解構IG9：金融危機前最后的指數衍生品如何擊中大摩

2012年05月17日 05:23
來源：第一財經日報作者：周佳

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摩根大通“倫敦鯨”事發后，其首席投資官已“提前退休”。這一事件在各銀行間也引起軒然大波，它們紛紛檢視各自的倉位，希望不要“連帶中招”。與此同時，美國各大監管部門至今仍對事件三緘其口，令奧巴馬總統的監管疾呼略顯蒼白。

風險管理一線間

“自從4月份《華爾街日報》報道我們‘倫敦辦公室’有位在信貸指數市場上呼風喚雨的‘倫敦鯨’先生后，我們一下子就受到了很多關注。雖然沒見過‘倫敦鯨’本人，但是我相信他并不是有的人想象的那樣極度自我無視風險的流氓交易員形象，至少在紐約辦公室里，大家普遍都受過良好的教育，很多人都是數理博士。” 摩根大通紐約首席投資辦公室(CIO)的一名工作人員告訴《第一財經日報》記者，“大家的工作主要是基于建立模型分析市場和產品的內在價值來做出投資決定,從來沒有聽說靠直覺而不是可靠的論證來做決定的。

“看到摩根大通的交易損失曝光后，我們被召集起來分析摩根大通手頭可能有些什么倉位，討論如果摩根大通被迫平倉時可能采取的策略和對市場的影響。”另一家大型銀行從事信貸衍生品的交易員告訴本報記者，“雖然沒有可能完全知道他們到底在干什么，但早先的報道和大量的市場異動可以肯定，他們用了10年期的IG9和基于IG9的指數分層衍生品(tranche)。

IG9是Markit CDX.NA.IG99指數的簡稱。Markit CDX.NA.IG是包含125家投資級公司的信貸違約掉期(CDS)的指數，最常見的是5年期和10年期的，每半年會推出新的指數，目前最新的是IG18，擁有最好的市場交易量和最小的買賣差價。IG9則發行于2007年9月，目前只包含121家公司，另外4家已經在2007年后的金融危機中破產了。如果單做指數交易，選擇最新的IG18不僅擁有更低的交易成本, 說不定還能有足夠大的交易量讓“倫敦鯨”避免擱淺。

但是IG9是金融危機前最后推出的指數，也是最后擁有指數分層衍生品的指數。金融危機前信貸指數被大量用來構筑結構化產品(CDO), 所以每個指數都有相對應的指數分層衍生品。從IG10開始，因為CDO市場崩潰，沒有客戶需要新的指數分層衍生品來構建或者對沖基于新指數的CDO。

“‘倫敦鯨’可能是看中指數分層衍生品的某些特性，例如購買處于資本結構高端的指數分層衍生品，可以用很小的代價，來購買只有121家IG9指數中公司總共的破產損失達到或者超過40%損失的情況下才開始賠付的保險合同，用來防范系統性風險。”上述交易員說，“但是指數分層衍生品擁有很大的金融杠桿和復雜的風險，必須用大量的指數去隨時動態對沖，如果不能用指數對沖，就會有很大的單向看空或看多的市場風險。而且為了減少其他的復雜風險，或者減少成本，他還做了曲線交易(curve trade)。從他們自己的模型里看，可能這樁交易很完美。

問題是，上述指數分層衍生品擁有的風險，不能直觀地看到，只能通過模型去估算，每個銀行間的模型都不一樣，實際上到底風險有多大，根本沒人知道。摩根大通CEO戴蒙在5月10日的電話會議上表示，要收回原先披露的VaR(風險價值)而改用2011年一季度前的老模型。這個模型改變使得直接決定銀行必要資本量的VaR從原先披露的每天平均6700萬美元大幅上升至1.29億美元，在季度末更是升至1.86億美元。

曾在摩根大通工作的一位風險控制經理告訴本報記者：“摩根大通的文化比較注重業績，今年年初還大量擴招人手準備保持盈利的高速增長，同時比較輕視風險管理，控制部門相對沒有話語權。這次主動披露問題希望是改變的開始。

政府監管遲遲未動

摩根大通巨額交易虧損事發后，美國總統奧巴馬再次登高疾呼要加強監管，然而對他的響應卻多少有點冷清。美國對于銀行的監管部門大大小小有20多個，但目前沒有任何一家公開出面表態。

可以說，摩根大通的交易最直接地打了美國審計師和貨幣辦公室(OCC)一記耳光。作為美國財政部下屬的銀行監管部門，OCC在各大銀行都有常駐的監管力量，對銀行日常運行進行監管。然而這眼皮底下的事，他們卻沒有及時監管到。即使在《華爾街日報》4月對這起不同尋常的交易進行報道后，OCC仍舊按兵不動。

對此，OCC發言人布萊恩·哈伯德(Bryan Hubbard)告訴本報記者，他們在摩根大通的常駐監管部門正在對此事進行調查和評估。

“我不知道什么時候會出結論，對于將來的監管是否會更加嚴格，我們尚不能做出決定。但是有一點我要強調的是，許多人提出此項交易違反了沃克爾法則，這種結論是不成熟的。”哈伯德說。

而眾所周知的美聯儲就更是三緘其口了。事實上，摩根大通CEO戴蒙是紐約聯儲董事會9位主席之一。這次東窗事發，本報記者分別聯系了美聯儲、證監會、聯邦存款保險公司(FDIC)和OCC。美聯儲是唯一記者留言后，沒有任何回應的。

美聯儲前理事加里·斯特恩(Gary Stern)公開表示，應該有充分的理由詢問，戴蒙是否該辭去在紐約聯儲的職務，這對處理有關“利益沖突“的言論有很大幫助。

另外，FDIC新聞發言人大衛·巴爾(David Barr)和證監會方面則回應本報記者，他們拒絕對此事進行評論。

事實上，美國眾議院農業委員會本來還打算在5月17日對一項新的議案進行投票。該投票將決定是否限制多德-弗蘭克法案對銀行國際分支機構的管轄權。目前，該委員會決定推遲投票。這項議案一旦通過，顯然會削弱多德-弗蘭克法案對銀行的監管。據稱這項新議案在某個眾議院委員會得到了兩黨的支持。不過，這項新議案必須得到參眾兩院的支持，才會最終遞呈奧巴馬批準。

紐約市政府華裔主計長劉醇逸5月15日則發表聲明，要求摩根大通“盡可能從那些應為20億美元交易損失負責的高管那里追回每一分錢” 。