周小川：國務院要求防貨幣政策超調刺激政策適時退出

2012年11月18日 10:11
來源：鳳凰財經

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鳳凰財經訊 2012年11月18日，首屆金融街論壇在北京金融街威斯汀酒店舉行。論壇邀請國家相關部門及北京市領導、一行三會領導、金融機構負責人、國際金融組織負責人、國際經濟學家等出席。鳳凰財經全程直播。央行行長周小川在論壇上表示，國務院對貨幣政策的要求過去一直是科學性、前瞻性和統籌性，與此同時也提出了針對性、靈活性的描述，要防止調控的時候出現超調。

以下為文字實錄：

周小川：各位來賓、各位領導，大家早上好！

非常榮幸參加金融街論壇。金融街的建設取得了非?？上驳某删?，而且仍然在逐步卓越發展，我在此首先對這個發展和當前所取得的成績表示熱烈的祝賀。同時，我們也期待著將來還會有更大的發展。另外，我們這些金融機構，包括央行在內，都對金融街的發展和提供的優良服務感到非常滿意。我們人民銀行也打算在金融街有更大的發展，我們目前國家外匯儲備經營了三點幾萬億美元，目前還沒有自己的辦公樓，正在計劃之中，可能會進一步也給金融街提出新的要求和希望，希望得到大家的支持和幫助。

我想在金融街論壇上致辭不要太多，簡短一點就可以了，主要是希望我們這個論壇能夠討論一些大家所關心的實質性問題。對于中央銀行來講，大家最關心的就是貨幣政策和宏觀調控問題。那么貨幣政策和宏觀調控問題在很多場合下也都討論過，每次開會的發言也有一點深入，根據我最近得到的一些大家的要求想講一個題目，這個題目是宏觀調控的經濟描述與工程描述。所謂工程描述就是我們人民銀行在貨幣政策司和上海貨幣市場，每個小時都在進行日常的操作，有點像工程師做具體的操作。與此同時，人民銀行總行，甚至再往上還有國務院會對這個貨幣政策的宏觀調控提出具體的目標和要求，一般都是經濟性的描述。

所以我們列了一張圖來表示經濟性的描述是什么樣的，比如說這次金融危機大家提出來，貨幣政策要進行逆周期的調控，不能太過于順周期。國務院對貨幣政策的要求過去一直是科學性、前瞻性和要求性，與此同時也提出了針對性、靈活性的描述。要防止調控的時候出現超調，我們所說的超調有的人說是反應過度，就是overshooting。同時有的刺激性政策要適時的退出這一類的語言。具體而言首先就是調整的方向，另外就是數量，還有就是時間特性，先調快后放慢，還是先調慢后放快。還有就是在多變量的時候，在多個調控工具的時候，要有效的選擇調控工具。如果有多個調控工具的時候，你在使用的時候要有順利。這就涉及到剛才所說的是進行正反饋還是逆反饋，所謂逆周期就是我們所說的逆反饋。比如說通貨膨脹調一個百分點，你的利率是怎么樣？這是比例問題。時間特性無非就是先快后慢，基本上體現的就是微升的特性。如果根據累計的曲線慢慢調的話，就是積分的特性。還有就是識別調節，光是反饋調節是不夠的，還是需要為有前饋反應。

那么這里面的溝通關系也是很有意思的。因為我們操作了這么多年，從我的角度來講，一多半站在經濟描述的角度，但是我們也在實際參與具體落實在工程描述上。經濟描述的如果過于籠統的話，操作的層面會告訴你說，你說的意圖不清楚，是不是能夠把意圖說的更清楚一點。如果經濟描述方面就是說撿了一些好的詞，就是說優點都要要了，副作用都不想承擔的話，工程方面會告訴你了，你要的太高了，不可操作不可行。

另外，工程方面也從細節方面告訴你什么樣，是對經濟系統的識別到底是不是正確的，是不是有偏差，調控封閉的特性是什么樣。所以實際上經濟宏觀調控系統利弊得失，你怎么比較，所以這種溝通，我覺得非常有用。

首先我們說本次全球金融危機，提出的最大的問題就是經濟總的順周期性導致了這次危機因為重要原因列入了公司的評級，列入從資本市場的順周期性。特別是杠桿性接待的順周期性，也列入了會計準則法，所產生的順周期性。因此，宏觀調控的基本經濟描述就是要求增加密周期調解，也就是副反饋的反饋系統。所以我們就是說有一個簡略的副反饋系統。從左邊來看，經濟學上所用的詞是，左邊是有外生變量，這應該寫輸入，寫輸出。從反饋理論來看，可能有個輸入變量。對象系統正好是我們的經濟系統，對象系統最后產生一個狀態的變量。那么或者也說是一個輸出，經過系統進行反饋，來進行調解，狀態變量有可能不能直接檢測到。所以狀態變量有時候是需要用一些可觀察的變量，來觀察我們系統的狀態。因此我們說大家也不斷地在改進統計指標，在創新新的指標，比如說現在大家比較注意觀察的PMI，有一些新的指標，來能夠及時反映系統的狀態。

反饋如果是正反饋，就是會容易使系統的發生震蕩不穩定，不反饋就保持了系統的穩定。所以我們說調控首先從對象來講，我們給出三種情況：一種是我們的正常的經濟波動，假設是一個正弦波，那么經濟的調節是和正弦波正好相反的一個反向的調節，就是經濟熱的時候我調控要緊一些，道理上說的都非常容易。這樣會增強系統的穩定性，會使狀態變成符合你的要求。但是與此同時也提出了一個挑戰，假如說系統的狀態的測量有所滯后的話，那么你想著做的是一個副反饋密周期的調節，實際上就會出現項目的差。你觀察到一根紅的線，如果你直接滯后的話，差別就會導致調控上的一些問題。再一個，系統有時候會有狀態不斷變化，有一種變化我們就說叫是脈沖式變化。系統有這么一個軟肋，那你應該進行什么樣的反應？我們下面這個反應是比較先快后慢的反應，也就是既有比較強的韋森特征的這種反應，比如說什么叫脈沖式的變化，我們現在也是在美國卡特里娜颶風，最近的桑迪颶風這種風來了，兩天過去了，以后就沒有了。像這種狀態叫脈沖式的狀態。那么也就是一種階段性的變化，也就是像一個臺階邁上去以后，就不下來了這樣一個變化。

在2008年，從中國經濟來講來看美國次貸危機演變成經濟危機，這種經濟危機也好像有一點像自由落體，像一個臺階一下子就下來了。下來了以后就延續了很長的時間，像是一種階段性的變化。而且對這種變化的調節采取了什么樣的策略？我們上面表示輸入的狀態，下面表示調控，應該產生一個同樣的操作。以上我們說的都在假設使用單變量，也就是最好是說系統是一個單變量，是一個變量，操作工具是一個操作工具。第二個就是最為簡化可以理解。事后我們還會把它拓展到多變量。一個向量的狀態和一個向量的調節。

我們剛才提到了調控的組成部分，這可以借鑒的辦法就是數量化的辦法，實際上是來自于控制理論，也就是控制理論實際上對這種調節，老早就有非常清晰的數學描述，這種數學描述就體現為如果是副反饋調節的話，或者是你逆周期調解的話，這種逆調節的變化，現在主要是有三個因素：一個是比例的因素，就是剛才這樣的變化，你調節的工具，采用什么數量，什么比例。

再一個就是你采用什么樣的什么樣的生成積分的辦法，積分的辦法就是用的是要系統的累計變化，累計變化了一段時間以后，我用它累計的數量來決定我調控的力度。還有一種是微分的，微分的也就是系統的狀態，這個狀態剛一變我就馬上反應，強調的是反映的迅速性，但是我收手也要快，系統一旦停止變化了，我就立刻收手。為什么講這個？是因為我們跟金融危機有關系的。如果用電用控制系統的理論的描述來講，第一項是我們用的是意義式狀態變量。第二項就正好是一個積分的一個變量，第三項是一個微分的變量。那么都有一個系數，最后加起來就是一個是P，一個是I，一個是D，加一塊是比例積分、微分的這是典型的控制理論的描述。

那么這三項也根據相加起來，也就是說你調控的結果既有比例特性、又有微分特性、又有積分特性。我再這里想舉一下，假如說用利率來調節通貨膨脹，那么通貨膨脹我們用的CPI。CPI如果我們用累計CPI，我們現在是11月份了，看的CPI是從1月-11月的累計CPI，累計就是一個積分效果。或者是經濟學家、雜志往往說，過去12個月的累計CPI然后給你做，或者是累計平均值，也就是說累計T1最后變成為12。這樣的話，12個月累計平均值，來進行調控，就是用物價的積分特性來調節物價。但是大家都知道，既然是每季就比較慢，速度就比較慢了。我們特別強調對當月的環比CPI進行調控的話，實際上當月的環比，也就是說這一個月估價變了多少。大家這一個月這個變化是多少？我馬上響應了，是不是我的調控工具進行了調控這表現是微分效果。那么這三者之間也可以是混合的。我們說累積效果比較慢，但是系統調節比較有把握，同時系統穩定調節。快速調節、微分性的調節反應很快，但是不是太穩定，有時候會添亂，但是其效果比較快，系統的狀態比較早的恢復到正常。

下面一張圖我們講一下這次應對金融危機宏觀調控的簡要數據。對于中國來講，這個危機是從外面輸入進來的，但是對于美國來講是內生的，就是自己產生的。對于中國來講，就是忽然2008年9月下旬一個臺階就下來了。我們馬上采取的措施是10月份研究，11月上旬正式向全世界宣布采取了一攬子刺激計劃，包括把財政政策改為積極的財政政策，貨幣政策改為適度寬松的貨幣政策，同時利率、準備金率、財政赤字安排、花銷安排整個都跟上了，就反映了一個具有微分特性的迅速調節，就是左邊中間這個圖(PPT)，微分響應這個程度比較大一點。我們說微分響應的這種控制具體描述來講叫出手要快，出拳要弱。但是微分反應也有問題，這個調節會產生過沖，就是剛才說的overshooting，就是系統調節完了以后會有副作用，這個響應出來之后，在另外一個方向過一段時間會反映出來。所以也強調這種微分性的調節也要及時的加以退出。所以這個問題在國際上來講，實際上在2008年12月就開始討論，在什么狀況下應該及時考慮退出的問題。

右邊這三個圖(PPT)就反映了，假如我們不依靠微分式調節，而更多的采用積分調節的因素的話。也就是說，要等到問題累計，而且信號非常清楚的時候再逐步開始調控的話，這也是一個策略。這種策略會是比較穩當，但是話說回來，就是系統恢復到正常狀態，也就是狀態變量恢復到正常狀態的時間會花得比較長，有點像右下角這個圖，會花很長時間慢慢去趨近這個狀態。

上面說的是單變量的反饋調節，但是實際上我們有很多問題都是多變量的。在面臨多面臨的情況下，比如說中國的貨幣政策，我們典型的說法，觀察的系統狀態變量既有經濟增長率，又有通貨膨脹率，又有就業，還有國際收支平衡。我們使用的工具也不是一個，有利率、市場準備金率、央票、回購等這些工具。在使用這些工具的時候，這個市場就會變得復雜，計算也可能變得復雜。但是人們所做的努力還是盡量把這種復雜的系統盡量簡化，這樣的話使得溝通比較容易，另外操作也比較簡單。同時，還有一個指標就是如何檢查貨幣政策的調控是否有效，還有一個評價的函數。

這種貨幣政策工具箱的變化導致了宏觀審慎政策框架。大家都知道，宏觀審慎政策框架現在提出了一些新的變量和工具，例如流動性覆蓋率、杠桿率等等內容。而這些內容中國也是率先從2009年下半年開始試行，2010年中央經濟工作會議正式就確定了使用宏觀審慎政策框架，2011年人民銀行也向所有金融界各大銀行類的給出了宏觀審慎框架的一個初步的計算公式。這個計算公式在自變量方面包括了若干的狀態變量和變化的數據，比如說國民經濟增長多少，你自己貸款增長多少，自己的資本充實率現在是多少，現在的流動性指標怎么樣。有了這些指標，就可以通過反饋的形式計算出一些指標性、調控性的目標。比如說可以算出你今年自己的資本狀況怎么樣，實際上也就可以大體上算出資產方的盈利大概有多大。

與此同時，這是一個兩層的調控，假如說你做的狀況又偏離了這種反饋調節狀態的話，央行還可以用差別存款準備金率來給予一種激勵機制，希望你能夠達到那個調控的狀態。所以應該說，從這個角度解釋，宏觀審慎調節框架是在過去原有的反饋調節系統的基礎之上，又增加了新的觀察變量和調控工具，使得它中間同時也是工程化的，也是定量的，有方向的，也有時間特性的，用這種辦法來實現經過金融危機以后改進的貨幣政策調控。

因此我們說，經濟的描述和工程的描述之間的溝通，有時候要反復溝通幾次，最后實現具體的可操作，然后再去檢查操作的結果，這應該說是我們人民銀行要做的事。我想每個機構在自己內部控制的時候可能都有要求，在不同的層次上都有調控的。我在這里也介紹一下這個調控中間的一些細節是如何產生和應用的。應該說全球來看，對于中國在本次全球金融危機當中采取出手要快，出拳要重的調節，可以來講實現率先復蘇，而這個復蘇在全球來講也是很受鼓舞的，也是提振了信心，在全球得到了很明顯的贊譽，我覺得中國政府在這方面做得還是很突出的。但是同時我們也確實自己也要認識到，任何一種調控都不能是有百利而無一害的，也要服從于系統特性的描述，也可能有過沖，有超調，也會有振蕩。如果振蕩我們希望它是一個衰減的振蕩，這樣的話，這個系統能夠比較快的實現穩定。

下面我想說一個問題，就是所謂貨幣政策的前瞻性。既然國家總的口號提出貨幣政策是科學性、前瞻性和有效性。

我們先說一下前瞻性，可以有兩重含義：一重含義就是說你測不到，舉一個工程的例子，做一個熱核巨變反映，你不能在中間去測那個溫度，所以一定要采取一些間接的辦法，最后你得出一個對于它的觀察。那么這個觀察有可能時間是滯后的，并不見得能夠及時反應。你把滯后的一組觀察變成一個你對于系統狀態變量的估計，就是實時的估計，這個事應該說是一種前瞻性的一部分工作。也就是說，把一些有時間滯后的測度最后轉化為把這個時間滯后取消掉，然后觀察到系統當前的實際狀態，這是一種前瞻性。我們的很多統計數據都在自覺的使用這種東西，但是我也必須點出來，實際上社會上，以及各種不同的部委和調節機構也經常不自覺的使用非常滯后的觀察變量。這種系統狀態的觀察變量如果滯后了的話，你就不可避免的導致調控滯后。

另一重含義就是要求我們對系統特性有非常清楚的了解，也就是說，這個經濟系統數學模型你非常清楚，不管是金融危機也好，颶風也好，只要外部一變化，這個系統都會變，清清楚楚都能夠大致上算出來。這樣的話，我不是根據系統變量已經產生的變化，也就是說物價已經變了，增長率已經下跌了，失業率已經大幅度下跌了，然后我再進行調控。而是說當出現變化，我就要計算出來可能的經濟系統會出現什么樣的變化。這個計算的結果還沒有檢測到，但是我根據這個計算的結果就進行調控。我認為調控的效果也有滯后性，假如說有些工具調控的效果要滯后兩個月，我提前兩個月就要開始動作了。所以這兩個數學模型如果都清楚的話，就構成了我們所說的前饋性調節，這是對調控的數學性模型。到了經濟系統來說，由于驗證上非常困難，所以絕大多數都很難絕對科學化進行驗證，而只是說根據歷史的經驗，我們盡可能的把握住調控的數學模型和對象的數學模型。這兩者都是屬于前瞻性。

具體的結果有效性怎么來衡量？我覺得有兩個指標。第一個就是穩定性，比如說你要衡量本世紀以來最近10年怎么樣，你要看最終的變量穩定性怎么樣。這個穩定定性也是相互比較的，全球來看，誰穩定性好一點，誰穩定性差一點。中國希望GDP穩定在8%高一點，這是一種衡量。這個衡量比較簡單，但是也不全面，不太適應外部變量很大的環境，因為外部要不穩定了，你想穩定也穩定不下來。別的指標的有效性，往往你需要設計一下你的目標，就是你的調控有什么目標，這種目標往往隱含著一種優化的函數。

比如說本次金融危機產生以后，目標是希望以最短的時間實現經濟恢復到原有的描述，就是說時間最小化，就是盡可能從2008年9月開始，用半年或者一年使得經濟恢復到平穩增長的狀況，所以希望時間最小化。既然希望時間最小化，就要有多分的因素。我們說這次全球金融危機最大的差距就是有的國家是使用反應很快的辦法，但是另外一些國家有一些是使用非常緩慢的辦法，你不要著急，這兩個辦法相互之間，反應快的說你看你的動作這么慢，沒解決問題。動作快的人說，你那個看著非出副作用不可。你那么快的話，也沒有看準，實際上就是剛才所說的系統特性當中必然有優點也有缺點，相互之間可能也有批評。

還有就是資源最節省的調控方式，我希望是能量最節省的辦法，我也希望調控，什么時候達到目標我不管，但是我希望在解決這個過程當中我沒有什么浪費。我浪費最小、成本最低，我看實際上本次金融危機，就是有些國家的調控策略可能存在這種考慮，也包括財政成本的問題，因為有些國家財政狀態不好，他也不可能有能力，所以他追求政府使用比較小的力氣或者最小的成本來實現經濟的復蘇。設定了不同的目標函數以后，就會有不同的調節的宏觀調控的策略。你既然設置了不同的目標的話，你就要用你的目標來衡量你的工作是否有效。你也不能站在這山還望著那山高，實際上要在調控之前或者調控的過程當中需要描述清楚，你想要的是什么東西。

因此我們說，大體上這些溝通在這些年得到了發展，所以也使得宏觀調控有了更深化的認識，但是還有很多問題沒有做好，還需要做大量的艱苦努力。我們大致描述了前瞻性問題、有效性問題、超調問題、刺激政策退出問題，以及在具體操作上單變量怎么操作，多變量怎么操作，狀態如何識別和如何更好的體現前瞻性的問題。我借此機會向大家介紹這個題目，希望大家能夠進行批評指正，對于我們貨幣政策的調控能夠有進一步的幫助和改進。與此同時，我認為每個單位，不管你站在哪個層次上，都有一個調控的問題，從調控上來講，不僅在概念描述上要清楚，同時還要變為更好的可操作性。