葉檀：個股假“做空”

2013年01月29日 03:01
來源：每日經濟新聞

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打開融券的盒子，釋放出披著天使面具的魔鬼。

融資融券不再只具有象征意義。占據一定市場地位的股票可以雙向交易、多空任選了。以往融券標的集中在大型上市公司，做空困難，現在融券標的擴展到中小市值的股票，做空個股較為方便。

對于任何一個信用存疑的市場，大規模的個股做空恐怕都不是什么好消息，做空標的被放在放大鏡下，任何一個財務、管理瑕疵都不會被放過。看看“中概股”，我們就能遠瞻大規模做空的A股市場前景。

很奇怪，滬深交易所宣布增加融資融券標的后的次一個交易日，券商股、金融股等大漲。做空時代到來股指反而大漲，說明市場把融資融券標的擴容當成了利好，加上1月25日，證監會發布《非銀行金融機構開展證券投資基金托管業務暫行規定(征求意見稿)》，投資者開始憧憬券商的基金托管業務收入，這說明金融公司受到了政策的強烈支持，這些利好與事實上的暫停發行新股、貨幣擴張相匹配，給市場注入了短期激素。

雖然證券業贏利能力不佳，根據中國證券業協會網站公布的證券公司2012年度經營數據，全行業114家證券公司去年實現營業收入1294.71億元，同比下降4.8%，實現凈利潤329.3億元，同比下降16.4%。另有15家證券公司當年虧損，占證券公司總數的13%。雖然中國人民銀行副行長潘功勝26日剛在“中國經濟年會(2012~2013)”上對銀行利潤表示擔憂，2012年銀行利潤大幅下滑，2013年銀行業盈利增長的形勢也非常嚴峻——有官方聲音在耳邊說，請注意未來的債務危機，但誰在乎呢？反正眼下能夠賺錢。習慣于短炒的市場通過貨幣感知了一切，不斷上升的社會融資總量與1月份的貸款增量，說明中國進入了投資拉動、貨幣寬松的發展期。

A股市場只是進入了名義上的個股做空時代。

從經驗數據看，融券做空量與融資數額完全不成比。根據滬深交易所1月25日的數據顯示，上證所融資余額746.56億元，當天融券資金余量是26.44億元，融券余額僅為融資余額的3.5%左右。深交所融資余額是325.2億元，融券余額12.04億元，融券余額為融資余額的3.7%。平安銀行、云南白藥等公司成為被融券賣空的大戶，但與市值比不過是九牛一毛。標的擴充后，“兩融”總量上升，但融資與融券的占比權重仍然不會變，未來做空個股的金額依然不會太高。

筆者相信有關方面難以接受個股大規模崩潰的慘狀，從政策就可以看得出來，為避免轉融通引發大量 “賣空”出現，證監會規定：證券金融公司融出的每種證券余額不得超過該證券可流通市值的5%。同時針對限售股做出明確規定，“大小非”所持有的解禁后限售股在合法合規情況下，將可作為轉融通業務中融券證券來源，還在限售期的股份將不能成為融券證券來源。如果出現異常情況，交易所有權利緊急處置。

抑制做空市場活躍度的根本弊端并未改變，首先是做空成本過高，成本與一年期貸款成本接近，加上支付的傭金等，做空者必須獲得6%以上的收益才能獲利。其次是證金公司的轉融通目前只允許融資，還未開展轉融券，出借證券的券商與做空者是天敵，只有在借出期間股票大跌后回漲，才能讓券商與融券者雙雙獲利。目前投資機構的對沖手段，熊市主要集中在股指期貨做空，個股做多；到牛市時，最有可能的對沖方式是做多股指期貨，做空個股。后一個對沖方法，要等到牛市到來才能加以檢驗。

融資的資金杠桿比率在2倍左右，A股市場小心翼翼地放開信用交易，由于市場主要集中于融資，資金杠桿的利好作用大于利空。杠桿倍數越大，對做多者越有利。

圍繞著融資融券，有些機構獲得了實實在在的利益，券商、交易所、證金公司、善于對沖的投資機構，去年證券業融資融券業務利息凈收入52.60億元，券商股價格上升不難理解。

一旦證金公司的轉融券通道放開，個股做空時代真正來臨。假做空變成真做空，市場會怎么樣？預測一，市場短期波動率會上升；預測二，空穴來風的消息滿天飛，普通投資者將面臨嚴峻挑戰，未來將進入專業投資時代；預測三，股市略有上升，基礎并不穩固。多空博弈成為常態，市場特點就是悲觀與樂觀之間的輪流切換。震蕩是主基調。

投資者很快會從火中取栗的美夢中清醒過來，聽到小規模的債務泡沫崩潰的噼啪聲不斷響起，正如聽到目前某些三四線小城市的房地產崩塌聲。