企業債務多渠道膨脹經濟加杠桿態勢兇猛

2013年05月03日 02:37
來源：第一財經日報作者：聶偉柱

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債市風暴背后的債務隱憂

編者按

金融危機以來，中國金融市場發展迅速，債券融資、銀行理財產品、銀行票據、利率產品交易等業務大幅擴張。

市場大發展助推著利率市場化的前行，但也引發了關于未來債務違約等問題的憂慮。日前國際評級機構下調了中國的本幣債務評級及展望，理由是中國迅速膨脹的信貸規模令人擔憂。

而在近日監管機構采取行動控制金融系統風險的背景下，針對債券交易活動的調查進一步表明了政府在應對債務規模攀升(特別是非銀行渠道債務)問題上的嚴肅態度。

那么，中國當前的債務問題有多大？監管層又將如何應對？姑且從債市風暴入手，探討一番中國債務的全局問題。

[ 企業正在通過債券市場、信托貸款、未貼現的銀行承兌匯票等方式融資，這些新興融資渠道的爆炸式增長，勾勒了中國經濟不斷加杠桿的現狀 ]

與危機后歐美發達經濟體“減支”潮流相反，中國經濟正在不斷加杠桿。

統計顯示，今年第一季度社會融資規模超6萬億元，同比多出2.27萬億元，創下單季增量的歷史紀錄。其主要原因在于，信托貸款、債券融資、未貼現的銀行承兌匯票等非傳統信貸的融資方式，增量大幅高于同期水平。

近期，惠譽、穆迪相繼調降了中國長期本幣信用評級和展望評級。而標準普爾也提出警告：未來兩年內中國一些省以下的政府及其融資平臺的違約風險將顯著上升。這正是中國經濟不斷加杠桿之后，各種擔憂與日俱增的一個縮影。

從微觀層面來看，除了傳統的貸款融資渠道之外，金融創新不斷異化的情況下，無真實貿易背景的融資在本輪中國經濟加杠桿過程中，扮演了重要角色。

票據“空轉”

央行統計數據顯示，2013年第一季度，未貼現的銀行承兌匯票增加6704億元，同比猛增4381億元，增量高達189%。

一位接近監管層的知情人士稱，當前，部分企業從銀行開立無真實貿易背景的票據，背書給票據中介進行“包裝”后套取銀行資金，而一些銀行受派生存款、中間業務收益以及調控貸款規模等因素影響，盲目草率開票。

“這就是票據的‘空轉’。”一位沿海地區國有大行人士稱，銀行承兌匯票本來是作為一種支付工具出現的，但由于其最長期限能達6個月，現實中，銀行承兌匯票往往被異化為融資的工具。

對于企業而言，使用銀行承兌匯票融資成本低廉，開立銀行承兌匯票主要有兩部分費用：萬分之五的手續費(如1000萬的承兌匯票，5000元的手續費)；每張票據紙張費0.28元。

典型的票據“空轉”模式為：企業存入保證金，申請簽發銀行承兌匯票，收款人往往是關聯企業，關聯企業進行票據貼現，貼現資金返還出票人，由其再行存入銀行作為保證金，再簽發銀行承兌匯票，隨之貼現……

舉例而言，企業存入1000萬的保證金，若保證金比例為25%，便可開出4000萬的銀行承兌匯票。企業再將此票據貼現，扣除貼現利息后，套現3000多萬。此后，又以該筆資金作為保證金開立數額更高的承兌匯票……如此循環往復。

顯然，這種票據“空轉”并沒有真實的貿易背景，完全脫離實體經濟。其帶來的直接后果是，對貨幣政策形成擾動，使貨幣信貸呈現幾何級數的放大。“空轉”之后，開票企業的負債規模急劇攀升，銀行面臨的風險也隨之大幅放大。

民間借貸恐誘發“三角債”

上述沿海地區國有大行人士還稱，2011年貨幣政策從極度寬松不斷收緊之后，民間融資在長三角、內蒙古等地區開始日漸活躍。與銀行貸款會嚴格審查資金用途相比，民間融資對資金的用途不管不問，而且所收利息非常之高。

山東一位銀行業人士稱，相比于銀行貸款，民間融資成本極高。民間借貸一般的操作模式往往是，貸款人放款之時，先行把利息扣除，這對借款人會造成極大的財務壓力。

舉例而言，借100萬的資金，月息一分，相當于年息120%。以借款期限三個月計算，借款人實際從放款人手中真正獲得的資金只有70萬。因為30萬的利息，放款人已經提前支取了。等三個月期滿，借款人需還款100萬元。

“一年期銀行貸款即使上浮50%，年利率也到不了10%。顯然，銀行融資比民間借貸便宜很多。”上述沿海地區人士稱，銀行貸款有嚴格的資質限制，對資金的用途也有嚴格的規定，很多中小企業急需用錢，不得已才找到民間融資。

上述知情人士引述銀監會主席尚福林在內部會議上的話稱，目前，前期民間融資活躍地區的風險仍在暴露，并且中部地區企業參與民間融資引發信貸風險的現象也在增多。從表面形式看，借款企業之間高息拆借、企業套取銀行資金參與民間借貸等現象比較突出，加大了企業間資金鏈條的脆弱性，極易誘發銀企“三角債”

理財“創新”異化

與民間借貸、票據“空轉”一樣，銀行理財業務也在一定程度上對經濟的加杠桿起到了推波助瀾的作用。

“截至今年3月末，銀行業金融機構理財資金余額已達8.2萬億元。”上述知情人士稱，理財資金直接或通過非銀行金融機構、交易平臺等間接投資于非標準化債權資產業務增長迅速，一些商業銀行在業務開展中，通過跨業交易，跨機構合作進行風險資產騰挪或轉移，規避了貸款管理和資本、流動性等相關監管要求。

“最近兩三年，銀行理財業務在飛速膨脹，在一定程度上已經異化為監管套利的工具。”一位國有大行金融市場部人士稱，銀行采用滾動發行、集合運作、分離定價的“資產池”模式運作理財資金，無法實現理財產品單獨核算和規范管理，部分產品資金來源與運用期限嚴重不匹配，加大流動性風險。

所謂“資產池”模式，是銀行借助信托等平臺，再像采購員一樣采購證券、債券、信貸資產等，將其虛擬地置入一個池子內。同時，銀行對應地建立一個“資金池”，把客戶募集的資金放入該池中來對接采購來的資產。

這種模式區別于傳統理財產品根據單款理財產品投資期內實際運作收益決定理財產品價格的方式。其可以形成大規模和連貫性的資金優勢，并且通過對募集資金靈活的投資管理提高產品整體的運作效率。

更為重要的是，這些歸集起來的理財資金，通過信托、券商等渠道貸款給了企業。這給監管機構的貸款規模，造成了較大的沖擊。

統計顯示，截至2012年8月末，全國共160家銀行業金融機構開展了理財業務，理財資金余額6.49萬億。從理財資金投向分析，投向債券及貨幣市場工具占比為43.59%；投向債權類項目(信托貸款、委托貸款、票據及收益權等)占22.19%；投向存款的占20.6%；投向權益類(股權、PE、基金及股票等)占9.68%。

理財資金無論是購買債券還是投向債權類項目，最終的承債主體都是企業。這些企業無法從銀行正規渠道融資，轉而尋求理財資金的支持。

加杠桿

“中國經濟還是一直在加杠桿。”在加杠桿。平安證券固定收益部副總經理石磊看來，當前，僅僅是看信貸增量已經無法判斷出整個社會融資的真實情況。

今年第一季度，社會融資規模高達6.16萬億元，比上年同期多2.27萬億元。而其中，新增人民幣貸款僅有2.76萬億元，占比44.7%，同比低18.6個百分點。而在四五年之前，新增人民幣貸款在社會融資規模中的占比往往高達七八成。

換句話說，企業正在通過債券市場、信托貸款、未貼現的銀行承兌匯票等方式融資，傳統的銀行信貸已經不是企業獲取資金的唯一途徑。這些新興融資渠道的爆炸式增長，勾勒了中國經濟不斷加杠桿的現狀。

而根據中國社會科學院金融重點實驗室主任劉煜輝的測算，中國經濟中非金融部門(政府、企業和居民)整體債務規模的估算是114.8萬億元人民幣，相當于2012年GDP(51.9萬億元)的221%。

更為重要的是，根據劉煜輝的測算，總債務規模減去金融、政府和居民部門債務，剩下的可估算作非金融企業部門債務：63萬億元至66萬億元左右，相當于GDP的121.4%至127.2%，高出目前OECD國家的最高水平，并且是成熟經濟體企業債務與GDP比例一般水平50%～70%的2倍。

此外，野村證券中國區首席經濟學家張智威近日一份《中國：爆發金融危機的風險正在升級》的報告也稱，中國的國內信貸/GDP(下稱“DCG”)，已經達到1978年以來的最高點。“以DCG比率衡量的杠桿率，從2008年的121%增長到2012年的155%”

張智威在報告中稱，如果政府確實決定今年繼續寬松政策，那未來幾年系統性危機的風險將會提升。