”之類的風波中。