利用股指期貨直通策略藍海

2012年11月29日 00:43
來源：中國證券報作者：尹波

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2010年以前，投資者要想在A股投資獲利，往往只能采取買入并持股待漲的交易策略，而在市場下跌之時，則只能空倉以規避市場風險，交易策略相對簡單。但融資融券和股指期貨的推出，徹底改變了上述單向的操作模式。融資融券和股指期貨使得投資者不僅可以通過買入做多賺錢，還可以通過賣出做空獲利，此外，投資者還可以通過豐富多樣的策略組合構建相對中性的頭寸獲取低風險的穩定收益。可以說，2010年4月16日正式上市的股指期貨和略早推出的融資融券業務，大大豐富了投資者的策略選擇，很好地擴展了投資者所面臨的有效邊界。一般而言，股指期貨的基礎交易策略可以概括為趨勢投機、套利、套期保值和Alpha策略，當然，投資者還可在此基礎上設計更為復雜的投資策略以匹配各自的風險偏好。

股指期貨的趨勢投機交易策略，包括買入做多和賣出做空，即多頭投機和空頭投機。在投機交易中，交易者期望獲取買賣價差以達到盈利目的。假如當前滬深300指數點位為2200點，相應的主力合約IF1212(主力合約即交易量最大的掛牌合約)的點位為2210點，投資者綜合分析了各種因素之后，認為市場還將延續下跌趨勢，于是便在2210點賣出IF1212，建立空頭頭寸，如果后市繼續下跌，IF1212下跌至2100點，投資者若在此買入IF1212平倉，每手合約便獲利110點(貨幣價值為110×300=3.3萬)。如果考慮到杠桿因素，則收益率是極為可觀的。多頭投機與此類似，只是方向正好相反，投資者低位買入，待期指上漲后賣出平倉獲利。在股指期貨投機交易中，投資者一定要注意，股指期貨的杠桿交易在放大收益的同時也會放大虧損，因此，積極的風險管理和止損是必不可少的。

股指期貨套利主要包括期現套利和跨期套利。套利是指當內在價值存在著穩定關系的資產，其市場價格偏離這種穩定關系時出現的無風險獲利機會。一般而言，在套利交易中，賣出高于合理價格的資產，買入低于合理價格的資產，由于兩種資產具有相同的內在價值，在上述交易中投資者持有的資產并沒有發生變化，但是仍實現了獲利。

股指期貨期現套利是指價格存在著穩定關系的期貨與現貨其價格關系偏離均衡關系時，同時在現貨市場和期貨市場進行相應操作的套利交易。期現套利分為正向期現套利和反向期限套利。跨期套利是指當兩個或兩個以上不同月份期貨合約價格均衡關系被打破時，在期貨市場進行相應操作的套利交易。以期現套利為例，一般而言，受到無風險利率、分紅率、到期時間、交易成本以及沖擊成本等因素的影響，不同的期指合約與滬深300指數之間的價差必須在某個合理的區間運行，如果超過該合理區間，則存在著套利機會。假定當前滬深300指數點位為2200點，而綜合考慮多方因素后，IF1212與滬深300的合理價差應在(-20，15)內運行，如果期現價差向上超過15點或向下低于-20點，則存在著正向套利(賣期貨買現貨)或反向套利(買期貨賣現貨)機會，投資者通過相應的操作，便可鎖定無風險的收益。跨期套利的操作與此類似。實際操作中，投資者可采用持有成本法、平均值法、協整模型法、歷史模擬法等方法監測不同合約之間的價差是否超出了合理區間，當超過合理區間時，便進場建立套利頭寸，買入相對低估的合約，而賣出相對高估的合約。

股指期貨套期保值是指通過期指交易，將股票現貨組合的價格風險有效對沖，具體包括買入套期保值和賣出套期保值。套期保值的基本原理是利用期貨和現貨走勢的高相關性，反向操作，以基差波動取代現貨價格波動，降低價格風險。一般而言，買入套期保值的主體包括處于建倉階段的新基金、在二級市場進行收購和兼并行為的機構、需將5%現金資產進行管理的基金公司等需要鎖定融資成本的主體，而賣出套期保值的主體包括擁有限售流通股的投資者、需要支付紅利的上市公司、持有股票已經獲利豐厚但市場可能面臨整體下調風險的投資者等需要鎖定利潤的主體。

我們以定向增發投資策略為例來簡單闡述期指套期保值。目前，采用定向增發投資策略的私募基金越來越多，但是，在像2011年和今年如此羸弱的熊市中，在長達一年的鎖定期中，10%的安全墊顯然無法為投資組合提供足夠的保護，基金凈值所面臨的下行風險實際上是較大的，在這種情況下，基金管理者就可以通過賣出相應數量的股指期貨進行套期保值進而有效對沖下行風險，比如，通過歷史數據測算得出所持組合的β為0.85，則1億元的組合需賣出價值8500萬的期指合約，通過賣出套保，投資組合的系統性風險被大體規避。

利用股指期貨實施Alpha策略，其又分為普通Alqha策略和可轉移Alpha策略。普通Alqha策略是指投資者利用股指期貨對沖掉現貨組合的系統性風險因子，進而獲取該組合超額收益的過程。可轉移Alpha策略是指利用股指期貨復制某個基準指數構造Beta組分，并利用Alpha策略構造Alpha組分，從而獲得超越基準指數收益的過程。普通Alpha策略和可轉移Alpha 策略的重點都是優選投資組合，即尋找Alpha，實際操作中，可通過股票型基金、精選個股、精選行業、套利組合和固定收益產品等獲取Alqha。

總體來說，股指期貨是一種非常有用的金融工具，如果能夠積極利用，則能夠構建更為豐富多樣的投資策略，擴展投資者的有效邊界，使得投資者在同等風險下有望獲得更高收益或在同等收益下所面臨的風險更小，但是如果使用不當，則還會增加更多的不確定性風險。比如，套期保值的投資者最終轉向投機，Alqha策略中精選的組合所獲得超額收益有限甚至為負并進而拖累整體組合的收益率，導致在增加工作量的同時并沒有提升投資績效，尤其是在股指期貨投機交易中，高杠桿在提供更高獲益可能的情況下也可能導致投資者出現更大虧損。無論如何，在進行股指期貨投資之前，投資者一定要對自己的風險收益偏好進行全面的評估，遵循深入研究、仔細計劃、理性運作的操作紀律，這樣才能更好地發揮股指期貨的積極作用，取得更好的投資收益。