浙商期貨：國債期貨價格影響因素

2013年04月02日 16:14
來源：鳳凰財經(jīng) 作者：浙商期貨沈文卓

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在金融市場上，債券收益率是一種價格，是與債券相關的可貸資金的價格，因為債券收益是可貸資金借入者付出的，貸出者得到的。可貸資金的價格即債券收益率與債券價格是反向關系，正因為可貸資金的供求決定其價格，所以可以通過分析可貸資金供求的變化來分析債券收益率的被動。

市場上債券的數(shù)量對債券收益率有很大影響，當債券數(shù)量增加，其他情況不變時，將導致債券價格下跌，資金的價格(債券收益率)將上升。如果金融市場是競爭的，在競爭壓力下可貸資金的需求將下降，供給將上升，這樣債券收益率將下降有重新趨于平衡的趨勢。新發(fā)行的債券、中央銀行公開市場操作、財政收支狀況及投機操縱行為都會影響市場上的債券數(shù)量。以下是國債期貨價格的影響因素：

一、經(jīng)濟周期變化

在市場經(jīng)濟中，經(jīng)濟發(fā)展具有周期性，呈現(xiàn)出時而擴張、時而收縮的變化，投資盈利率也隨之上升或下降。在經(jīng)濟周期過程中利率變動的一般特征表現(xiàn)為：在危機階段，投資需求大量萎縮，導致利率水平猛烈下降；進入蕭條階段，利率停止下躍但仍處于低水平上；轉入復蘇階段，投資需求再度啟動，由固定資本更新帶動了其他投資和消費的增長，利率水平逐漸回升；到高漲階段，供給和需求近一步快速增長，刺激利率也上升到較高水平。由于國債現(xiàn)券價格與利率水平是反向相關的，因此.國家經(jīng)濟形勢趨好時，國債價格通常會下降；國家經(jīng)濟形勢變差時，國債價格通常會上升。國債現(xiàn)券價格的周期性受功也反映到國債期貨價格上，即期貨價格變動也受到經(jīng)濟周期變化的影響。

圖1：經(jīng)濟周期與債券關系

從債券走勢與經(jīng)濟增長的關系來看，債券價格與債券收益率呈反比關系。債券收益率走勢與經(jīng)濟增長走勢基本相同。債券市場有時也被稱為宏觀經(jīng)濟的“避風港”或者“對沖工具”

圖2：我國10年期國債收益率與GDP同比增速走勢基本一致

二、金融市場的變化

金融市場的變化(如通貨膨脹和其他投資工具收益率)也會通過國債現(xiàn)券價格影響到期貨價格。通貨膨脹通過影響市場利率來影響國債價格(市場利率＝實際利率+通貨膨脹率)。由于持有國債只能獲得固定收益，通貨膨脹會侵蝕這部分收益，不利于持有國債。一般情況下，如果發(fā)生通貨膨脹，投資者會賣出國債，使國債市場需求減少，國債價格下降。因此，通貨膨脹與國債價格的關系應是反向關系。其他投資工具指股票、房地產等，當其收益率上升時，國債持有者會拋出其所持國債將資金轉移，此時投入國債市場的資金減少，國債價格下降；當其他投資工具的收益率下降時，投入國債市場的資金將增多.對國債的需求增加，國債的價格上升。

圖3：我國國債收益率走勢與CPI同比增速密切相關

股票市場與債券市場存在“蹺蹺板”關系。相對于股市來說，債券市場的風險較小，不妨假設債券市場是一個無風險市場，當股市波動性較高，預期收益較低時，投資者就會將資金從股市撤出，轉而投資債券市場；反之股市波動性較低，預期收益較高時，投資者就會將資金從債券市場撤出，轉而投資股票市場。那么，我們將會看到，在股票市場處于牛市階段，債券市場將進入熊市；而股票市場進入熊市階段，債券市場將進入牛市。這種關系稱為股票市場和債券市場中的“蹺蹺板效應”

圖4：上證指數(shù)和中債綜合指數(shù)波動性

從圖4可以看出，股票市場和債券市場存在蹺蹺板效應，股市漲跌幅越大，債市相反方向的漲跌幅也越大；并且，股市下跌時債市漲幅更加明顯。前一個特征表現(xiàn)出投資者在資產組合選擇中對于風險的敏感性較高。后一個特征主要是由于股市通常上漲較慢，而下跌較快。因此，在股市上漲時期，債市資金總是通過緩慢的方式撤離；而一旦股市出現(xiàn)大跌，投資者為了避免損失，會快速從股市撤出資金，大量資金從股市流入債市帶來的債券需求的突然增長，通常會較快的拉高債券價格。

三、貨幣政策

當貨幣供應不足時.利率上升；貨幣供應過剩時，利率下跌。因此，貨幣供給量通過利率對國債現(xiàn)貨和期貨價格產生了影響。中央銀行通常以三種政策工具控制貨幣發(fā)行量。

(1) 中央銀行在公開市場上買賣國債以調節(jié)金融市場。當央行從二級市場買入國債時，商業(yè)銀行準備金增多，表示銀根放松，利率可能下降，國債價格上揚；當央行賣出國債就表明它要收緊銀根，市場利率會上升，國債價格會下降。投資者可以根據(jù)央行公開市場業(yè)務動向來判定國債價格走勢。市場利率與債券價格呈反向關系，圖5是債券的到期收益率與債券價格的公式，從公式中我們可以看出債券到期收益率與價格呈反向關系，由于到期收益率與利率同向變動，從下圖可以了解利率與債券市場關系。

圖5：到期收益率與債券關系

下面具體舉例說明到期收益率與債券價格關系：

例1：已知債券價格計算到期收益率

如果票面金額為1000元的兩年期債券，第一年支付60元利息，第二年支付50元利息，現(xiàn)在的市場價格為950元，求該債券的到期收益率為多少？

到期收益率=r=5.5%

例2：已知到期收益率計算債券價格

如果到期收益率為5.5%的兩年期債券，第一年支付60元利息，第二年支付50元利息，求債券現(xiàn)在的市場價格為多少？

債券價格=950

圖6：不同價格水平下的到期收益率

(2) 貼現(xiàn)率政策。貼現(xiàn)率是商業(yè)銀行向央行借款時支付的利率。為了控制通貨膨脹，央行可以提高貼現(xiàn)率；反之，則降低貼現(xiàn)率。當貼現(xiàn)率提高時.表明央行收緊銀根，市場利率提高，國債價格將會下降；反之，則國債價格會上升。

圖7：債券價格與市場利率關系

(3) 法定準備金要求。在現(xiàn)代銀行體系中，商業(yè)銀行須根據(jù)央行的要求將吸收的存款按某個比例存入銀行的準備金，這個比率是法定比率。央行提高這一比率意味著收縮銀根，國債價格就會下跌；反之，則上升。上調存款準備金率會導致貨幣回流至央行，商業(yè)銀行投資于債券的資金規(guī)模將有所減少，需求出現(xiàn)下降，收益率上行。

圖8：我國國債收益率與準備金率、定存利率走勢

四、財政政策

在市場經(jīng)濟中，各國政府為了彌補“市場缺陷”，實現(xiàn)國民經(jīng)濟運行目標，除了上文的貨幣政策外，還會經(jīng)常使用財政政策。一般而言，政府財政開支狀況及其政策對國債價格也會產生影響。當政府財政入不敷出時，增加發(fā)行國債，使之供給增加而價格下降；財政收入有盈余時，可能回購或提前兌付國債，使之需求增加而價格上升。這種對現(xiàn)券價格的影響也會影響到期貨價格。

圖9：財政政策與國債價格關系

五、國債期貨的市場環(huán)境和市場氛圍

與股票市場相類似，國債市場管理者推出的每一項措施都會引起投資者對市場“利多”、“利空”的反映，從而引起國債價格的變動，例如1994年中國證監(jiān)會發(fā)出公告嚴格禁止國債期貨交易中的賣空行為、并要求賣空考限期補倉，在這條消息的刺激下，國債價格上揚。同時，如果國債交易中投機操縱氛圍較重，也會造成國債價格的較大波動。如大戶有意哄抬或壓低價格以達到造市的目的，常用手段為封盤，集合較大手的單，使國債價格按其目的或升或跌.以達到其操縱市場的目的。

六、投資意識及心理因素

隨著居民個人金融投資意識越強，對國債需求越多，國債價格高；居民個人投資意識越弱，對國債需求亦越弱，則國債價格低。心理因素和行為因素有時也會對投資者行為產生重大影響，從而引起國債價格變化。所謂心理因素，是指交易者對市場的信心，即市場情緒。如對某種國債現(xiàn)券看好時，即使無任何利好因素，人們也會做多頭，引起價格上漲；當對某種國債現(xiàn)券看談時.即使無任何利空因素，人們也會做空頭，引起價格下跌。所謂行為因素，是指交易者在市場上的交易行為。如有的交易者一次投入大量資金，持倉量過大，一旦價格出現(xiàn)不利的變化，又不愿認賠平倉，造成巨大損失；有些交易者相互轉移持倉，聯(lián)手操作造成大戶操縱市場的局面。

七、短期利率與長期利率關系

短期、長期國債收益率變化對比

一般情況下，短期債券的收益率波動比長期債券收益率具有更大的波動性。理論解釋為，長期債券的收益率是短期債券收益率與其內含相應期限收益率的平均值，平均值不會比構成平均值的因素波動大。但我國債券市場走勢顯示，不同期限債券品種的收益率波動幅度均較大，這與我國利率市場不健全有關。

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