博鰲論壇2012年會“全球資本市場的新挑戰”分論壇實錄

2012年04月03日 19:12
來源：鳳凰財經

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鳳凰財經訊 博鰲亞洲論壇2012年年會于4月1-3日在中國海南博鰲舉行，本屆論壇主題是“變革世界中的亞洲：邁向健康與可持續發展”，鳳凰財經全程進行報道。4月3日下午，金融危機與全球資本市場的新挑戰”論壇舉行，眾多嘉賓就相關話題進行了熱烈的討論。

以下是全部文字實錄：

[14:32:39] 主持人：大家下午好！歡迎大家參加今天下午金融危機與全球資本市場的新挑戰這個環節。08年金融危機以后，全球特別是西方世界對于監管的模式開始進行反思，特別是金融市場，如果再具體點講就是資本市場。對于監管與市場之間的關系，這個問題是自資本市場上世紀初成立以來一直都是一個非常糾結之問題。對于市場是不是有自我修正的功能，對于市場是不是能夠沒有監管，自我約束的能力是不是有，大家都在思考這個問題。 主持人：大家

[14:36:08] 主持人：作為中國證券市場到今天已經20多年歷史了，昨天我跟莊主席聊天，因為中國的證監會是在1992年年末成立的，所以到今年的年末，中國證監會將迎來成立20周年的紀念日。在今天我們有一個非常強的環節，大家來討論，到此關節，中國的證券市場、包括監管、包括創新、包括改革，下一步到底往哪走。這個題目確實非常重要，經過20年，咱們中國的資本市場從一張白紙什么也沒有，走到今天，從市值角度已經變成全球第二大資本市場上了。如果往下看，下一個20年，隨著中國經濟發展，那有可能還真是變成全球最大的資本市場。今天我們這個環節還真是有很多特點，第一個特點，大部分人長期都從事10年甚至15年在證券業的從業，無論是監管還是在市場里頭，包括在證券公司進行服務。第二個特點，學者型和實踐型相結合，因為這里有四位都是博士，使得我們有碩士學位的都是感到慚愧，又是教授。第三點，確實非常整齊的一個班子，監管、被監管的一個隊伍。第一位，莊心一副主席。我剛才說20年，我如果沒有記錯的話，當時證券監督管理委員會上面有一個證券委，證券監督管理委員會只是一個辦事機構，一個事業單位，是直屬于證券委，莊主席92、93年就在證券委工作了。莊主席到今天20年，雖然中間莊主席回到建行，又到深圳市當副市長，總之他沒有出證券業的這個圈。 主持人：作為

[14:37:14] 主持人：第二位，李劍閣先生，李劍閣先生也是非常全的資歷，他在國家體改委，曾經也是我的上司了，然后又在國務院發展研究中心。李劍閣先生是典型的學商相結合，中國最早期的中國證監會的副主席。到了今天是咱們中金公司的董事，它游離于監管、被監管兩者之間。中金公司是第一個與外資，就是中國的資本市場引進外國的管理經驗，這是第一家，當時是和摩根斯坦利。 主持人：第二

[14:39:16] 主持人：第三位，薛琦先生，臺灣交易所的董事長，你們看他的簡歷，那都是學者、博士，也是屬于學者跟實踐相結合。第四位，方星海，又是博士，咱們上海金融辦的主任，方星海先生也是非常有雄心壯志，他要把上海給真正的變成中國的金融中心，這確實也是他的一個夢想，他也在不斷地去想把這個夢想實現。這邊兩位，Richard Attias，他是一位思想家，我說今天怎么來介紹你，他說要給中國說兩句話，要對中國的金融資本市場，而且他是達沃斯的創建人，也是克林頓先生那個基金會的創始，所以是一個思想的論壇。Tim Dattels，他也是從國際角度想給現在目前監管體制、運行體制，中國的資本市場發展，通過他的視角，早期也在高盛工作過，對這些問題非常有見解。 主持人：第三

[14:40:32] 主持人：另外還有王東明，也是長期在資本市場，曾經在華夏證券、南方證券，當時都是中國最大的證券公司。當時的中信證券在90年代是一個非常小的證券公司，可能排位十幾名以后，在90年代中期建立中信證券以后，到今天也變成了中國的最大的證券公司，從市值角度來講，可能也有點從利潤。08年以后，曾經很短暫的一段時間，由于全球金融危機，曾經幾個月也是全球最大的證券公司，曾經一度。我們從莊主席開始，對監管與被監管這個問題先進行一些討論。 主

[14:41:30] 莊心一：謝謝主持人先給我一個機會。中國資本市場，廣為關注，另外大家也也非常關注。話題也基本上大家都是在熱烈討論的。所以我今天在這里不知道該說什么了，因為又是一個公開市場、信息透明，加上大家熱烈的討論。結合主持人剛才講的，也結合我自己所從事的比較多的一塊工作，就是從中國的證券行業的改革創新和中國證券機構監管制度的改革談點我的看法，供大家討論或者批評指正。 莊

[14:42:38] 莊心一：這一輪從美國到歐洲的金融危機，原因非常多。這些年一邊在化解處理，一邊在反思、研究。其中有大家公認的教訓之一，那就是認為投行創新過度和相應的監管不足是它的原因之一。創新過度在一定程度上表現為脫實向虛，脫離了實體經濟客觀需要，同時也脫離了大部分客戶的認知能力和風險管理的承受能力。第二個監管不足，主要指相應的風險控制、合規管理這方面沒有相應跟上。 莊心一：這一

[14:43:53] 莊心一：回過頭看看我們中國的證券行業，這里主要指的是我們中國的證券公司，也經歷過相類似的一個階段。所謂的創新過度就是說在業務這方面脫離了我們市場的需要，脫離了經濟的需要，也脫離了客戶的認知風險、管理風險的狀況，也曾經一度通過高息的負債，把杠桿率做得非常大，甚至挪用了客戶的資金去進行自營投資，這個曾經造成了非常巨大的損失，也造成了對行業、對市場、對客戶也造成了非常大的傷害。其中有一批證券機構因此而被關閉，自己或者倒閉。 莊心一：回過

[14:46:00] 莊心一：這個階段應該說從04年到07年三年，各個方面，包括政府、包括社會、包括行業自身，下了很大的努力來解決這個問題。通過歷史遺留風險的化解、制度的健全、合規管理各方面的加強，最后把這個問題有了一個從監管制度到公司內控、到整個產品的規則，有了一個解決。從07年來看，整個行業經營狀況是比較穩健的，整個財務狀況也不斷在改善，整個運行的合規狀況也是非常平穩的。正是因為有了這么一輪當時我們叫做綜合治理，有了這么一輪綜合治理，所以在這幾年中國的股市有過非常巨幅的波動，07年10月6000多點，08年10月1700多點，股市的巨幅波動以及08年開始的國際金融危機的沖擊，這兩輪考驗，我們這個行業都非常從容淡定的經歷了，沒有造成以往所發生的一種動蕩或者不安和風險。 莊心一：這個

[14:48:03] 莊心一：我說到這里不是簡單的一個比較，只是里面有類同的東西。當然和歐美的國際投行來比較，我們中國的投行、中國的證券公司在他的發展階段，在他的行業的規模、業務的體量、專業的水準方面應該說還是有很大的差距的。剛才說到歐美投行出了差錯，當然我們清楚知道那是一個高年級的學生做錯了一道高年級的題，我們這道題還沒有做，我們出的問題是在我們這個階段，低年級的題出了差錯了，這個也是一個不一樣的地方，這個我們非常清楚知道。客觀上帶來了另外一個差別，這個我們也注意到了。那就是歐美的投行這幾年著重是在去杠桿化，在消化不良資產，同時他在面對著一系列外部的監管的調整和內部的一系列的調整。而我們中國的證券行業總體上目前來看，處于一個剛才我說的，從它的歷史來說，運行最規范、財務最穩健、基礎也是最厚實的一個階段。所以現在又一個差別，中國證券行業現在它的突出的問題不是創新過度，是創新不足，不是一個供給過足，而是對市場提供的服務供給、中介供給不足。 莊心一：我說

[14:49:38] 莊心一：這個問題帶來的是隨著中國經濟高速發展，中國經濟的生態不斷在發生變化，但是我們中國的證券公司在提供的產品方面、在適應經濟、市場、客戶方面，給人感覺到不夠、不足、太慢、太少。所以和國際投行來比，和我們國內的金融的其他行業來比，它相比較而言，它的發展、創新是顯得不足的。這個問題這些年逐步引起了各方的關注，特別是去年以來，去年是相對來說我們的資本市場市況相比較來說，是06年以來最差的一年，我們證券行業109家證券公司，它的盈利也是07年以來最低的一年，去年是394億人民幣全行業利潤。雖然這個錢掙的相對來說，資產利潤率不算低，但是整個收益率是在下降，和2010年、2009年相比都在下降。 莊心一：

[14:50:34] 莊心一：所以這方面的關注度越來越高，討論也越來越充分。這種討論，這么一種關注應該說是一個非常好的現象。作為監管機關來說，我們首要任務是維護投資者的權益，防止系統性的風險，保持市場的效率和活力。但是在里面包含著我們監管制度要有助于、有利于行業的創新、發展。對這個問題，這些年應該說在監管制度的變革方面，在監管措施的實施方面，應該說始終還是關注的，另外也作了不少工作。 莊心一：所以

[14:53:11] 莊心一：但是在目前這個階段來看，特別是去年以來，行業不滿意，呼聲中間包含著對監管制度的批評，對監管機關的批評，今天在座有兩位我們國內著名的投行，我也干脆說了，他們一會兒估計也要說。在這個問題上我想表明我們基本的理念，有一條我們特別清楚，那就是監管不是為監管而監管，監管也不是一個孤立、靜態的一種監管，而且監管也是一件十分辛苦的工作，這里我們李劍閣先生也是從事過監管，剛才我還說過悄悄話，我說你是不是在監管的時候最痛苦，他似乎同意我的判斷。對這個凡是證券公司他自己能夠管理的管理，凡是行業自律能解決的東西，凡是市場制約能夠防止的東西，這些東西都不是監管機關再去干預、再去作為的東西。從理論上說，制度經濟學也是這個道理。從實踐中同樣也是，市場的無限性、市場的多變性和我們監管資源的有限性和我們監管規則相對的穩定性始終是充滿著矛盾的。這里任何從事過監管的人都有這個體會。但是我們中國搞資本市場和國外資本市場發展發育有一個區別。我們是在轉軌時期，在計劃經濟向市場經濟轉變的應該說是早期和中期建立的這個市場，而境外絕大多數市場都是在市場經濟的調節下自然成長的。 莊心一：但是

[14:55:45] 莊心一：這里帶來一個很大的問題，變化的模式不一樣。在境外是市場失效了，有效的地方是政府做加法。而我們市場是早期在市場缺乏的情況下，政府較多地替代了市場、替代了行業、替代了市場主體。所以隨著市場的成長、隨著市場的發育、隨著公司的成長，監管機關應該順應這個做減法。同樣的道理，但是不同的模式和做法。對于中國監管機關來說，是要隨時關注市場的進步和行業的成長，在市場能夠管理、行業能夠自律的地方要及時主動地去退，這個退是一個過程，我們以前要退，現在要退，今后還是要退。但是這種退又不是盲目、無序，是一種有序、無縫的。這個趨勢，監管機關要認識，在實踐中要努力地體現。具體說到現在的矛盾，我們也清楚知道我們這個行業長大了，市場長大了。打個比方，原先大家也不是監管一家共同設計的這套衣服顯小了，怎么辦呢？第一，量體裁衣，去年以來我們和行業、和有關方面共同調查論證。下一步我們在面對目前這個行業情況下，我們可以比較踏實地加大放松管制的進度，加寬行業自主經營、自我創新的空間。同時加大監管改革的力度。 莊心一：這里

[14:56:47] 莊心一：我最后要說的，這個觀念中國證監會04年明文已經明確了，已經通過我們的文件明確了。就是凡是市場有需求、公司有能力、客戶的權益有保障、風險控制有措施的，這些都應該放手交給市場和行業，在這個過程中，堅持行業、市場有企業、監管機關良性互動，形成一個有機的市場的運行體系，堅持不懈地向著市場化、法治化、國際化這個方向去前進，穩中求進。 莊心一：我最

[14:57:32] 主持人：謝謝莊主席，講得非常好，我簡單總結一下，新的監管理念是在市場不發育的時候做加法，市場健全的時候做減法。下面有請李劍閣先生，他不僅在監管部門早期做過負責同志，現在又是被監管的，兩邊的角色都參與過，李劍閣先你對現在目前證券市場監管改革問題有什么評論？

[14:58:45] 李劍閣：剛才莊主席講得非常系統，確實這幾年證監會做了很多的工作。08年開始的全球金融危機當中，中國的證券公司盡管面臨著很多的困難，但是沒有出現任何一家證券公司因為風險或者虧損而出現倒閉、破產的情況。這個我覺得和證監會在過去的差不多十年里做了大量的，因為莊主席是管機構管理的，我今天順便說一說，和證券機構的整頓、清理、重組都有很大關系，使得我們中國的證券行業在08年整個金融危機當中可以說是淡定、順利地通過了。總的來說，過去的監管是富有成效的。 李劍閣：剛才

[14:59:56] 李劍閣：但是的確我們也面臨很多改革的任務，確實市場經過二十年逐步成熟了，機構也大了，市場的規模也不能同日而語了。從去年開始，剛才莊主席也講到，就是中國的證監會改革的勢頭比較引起市場的關注。大家都說因為來了一個新主席，所以好像證監會開始改革了。這個說法當然有一定道理，因為郭主席原來和我一起是在體改委工作過，是搞體改的，對改革意識更濃一點，但是我覺得這個還不一定把它看成個人因素，總的來說改革是一個大的趨勢。從今年以來，我們的溫總理在政府工作報告和兩會記者招待會上，強調了用改革來解決我們發展中的問題。 李劍閣：但是

[15:01:26] 李劍閣：這次在博鰲開幕式上，李克強副總理講話中也是貫穿了改革的精神。所以改革還是解決我們中國證券市場現在還存在問題的一個出路。剛才莊主席講的非常形象，就是一個市場大了，一個人長大了，衣服就應該換，量體裁衣。的確我們不能滿足08年以來我們沒有出現過風險而沾沾自喜。我舉的這個例子和莊主席有點不一樣，我說我們中國證券行業的證券機構基本上還是一個少年組的體操運動員，他只是做規定動作，規定動作沒有出什么風險。而人家已經做自選動作了，就是高難動作了，摔了一個跟頭了，我們不能認為他們就不如我們了，是我們還沒有到這個階段，所以我們的確面臨很多很多改革的任務。本來我們作為證券公司，主要是搞好業務，但是由于本人又是一個全國政協委員，所以今年年初在兩會上，本人作為履行職責，也提了點關于改革的建議。 李劍閣：這次

[15:04:26] 李劍閣：其中講到新股發行制度的改革，我注意到了1號中國證監會發了一個文件，關于進一步改革新股發行制度的指導意見的征求意見稿，兩個意見稿，這個挺有意思的。我看是充滿了改革的精神。新股發行制度我覺得今年可能會有一些變化。在兩會上，我還提過關于退市制度的問題、分紅制度的問題，我還提了一個大家比較關注的，國債期貨恢復問題。這個問題我在去年提過一次，今年又提過一次，為什么呢？我覺得國債期貨市場對中國豐富金融產品是需要的，另外對整個金融改革、利率市場化等等都是非常必要。尤其是條件，不是說他光有必要，問題是條件也比較成熟。大家都知道1995年發生的3.27國債事件，我本人當時在證監會，我就管期貨，是中央調查組的組長，對整個事情進行了調查和處理。要對這個事情進行全面認識，當時條件還不成熟。17年過去了，大家氣也沒了，有些事該處理的處理了，有的人關進去也放出來了，所以大家可以坐下來談談這個事到底怎么辦。那個時候出問題固然有監管方面的原因，有機構自律的問題，還有一個重要原因，期貨市場在一個現貨市場過份單薄的情況下，期貨市場發展容易出問題。所以市場自身就存在一定缺陷。今天我們的現貨市場是當年的60倍，整個金融改革也過了17年有了很大進步，特別是我們監管機構對金融衍生產品也進行了一年多的嘗試，金融期貨交易所運行也非常平穩。 李劍閣：其中

[15:05:26] 李劍閣：另外對整個的市場交易的監管和市場技術設施都和十幾年前完全不可比了。所以在這種情況下，我個人覺得國債期貨市場是具備了恢復的條件。我看中國證監會對這個問題的態度也是非常積極，因為我作為市場人士也是呼吁能夠把這個市場恢復起來。我大概是提了這么幾個方面。雖然我提的好像得到了呼應，我并不是以這個衡量，我覺得證監會做的事情最近在各個方方面面都做了很多改革，所以我對未來中國證券市場的改革創新還是寄予希望。 李劍閣：另外

[15:06:00] 主持人：多謝李劍閣先生。下一步請大家把發言時間濃縮在5、6分鐘左右，到時候可以跟臺下有一些互動。下一個我請薛琦先生，咱們臺灣證券交易所的董事長，也是一位學者，從交易所作為自律性組織監管證券市場說兩句。 主持人：多謝

[15:07:47] 薛琦：資本市場在金融里面，從間接金融最后發展到直接金融。臺灣資本市場現在的市值目前是GDP的1.7倍，從這個比例來看，這個市場算是已經蠻成熟的。剛才前面兩位先進都提到了資本市場它有它一定的功能。如果它有它的表現或者創新過頭了，偏離了它的功能，這個市場會出問題。臺灣的資本市場在20年前，90年代，它的成長非常快，它的表現可圈可點。我跟大家報告一個數字，在1990的時候，市值是新臺幣2兆，到了1999年是12兆，10年時間增加了5倍。有6.4兆是由IT資訊工業拿走了。今天大家看臺灣資訊工業，不要忘記20年前如果那個時候沒有一個強而有力的資本市場，臺灣今天的資訊工業絕對做不到今天的這樣的情形。 薛琦：資本

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[15:11:13] 薛琦：前兩天談的時候有一個很重要的問題，中國大陸的轉型，金融這個功能可以有什么表現。資本市場它非常有效率，反應很快，它如果有問題，你如果制度的設計可以作相對應的配合，它解決問題的能力也很強。三、四年前，2008年當金融海嘯來的時候，全球這個市場都是一塌糊涂。臺灣資本市場也是一樣，我們的指數剛好掉了一半。你去看我們的成交值也剛好掉了一半，那表現什么？表現成交量沒有掉。2008年到現在，我們一共只有4家上市公司在我們交易所因為財務問題而退市。這就表明這些上市公司真的不錯，它可以撐得過去。那個時候我記得在全球交易所年會的時候，大家講了一句話，盡管在金融風暴的肆虐之下，市場并沒有停下來，它還是在交易。所以這樣的情形實際上告訴我們，剛才講到改革，也講到過度創新，講到市場的監理，我很欣賞莊先生講的加法和減法的問題。我自己過去也在政府的金建會工作過，深深體會到，政府的存在就是要不斷地改革。理由是什么？一個成功的改革一定是創造了很多的機會，就把這個市場往前推了一大段。但是千萬要記得，那個市場往前走的時候，你過去的那個制度就一定有所不足。所以你要做兩件事，一個要把不合宜的改革拿掉，這就是自由化。改革的過程一定是不斷的自由化。但是你會伴隨新的監管。自由化就是剛才莊主席講的減法，你要聰明的話，就是要做這個加法。 薛琦：前兩天

[15:13:32] 薛琦：借這個機會向大家報告一下臺灣資本市場現在最大的挑戰有兩個，有一個還是如何進一步的我們叫做全球化。我們在全球化方面，從投資面我們大概做得還不錯，現在臺灣我們的資本市場有1/3市值是外資，跟日本、韓國相比，還有點差距。表示我們還有所可為。另外一個最近這兩三年來，我們一個新的領域就是外國企業到臺灣來上市，這個也是在上交所談了很久的國際板的事情，但是我自己的經驗，我說這一步走出去，不是那么的單純，因為這個門不開則已，一開的話，它馬上產生一個比價效果。你要進來的外國企業是普普通通的，不來也罷。如果它真的非常好，在你那個市場里面馬上跟那個市場的本國企業就會去比較。我想我們的環境比較好，因為我們有很多在大陸投資的臺資公司表現的非常好，所以我們把這個門打開的時候，我們到目前為止有18家的外國企業作IPO，這18家里面有3家是美國硅谷的公司。TDR在過去這段時間有31檔，現在加起來有34檔，簡單地說目前825家上市公司里面，有50家是外資企業。從這個層面看，這也是我們目前推動的一個重點。 薛琦：借這個

[15:15:57] 薛琦：你們大概也很關心兩岸資本市場怎么走法，我們很認真看待這件事情。因為臺灣的資本市場未來的發展會跟此地有關，我們到目前為止，我們第一個交流活動就是把此地的ETF引進到臺灣。三年前，我們有三檔的ETF，是上交所、深交所的。但是這三檔都是透過香港引進來的。去年有一檔，是在臺灣，它的發行人是我們自己的券商，然后他在這邊申請到了QDII額度，上交所的180檔的股票，這一檔的發行非常成功，今年馬上有第二檔出來了。還有一個是此地的中證公司，他對于編制兩岸的指數很有興趣，這個指數的編制要得到我們指數的授權，我們也很愿意，我們也很希望是不是跟上交所簽訂一個合作的備忘錄，在那個備忘錄里面我們就很具體的把指數的編制納入一個合作的項目。當然從這個地方再走出去，中國大陸的經濟的持續成長沒有人會懷疑。資本市場是經濟的一個儲物倉，經濟好的時候，資本市場一定會繼續成長。我想兩岸的資本市場應該來反映浪按的實體經濟，這個地方真是有無限的合作空間。謝謝大家！

[15:16:09] 主持人：下面請王東明先生，作為中國最大的證券公司，你對中國資本市場往下一步發展，包括監管問題，看你能提一些什么評論。 主持人：下面

[15:17:50] 王東明：剛才莊主席也都講了，我是作為一個市場的參與者來談一下我對監管和被監管的看法。去年年底和今年年初，中央經濟工作會議和全國金融工作會議都強調了一個點，那就是總理的講話，金融企業要為實體經濟提供服務。這個也是中央總結了08、09年金融危機和目前現在出現的一些咱們逐漸的像溫州由于地下錢莊崩盤引起的中國的空心化的這么一個趨勢來總結的這個東西。我們想金融企業怎么更好地向實體經濟提供服務，我覺得最重要的是用金融企業他提供的產品和服務為實體經濟提供服務。如果要用提供大量的產品和服務向實體經濟提供的話，比如說證券公司提供的服務主要就是向，比如企業要上市，為他提供上市服務。在二級市場交易，為他提供交易的服務。如果企業之間發生了一些事情，你會給他提供一些收購和兼并的服務。就是這些服務和產品就是為真正的金融企業為實體經濟提供的服務。 王東明：剛才

[15:19:56] 王東明：這里頭什么樣的產品、什么樣的服務，究竟是市場的需求和客戶的需求，需要專業的中介機構替他提供這種服務，在這個服務當中，這個服務的質量有沒有欺詐客戶的行為，這個我認為就是應該監管部門提供的一種保護了。剛才莊主席也講了，證監會要關注的是兩點，我也非常同意，一個就是保護投資者的利益。第二，防止系統性風險。保護投資者利益這塊，這里就涉及到監管的原則。我記得原來尚主席問過美國的監管原則，美國當時監管部門給他提供的，我們監管原則就是透明度監管原則。把所有證券化的產品，必須把它的設計和所有信息向社會披露、向投資者披露，這樣讓大家知道，對方投資者才有一個比較好的判斷。咱們所謂叫做三公原則，公開公平公正，當時尚主席還說了一個，他問我英國的監管部門的監管原則是什么。當時英國監管部門的監管原則就是原則性監管，監管幾個重大的原則，在這個上面是不能碰的，在這個之上就是你市場的行為。證監會提出找準地線、放開空間，這也是很貼切的對現實的說法。 王東明：這里

[15:23:09] 王東明：我怎么理解系統性風險？從金融角度來說，就是大規模的金融企業，特別是系統性重要的金融企業大規模連續的破產，在社會上造成大量的恐慌，特別是金融企業。金融企業特別是銀行，如果他發生連串連鎖的破產，他會對社會整體發生巨大的動蕩。這一點應該是證監會具體防止。第二，從資本市場上來說，應該保護沒有太多評估能力的大量的散戶，我們叫做老百姓。在這個之上，我們的語言就是一個公募、一個私募產品，對于公募產品，涉及到老百姓利益的，一定要對銀行進行大規模的監管。因為他涉及到老百姓的存款。對證券市場來說，你一定要對這些公募的產品進行嚴格的把關，因為他購買的對象大部分都是老百姓，因為老百姓沒有太多的鑒別對產品的復雜程度，它的鑒別能力比較弱。所以我認為這塊的監管越嚴越好。除了這個之外，這個上頭的空間就應該放開了。咱們現在之所以我們的證券行業無法向社會和資本市場提供很多的產品就在于審批現在過于嚴，任何事情都要審批。這一點其實我也可以理解，因為咱們國家你看投資銀行的歷史，他實際上是一個隨著市場的發展、隨著客戶的需求而發展起來的。你看所有大的投資銀行，包括高盛也好、包括歐洲的投資銀行，都是原來小的票據公司，隨著客戶的一點點需要和市場發展，逐漸起來了，他沒有牌照的概念，咱們國家的資本市場，特別是證券行業，92年成立證監會的時候，成立三個大的證券公司，當時都是政府成立的，成立證券公司怎么做？當時也是借鑒國外，你可以做承銷、經紀業務、資產管理業務，給了四張牌照，四張牌照之內的事情所有的都要審批。就形成了監管的體制、運營體制都有一個慣性思維。你提供了一部分服務，但是沒有提供市場所需要的給你的服務。 王東明：我怎

[15:25:42] 王東明：中國資本市場發展到今天，從0到30萬億這個規模，但是整個證券行業本身發展的非常緩慢，拿中信證券來說，最近我跟北京銀行的行長有一個交流，他07年的時候，他的資產上市之前才2000億，最近我跟他交流的時候已經達到了1.2萬億，增加了6倍。中信證券07年的時候也是差不多3000億總資產，但是到了去年年底中信證券總資產已經下降到1600億，我縮水了一半，產品提供能力大大削弱。按道理，證券公司本身一個功能，應該是市場的組織者，是一個流動性的提供者，同時也是交易對手方這么一個角色。我們現在都是僅僅都是按照牌照進行，所以整個證券行業沒有起到應有的作用，我們也希望，現在看來資本市場在十二五期間可能會發生越來越大的作用，特別是對于中國目前經紀已經發展到現在，需要進行大規模結構改造、產業升級，在這一點上和這個五年、十年相比，證券市場可有可無，現在你的資本市場必須有的。因為資本市場不僅僅有配置資源功能，還有一個很重要功能，就是分散風險的功能。咱們國家經過幾十年，由于間接融資作為主導方，他現在實際上在銀行體系內聚集了大量風險，這些東西都必須從銀行的資產負債表里逐漸剝離出來，通過證券產品。證券化過程中需要進一步的，剛才薛總也講了要放松管制，才能釋放整個市場巨大的創造產品的功能。 王

[15:26:12] 主持人：其實說了一個意思，就是現在要做減法。下面請方星海先生，他現在是上海金融辦公室的負責人，從地方角度對咱們資本市場發展提一些看法。 主持人：其實

[15:28:32] 方星海：我就提一個建議，我是從地方政府的角度，但是我不代表地方政府。聽了李克強副總理的演講深受鼓舞，他講話中強調中國經濟保持長期較快的增長是完全可能的，但是是要加大改革開放，要更進一步發揮市場在配置資源當中的基礎作用。我體會中國人均GDP只有5000美元，增長空間是非常大的。但是這些空間潛力不是自然而然就釋放出來，是要通過加快改革開放，加大市場作用才能發揮出來。現在我們國家經濟增速的下滑是比較明顯的，一季度數據出來大家可能看得到，可能比我們想象的還要明顯一點。面對這樣的形勢可能有兩種選擇，一個是再增加一些貨幣政策的支持、財政等等，像我們當時應對金融危機那樣的做法。還有一個是加大改革開放，使得經濟增速可以恢復，我覺得后面一種辦法是比較可行的辦法，前面那種辦法不見得現在能夠行得通。因為我們今天是金融這個領域，金融這個方面加大改革開放，我們現在一行三會都在做，剛才莊主席也談到證監會改革措施，4月1日證監會公布了新股發行改革措施，銀監會也在討論怎么讓更多民營銀行進入銀行業，這些都非常好。在我們國家一行三會全國集中統一的監管體制內做一些改革開放的措施很有必要，但是我感到還不足以使我們整個經濟的增速包括經濟的潛力得到充分釋放。 方星海：

[15:30:04] 方星海：大家也不要忘記整個跟金融有關的行業，除了全國集中統一監管領域之外，還有很多不是在這個集中統一監管領域之內的金融領域，比如民間融資、這幾年發展起來的小額貸款公司、融資性擔保公司、PE、VC、私募證券基金、保理公司、非公眾公司股權交易市場，等等這些市場領域都是非常值得我們關注。而且這些領域的量也不見得小。民間融資、好像溫州就有7000、8000億，那你想想全國是什么概念。我們眼界要進一步放開，不能僅僅盯著全國集中統一監管的這個領域，還要關注不是集中統一監管的金融領域的發展。這幾年應該說也是發展的比較迅速，從地方政府這個角度看，集中統一監管體制提供了很大支持，但是還不夠，另外一個體系也要進一步發展。 方星海：大家

[15:33:04] 方星海：我提一個建議，首先是一個觀念上的認識，不是集中統一監管體系之外，這個金融體系并不是說就是一個無法可依的體系，他也要有法可依，只是不不是集中統一監管的模式去管理。這里面有兩個法律，一個是06、07年公布的有限合伙企業法，這個是管了PE、VC、私募證券基金等等都是在這個法律下來管。這個法律出來后，對整個行業發展非常有用。還有我剛才提到的非公眾企業的股權交易市場，這個里面沒有正規的法律，但是也有一點規定，股權只要是200人以上的都可以界定為非公眾企業。這個建議是什么呢？我希望在有限合伙企業法和其他的法律方面能不能作一點修改，就是說現在有限企業合伙法規定的有限企業只有50個有限合伙人，就是所謂的LP不能超過50，這個有點小了，如果稍微擴大，到100人的話，這方面業務可以做大。非公眾企業股東人數200人以下也稍微少了一點，能不能擴展到500人，美國就是500人的概念。這樣可以大大有助于PE、VC、非公眾公司股權交易市場的發展。還有一個法律是我們國家稅收法律怎么樣進一步更加完善一些。比如有限合伙企業法是有的，但是跟有限合伙企業相配套的稅收體制是不明確的。比如LP怎么征稅，管理費怎么征稅，都沒有明確規定。實際運作中，稅務部門往往就高不就低，比如LP征稅，有些地方就提到應該按照個體戶辦法來征稅，從5%征到35%，就沒有一定的規定。稅法的完善，這也是改革的措施，是不是能夠速度進一步加快，否則會嚴重影響這個領域的發展。我就提這么一個建議。 方星海：我提

[15:33:38] 主持人：下面我們請Tim Dattels從他這個從業者的角度對中國證券市場提出一些意見。 主持人：下面

[15:36:14] Tim Dattels：因為我不是博士，所以我覺得我5、6分鐘就可以講完。監管者遇到的挑戰是非常大的，作為監管者你們的工作非常難。但是我今天想法有一些不同，在市場從業者的角度，過去20年中我們每天都在這個市場摸爬滾打，過去在高盛工作，后來到中國，然后做PE，投資中國的企業，建立中國的企業。我的這個故事可能跟大家的故事不同，如果回到15年前的話，那個時候中國資本市場剛剛開放，高盛非常的積極，我非常清楚記得，朱镕基總理是偉大的思想家，是一個最重大的經濟學家之一，他開始對國有企業進行改革，開始發展資本市場。中國那個時候開始了資本市場的改革。中國很多大的企業，比如中國移動、中國石油都上市了，這些公司上市主要在香港、紐約上市。在海外市場上市之后，他的做法跟大多數國家不同，大多數國家把最好的國有企業，把這些資產用于發展國內的資本市場。通常是外國投資者的一個禮物，中國也進行了很多國有企業的改革。但是我就奇怪，為什么不用這些最高質量的資產來發展國內資本市場，而作為給外國投資者的一個禮物呢。那個時候我們經歷了亞洲金融危機、網絡泡沫的破滅，后來又發生了很多的金融危機，比如2008年金融海嘯發生了，在過去15年中我們看到很多危機，作為一個投資者我發現在中國有很多的企業家的公司都沒有獲得他們所需要的資本，這個很奇怪。 T

[15:38:39] Tim Dattels：中國有很巨大的資源，有很多的儲蓄，而且有很多的智力資源。我在硅谷做了很多工作，我看到有很多的企業在中國發展起來，這個數量超過了世界上任何一個國家。很多的企業家無法拿到資本，盡管有3萬億外匯儲備在中國，但是很多企業家都獲得不了資金，這個很奇怪，我和企業家進行溝通，他們說他們從銀行那里拿不到貸款，那些好的公司會吸引到TPG這些好的公司進行投資，我們會做長期的投資者，和他們一起合作，直到他們成熟了，開始進入資本市場。很多這些中國好的企業在海外進行融資，中國資本市場的參與者失去了投資那些高質量公司的投資機會，我覺得資本市場和銀行體系非常的支持國有企業，而沒有支持中小企業，所以我希望監管者能夠認真地思考。我知道有一個事實，全球的金融危機，全球的金融結構和復雜的金融產品使得監管者有很多問題要關注，幾天前也講過復雜并不是一個好事情。但是透過股票進行融資并不是一個復雜的產品。看一下中國的市場，中國的市場在過去幾年中有雙位數的增長，增長了20%。上市公司的質量和那些已經在海外進行投資或者正在進行海外上市的公司的質量是不同的。 Tim D

[15:39:43] Tim Dattels：中國的人口紅利過幾年就會消失，這個贍養費用不斷增加，所以這個國家有十五年時間改革自己的資本市場，能夠使得中國公民投資于銀行產品、投資于儲蓄，同時也可以提供資本市場高質量的產品。我在這里研究了十五年，我覺得要使大的公司、小的公司進入資本市場，這個速度必須加快，否則中國就會受損。我深信中國金融行業能夠應對這個挑戰，但是要有很多工作要做，我并不擔心復雜性，我們首先應該建立提供不同的基本的股票融資產品。謝謝！

[15:39:55] 主持人：最后我們請Richard Attias。 主持人：最后

[15:42:51] Richard Attias：我不需要5、6分鐘，基于我的經驗，我有20年的經驗，我覺得最重要部分就是問答，所以我會留很多時間給大家問答。在所有尊敬的嘉賓之后發言，我覺得很謙卑。包括TPG合伙人發言后，我覺得我沒有什么補充的。我只是想跟大家分享一下我的想法和我的一些經驗教訓。我們從西方世界獲得一些經驗教訓，創立了達沃斯論壇后，我也創立了紐約論壇，關注全球經濟主要面臨的話題。我想主要說五個詞：首先是領導力。我們現在正在危機當中，當然這是一個金融危機，這個也是因為缺乏領導力才出現的危機。我們現在仍然面臨著危機，這是因為領導力還沒有得到加強。最重要的就是發展自己的領導能力。第二個詞，透明度非常的重要。我在迪拜住了一年，這是08年，數千個印度人、斯里蘭卡人、巴基斯坦人都必須24小時內離開這個國家，因為他們失去了自己的工作，我們問他們為什么失去了工作？他們說是對沖基金導致的，但是他們并不了解對沖基金，所以我們培訓公眾非常的重要。很多人并不理解我們說的是什么。當我們講到監管，講到加加減減，當投資者來投資股票產品的時候，他們并不知道金融市場上到底發生了什么。對公眾來說，一個監管體系如何發揮作用，很難使他們理解，比如說在美國，我們有很多的監管，現在監管政策出臺，但是缺乏獨立的監督。公眾似乎根本就不理解這些新的監管規定，他們覺得這個市場還是沒有監管的市場。 Ri

[15:45:01] Richard Attias：剛才提到高盛，他經常支持共和黨和民主黨，所以很難理解你如何作為一個客觀的監管者，因為很多機構既支持共和黨，又支持民主黨。在歐洲也是這樣。我并不希望大家關注美國，幾天前法國最偉大的CEO一直在說我們應該征稅、征稅、對大的CEO進行征稅，對高層管理人員進行征稅，因為他每年賺100萬歐元，他一年賺了1600萬歐元，這是很大的丑聞，而且影響了競選，這些問題必須得到解決。第五個詞，協作。我覺得沒有協作的話，就不可能成功。講到監管、創新和改革的時候，我們需要20分鐘以上來討論這個問題。但是我覺得更重要的是讓大家問答。我們覺得應該采取更加具有協作的方式在公司之間進行合作，而且不僅要改革資本市場，同時可以改革G20、G8機制，這兩個機制必須要得到改革，我們希望領導者重新成為偉大的領導。很多二十國集團、八國集團都提出了好的想法，我們希望他們做得更好。謝謝！

[15:45:21] 主持人：到現在一輪言論已經結束，所以為大家爭取了15分鐘提問時間，大家趕緊舉手。 主持人：到現

[15:46:20] 提問：我是許一慶，我從香港來的，剛才莊主席講到金融能夠支持實體經濟，可是我們現在發現A股市場上市公司跟中國實體經濟表現相差非常遠。全世界很少有國家經濟成長每年都是數一數二，可是股票投資報酬率是倒數數過來的，這個已經持續了很多年的現象。我們對于證監會剛才出臺的意見稿充滿了期待，這是一個觀察，可是我不曉得為什么是這樣，請教在座各位專家。 提問：我是許

[15:46:38] 主持人：剛才有位嘉賓提到經濟發展10%GDP，為什么資本市場沒有跟上。我們請李劍閣評論一下。 主持人：剛才

[15:46:58] 李劍閣：這個還是應該莊主席回答比較好。像莊主席是管機構，對上市公司監管好像是另外一個主席管。 李劍閣：這個

[15:49:06] 莊心一：不是解圍的問題，有問題要李劍閣和王東明講。我先理解一下你的問題，你的問題是中國經濟高速增長，中國上市公司股價沒有相應增長。中國上市公司增長了，在我的印象中間，93年我們上市公司每股稅后利潤大概是0.13元，96年是0.19元，2000年是0.49元，去年到3月底為止大概400多家公司已經披露的是0.51元，所以上市公司在成長。你指的是股價沒有相應變動。所以我又要說我的看法，股價問題，監管機關不宜多說，我就談談我的一個趨勢性的判斷，我看中國的股價、股指跟中國經濟總體上說，它是跟著中國經濟是一致的，唯一和成熟市場的區別是它的反應過度，一有不安就跌的很大。一有欣喜就漲的很快，一漲恨不得把后十年的都漲完了。我感覺是這么一個。總的你看趨勢，它和中國經濟增長趨勢是一致的。要不然就無法解釋2000年上證指數100點和現在上證指數到現在雖然說最近老在跌，還在2200點，要不然無法解釋20年的發展。至于股價，我們請王東明說。 莊

[15:51:24] 王東明：中國股票市場是一個典型的散戶市場，幾乎沒有太多的機構，機構就是現在目前一點所謂的基金管理公司管著大概不到2萬億的資金。但是咱們市值已經差不多了30萬億，這里面有很多都是非流通的股票，實際上名義上有這個市值，但是實際上真正沒有進行流通。咱們現在有一個大的問題，一方面所謂名義上資本市場，同時還有一個40多萬億，零售的和機構的，加起來差不多80萬億，這一塊理論上根本不允許進入市場，他可能通過各種渠道進入市場，但是并不是主流。這里咱們大量退休的保險，你現在資本市場基本上不是一個，如果你要是投資，穩穩當當投資，如果按20年、10年這么一個長度來算，應該有一個財富效應在里面。咱們這個市場幾乎沒有顯示出這種東西。這里頭，比如說咱們銀監會也好、政府機構也好，這個也不許進入市場，那個也不許進入市場，所以這些都沒有進入。還有一個我們怎么去把真正的存款挖掘成為投資，這塊也沒有一個市場的東西。要不然你就可以進，要不然你就不可以進。比如說咱們一些大的企業留著一些，他在進行他的投資當中，中間有很多企業是有一些資金在手里，但是不能投這些東西。這些東西都割裂了經濟與經濟之間的內在聯系，所以造成市場起伏非常大。 王東明：中國

[15:52:28] 王東明：我從這一點，我覺得現在機構投資者數量太小。第二，整體體制上，怎么把存款變成投資，這個東西沒有一個很好理順這個關系，所以造成現在目前市場非常弱，沒有一個陸續持續資金的補給機制在里面。比如新股改革的體制，有一批資金就等著那個地方，打你的新股，賺點錢就走，所以很難有長期的二級市場投資。這個需要一個比較長期的，比如保險資金，還有一些大型資金作為機構投資者進來進行投資的。 王東明：我從

[15:52:35] 主持人：我們請Tim Dattels談談。 主持人：我們

[15:53:20] Tim Dattels：剛才我講述了企業的高質量的發展，我也講了QFII的問題，我覺得溫州的改革還是非常有效的。我想回答你的問題，中國的主權投資基金在全世界都在做投資，現在中國的QFII機制還是非常有限制的。海外的基金如果你的配額有限的話，很難在中國做投資。剛才你也講了如果有更多的機構投資者參與市場，市場發展會更好、更快。 Tim Da

[15:57:15] 秦曉：我對剛才這個問題談談個人看法，首先我很贊同莊主席和王東明的看法，我作為一點補充，我覺得這個跟政府政策有點關系。我們說得具體一點，我們資本市場有幾個大的產業，一個是金融，銀行業為代表的。一個是地產，一個是電力、能源。市場需要一個可以預期、可以計算的，把它定價。這幾個產業都是被低估的。因為你說了很多政策，你從來沒有說得很清楚。比如一個行業，一個是說利率自由化。這是從十六大我就寫了文件，到現在快十八大了，做點什么事？人家不知道你什么時候要做，你做的是一個對稱的還是非對稱的，是漸進的還是非漸進的，人家不知道你那我就只好低估你。第二，政府平臺4萬億，到底里頭有多少不良資產，我覺得銀監會那個數字比較準，因為他有一個五級分類標準，如果經濟是8.5:他是多少不良資產，7:5:是多少不良資產，這個都可以算。你不說，我再給你低估一下。比如按照巴塞爾3增加撥備覆蓋率，那個首先是不是符合中國國情，是不是要跟那么緊，不要西方出了一個資產負債表的問題，我按照西方那個藥去吃。你要說也說清楚，你準備怎么做，一步一步地。所有信息都不清楚，都在說，那人們只好低估你。說煤電聯營，聯營后又失敗。電價放開點峰、谷，沒有一個長期清晰的政策讓你給企業定價。還有地產政策，人家不知道你這個限購政策是不是一個長期政策。我不知道你要做什么事，說要把它回歸到正常價格，還遠不如回歸到正常制度比回歸到正常價格更像政府的說的話。莊主席都說監管部門不談價格，你怎么談價格問題呢？你應該說回歸正常制度。你怎么回歸正常價格呢？價格是某一個人定的嗎？這些事情都不給清晰政策，所以這幾個大行業被低估，股市永遠起不來。 秦曉

[15:57:21] 主持人：最后一個問題。 主持人：最后

[15:58:11] 提問：我是第一財經的記者，我問一個制度建設的問題，我的問題提給莊主席、李董事長、方主任。只有一個問題希望四位領導簡短回答一下。證監會正在推新股發行制度改革，四位領導每個人用簡短語言談談對新股發行制度改革的意見或者建議？比過去好的方面就不談了，先談談需要繼續完善的地方。 提問：我是第

[15:59:13] 莊心一：市場任何一項改革都涉及到千家萬戶，另外一個，今后相當一段時期。所以我沒有什么建議，我們在做一個算術題，怎么樣采集最多，把所有該采集的元素都采集進來后，尋求一個最好的均衡線，或者尋求一個最優的公約數。這個公約數肯定是所有數字都不是它那個數字簡單的體現，但是他體現的那個元素都在里面體現了。由此我就解釋，不可能都滿意，也不可能都不滿意。我們尋求的是這個。另外一個，隨著約數的變化，公約數也要變化。 莊心一：市場

[16:00:26] 李劍閣：一號發出來的新股發行制度征求意見稿，我看了它的核心是兩句話，一個是加強信息披露制度，讓市場能夠鑒別。第二，淡化監管機構對企業盈利能力的判斷。但是我個人覺得這個征求意見稿還有一個缺陷，他總的是防止定價過高，但是如果你給市場這樣一個印象的話，將來投資者認為這個出來后，定價可能會偏低，于是炒新問題又出來了。大家炒新股打到天上的歷史也沒有忘記。我說這個好像是說定價偏低一點對投資者有好處，但是炒新問題如果再出來的話，后果一樣是嚴重的。我覺得這個文件在這方面還需要平衡一下。 李劍閣：一號

[16:00:51] 王東明：這個里頭，一個最重要的就是剛才莊主席也說了，一個是要加強信息披露。第二，得進一步市場化，你得相信市場比監管機構要聰明。第三，大力發展機構投資者，因為只有他們才能對定價有更多的發言權。 王東明：這個

[16:01:46] 方星海：這個問題跟剛才前面那個問題，有關發行制度改革最后要實現一個目的，怎么樣讓中國非常多很好的企業很踴躍地愿意到你這個市場發行股票，供應比較充足的話，導致發行價格相對比較合理。如果實現這兩個目標，我們經濟增長才能給股民帶來實際收益。我昨天也簡單學習了一下意見，我覺得邁出的步伐還是比較謹慎的一步，離實現這兩個目的恐怕還有一定距離。 方星海：這個

[16:03:41] 薛琦：一個建議，如果市場比政府聰明的話，你為什么不把上市的審查讓交易所去做？政府就不要做了。在臺灣交易所，上市公司的審查，我們是負百分之百的責任，香港也是，全世界好像都是，你這樣的話，它的責任就很容易劃分。另外剛才許問的問題，我提一點，你看臺灣的上市公司，我們的交易所它一年賺的利潤是我們GDP的11%，它的11%利潤，2/3，65%發出來。這65%里面85%給你現金。所以臺灣證券交易所，如果有這么好的公司，機構很喜歡，自然人要退休的時候，他就去買這些股票。所以股利發放政策，我記得郭主席就把這個，股利怎么發是你的事情，至少要把你的東西講出來，講出來后讓投資者做決策，這個對長期健全發展影響頗大。 薛琦：一個建

[16:04:53] 主持人：在中國證監會、交易所審批基本上都是政府審批，一回事。今天說了一個事，證券監管，加號減號，但是這個加號、減號絕對不是數學，是一門藝術。這個有的時候還得聽聽市場的意見，請大家給臺上嘉賓一個熱烈的掌聲，謝謝大家！

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