還原摩根大通1000億CDS交易細節

2012年05月15日 02:06
來源：21世紀經濟報道

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自營交易部門似乎成了大型投行遭受詛咒的地方。

去年，自營交易部門下屬Delta One的一個“流氓交易員”讓瑞銀蒙受20多億美元的虧損。今年，厄運轉向了美國最大的銀行(按資產計)——摩根大通。

5月10日晚間，摩根大通首席執行官戴蒙(James Dimon)在對分析師和投資者的電話會議上稱，該行首席投資辦公室(Chief Investment Office)因交易失誤將導致至少20億美元的虧損。

戴蒙進一步表示，由于摩根大通正試圖退出此項交易，損失規模可能還會擴大10億美元。他同時警告說，實際損失數額可能更大，目前的市場波動很大，這樣的波動幅度可能貫穿當季和下一個季度。

5月11日，惠譽宣布，將下調摩根大通債券評級，并將其列入負面觀察名單。

摩根大通首席投資辦公室也將面臨一場人事動蕩。據外媒報道，可能離職人士包括三名高級管理人員，以及在信貸市場持有大量頭寸的交易員、綽號“倫敦鯨”的伊克席爾(Bruno Michel Iksil)。

1000億CDS

戴蒙并未披露有關“合成信貸資產組合”交易和虧損細節。據本報記者了解，摩根大通正在就該項交易進行內部審查。

摩根大通一位內部人士向本報記者透露，相關交易是做賭美國經濟復蘇的信用違約掉期(CDS)。

“CDS合約中一般會約定退出條款。”一名從事CDS產品設計的人士向本報記者解釋，這種退出條款一般要求CDS的賣方支付合約剩余期限內的價值，即按退出時的市場價和約定的公式計算，在合約剩余期限內賣方須承擔的損失。“即便是將CDS合約賣出，也需要支付接手方至少合約剩余期限內，可能需承受的損失。

在一個CDS合約關系中，購買信用違約保險的一方為買家，承擔風險的一方為賣家。雙方約定如果金融資產沒有出現違約情況，則買家向賣家定期支付“保險費”，而一旦發生違約，則賣方承擔買方的資產損失。

在造成摩根大通巨虧的CDS合約中，摩根大通即為賣家。上述CDS人士向記者介紹，CDS合約類似保險合約，每一個對家的合約內容可能都不相同，損失額的計算公式也可能不同。

研究機構Credit Sights指出，摩根大通所出售的CDS所掛鉤的指數是Markit的CDX.NA.IG9(CDX North America Investment Grade Series 9)，CDX.NA.IG9指數由125種北美企業信貸組成，這些信貸的評級為投資級。今年以來，該指數CDS合約投資的總價值增長至1480億美元。摩根大通賣出的CDS名義價值總計最多為1000億美元，占比最多達2/3。

巨額持倉及對沖策略

“那么大的倉位，應該是獲得(上級)默許的。”一位衍生品交易員表示。而摩根大通內部的人則坦言，作為公司的明星交易員，其授權確實很大。

另一種原因則可能與摩根大通的投資策略有關。

戴蒙表示，該行通過對CDS指數(CDX)實施所謂的“flattener”策略(即下注CDS指數期限曲線會變得平坦的策略)或份額交易(tranche trades)來進行對沖。在這種策略下，CDS的小幅波動對其敞口的影響是相對中性的，但當CDS大幅上升，即事態極具惡化時，該策略將獲得收益。

不過，“flattener”策略的問題在于必須進行再平衡，這意味著摩

根大通需要保持在CDS指數期限曲線近端(短期合約)的購買與遠端(長期合約)之間的比例，也就是說需要建立更多的頭寸，以支持交易背后的初始投資理念。

那么大規模的持倉是如何導致摩根大通遭受巨額損失的？

上述CDS人士進一步解釋，在最簡單的CDS合約關系下，如果摩根大通賭美國經濟復蘇，也就是這些企業信貸的信用風險降低，這時，作為賣方的摩根大通不需要賠付或者只需要賠付較少金額，而CDS指數上漲，則意味著信用風險提高，對摩根大通不利。

不過數據顯示，最近一個季度，CDX.NA.IG9僅上漲了30個基點左右，這似乎并不足以為何摩根大通帶來如此巨額虧損。

按照戴蒙的解釋，摩根大通做多CDX的長期合約，同時做空CDX的短期合約進行對沖。如果摩根大通在發現風險敞口計算錯誤后停止管理對沖交易的比例，那么其敞口就變為單向的看空或看多，并沒有對沖的作用，同時也使自己的敞口暴露在市場風險之下。

降低股票回購成本

在交易巨虧的消息公布之后，5月11日，摩根大通股價在紐約證券交易所暴跌9.3%，收報36.96美元，市值蒸發150億美元，惠譽、標普紛紛下調該公司評級，與此同時機構也開始紛紛下調摩根大通的股價目標。