劉曉忠：養老金“入市”亦需要社保和金融系統改革

2012年03月22日 01:03
來源：21世紀經濟報道作者：劉曉忠

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近日，全國社保基金理事會表示，經國務院批準，社保基金理事會受廣東省政府委托，投資運營廣東1000億元的職工基本養老金；委托投資期限暫定兩年，且主要投資于固定收益類產品。同時，為避免誤讀，社保基金表示，協議為委托投資運營而非委托入市。

坦率而言，廣東省政府委托全國社保基金投資運營結余養老金，確實試點性地拓寬了目前地方養老金之投資渠道，為地方養老金保值增值提供新的風險管控平臺。

不過，養老金委托協議的契約完備性問題值得商榷。當前城鎮職工養老金屬于職工私產，國務院和地方政府不是各地城鎮職工養老金的權屬人，國務院的批準可權作是一種市場準入式行政審批，若各地養老金變更投資協議等，需公開征求投保人意見，以獲后者充分授權，這一程序不可或缺。畢竟，有關社保運作的諸多法規，本質上是各地社保部門與投保人簽署的廣義格式合同；若不向投保人公開征求意見等而單方變更合同內容，則容易使地方養老金面臨激勵不相容的“公地悲劇”

因此，在養老金即將入市的條件下，我們需要更充分地認識到其中可能存在的風險，以及時化解風險。全國社保基金不可能保證其投資不存在風險損益，而未經養老金權屬所有人的充分授權，地方養老金可能會在復雜的委托代理鏈條下，變成缺乏有效規制的資產。而且若一旦養老金投資出現損失，地方政府將是主要責任主體，而在人口老齡化下，這對地方政府而言是不可承受之重。如當前上海出現的養老支出性貧困警示，政府很難拿出更多的財政支出來應對養老支出貧困。因此，這種可能性風險需要在投資前認識到，并研究實質性對策。

與此同時，人們習慣于拿社保基金2001-2011年年均收益率8.41%，佐證養老金入市的增值效應；但實際可能并非如此。其原因在于，其一，全國社保成立以來的跑贏CPI的投資收益率，主要是來自一級和一級半市場的IPO溢價。伴隨著一級和一級半市場IPO溢價收窄甚至消失，社保高投資收益率也將不再，其投資不穩定性凸顯。如去年社保基金的公允價值變動額為-357億元，全年收益率僅為0.85%。其二，當前股市充斥著難以管控的風險敞口，加之其分配性而非上市公司成長分享性的特征，也是一種風險。其三，目前債市利率等風險日益凸顯，選擇此時入市與其風險厭惡性的投資偏好相悖。一則人口老齡化下，國內儲蓄率趨降，資金的流動性稀缺將抬高債市投資收益率曲線，倒逼利率市場化改革，加劇債市投資風險。一則目前債市主要以國債、城投債等為主，且2008年以來發行的債券占比較大，而這些債券由于投資項目存在經濟可行性問題和效率低等，存在風險之惑。

由此可見，當前拓寬地方養老金投資渠道需具備兩大基礎前提。首先是構建權責明晰、激勵相容的社保體系，如厘清社保體系中的公私邊界，政府主要通過國企分紅和全國社保基金，負責向全民提供基礎性社會保障計劃，以滿足居民最基本生存訴求。同時，對于目前的城鎮職工養老金等，可依據美國401K實行市場化運營。目前由于職工社保等實行個人賬戶繳費確認和積累制，因此政府在補足國企社保欠庫下，給予保險公司和其他機構運作職工等社保之市場準入資格，然后商業保險機構等向投保人提供自愿而個性化的投資方案，讓投保人選擇，從而培育出權責對稱的激勵相容式社保運作機制。

其次，需要加快推進金融系統的市場化改革，降低養老金入市的市場風險，并為其提供有效的風險管控工具。如在債市和貨幣市場推進利率市場化改革，并推出國債期貨等具有風險管控的金融衍生品，股市方面則加快發行制度市場化改革和市場治理制度規范，如構建集體訴訟、辯方舉證、和解制度和完善信息披露制度等。

我們認為，唯有徹底推動社保體系和金融市場改革，才能為養老金入市提供有效的市場基礎，以避免風險管控失范。