申銀萬國5月7日晨報精選

2013年05月07日 11:42
來源：中國證券網(wǎng)

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房地產(chǎn)行業(yè)2012年年報及13年一季報回顧

業(yè)績增速符合預(yù)期，利潤率降幅趨緩。1）12 年年報及13 年一季報業(yè)績增長符合預(yù)期，業(yè)績增速逐季回升。2012年上市房地產(chǎn)公司和重點上市公司業(yè)績增速分別16.2%和23.0%，一季度上市房地產(chǎn)公司和重點上市公司業(yè)績增速分別26.0%和29.1%，基本符合我們的預(yù)期。12 年2 季度以來，由于市場回暖帶來現(xiàn)房銷售進度加快和開發(fā)商結(jié)算意愿提升，業(yè)績增速逐季提高；2）毛利率降幅趨緩。11 年下半年以來的降價項目陸續(xù)參與結(jié)算，使12年上市房地產(chǎn)公司和重點上市公司的結(jié)算毛利率下降了3.2 和2.1 個百分點。但隨著近半年房價回升，銷售現(xiàn)房利潤率改善以及新老項目結(jié)算的平滑作用，從12 年4 季度起結(jié)算毛利率降幅明顯趨緩。3）凈利率降幅低于毛利率降幅。雖然房價下降導(dǎo)致12 年企業(yè)毛利率下降、資產(chǎn)減值損失增加，且融資難度提升導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)費用及少數(shù)股東損益也有所提高，但由于土地增值稅率的相應(yīng)下降，以及企業(yè)通過加強管控明顯降低了銷售費用率和管理費用率，導(dǎo)致12 年上市房地產(chǎn)公司和重點上市公司凈利率較11 年分別下降，低于毛利率降幅。

投資整體謹慎、溫和回升，償債能力改善。1）銷售快速增長，行業(yè)集中度快速提升。隨著市場轉(zhuǎn)暖，銷售回款從12 年2 季度起逐季回升，2012 年全部上市房地產(chǎn)公司和重點公司銷售回款增速分別為26.0%和27.0%和較11 年和12 年三季度均有明顯上升。13 年一季度銷售增速再度大幅攀升。目前上市公司銷售增速遠高于全國，重點公司增速也略高于全部上市公司，行業(yè)集中度有加快提升趨勢。2）12 年投資整體仍相對謹慎，但逐季有小幅回升。上市公司和行業(yè)重點公司投資增速分別為5.4%和8.4%和較11 年的3.0%略有回升，但仍然明顯低于經(jīng)營性現(xiàn)金流入的增幅，開發(fā)商投資態(tài)度整體仍較為謹慎。當然，由于庫存和土地儲備逐漸消化，開發(fā)商拿地和開工也從12 年二季度起開始恢復(fù)，雖然投資回升幅度較為溫和，但趨勢已經(jīng)確立。13 年一季度由于購地款較多，投資增速明顯上升。3）償債能力改善、凈負債率下行。12 年以來由于銷售回暖，開發(fā)商的資金狀況明顯好轉(zhuǎn)，主要體現(xiàn)在貨幣資金增速擴大、短期借款的現(xiàn)金覆蓋比例小幅提高，以及12 年凈負債率明顯回落。

利潤率逐漸企穩(wěn)回升，業(yè)績增速小幅放緩，自上而下預(yù)計13、14 年重點公司業(yè)績增速為20.5%、19.1%。1）開發(fā)商結(jié)算意愿增強，預(yù)計13、14 年重點公司結(jié)算收入增速將達到28.2%、18.5%、對應(yīng)凈利潤增速將從12 年的23.0%小幅放緩至20.5%、19.1%。2）12 年下半年房價逐漸回升，對沖前期降價影響，使利潤率逐漸企穩(wěn)回升。預(yù)計13 年重點公司毛利率將從12 年的38.1%小幅下降至37.5%、14 年回升至38.0%小結(jié)算凈利率13、14 年維持在12.5%、

價格漲幅及政策壓力短期有所緩和，維持板塊“看好”評級，建議關(guān)注龍頭公司估值修復(fù)。二季度以來隨著市場供應(yīng)量逐步增加，以及需求經(jīng)前期爆發(fā)后將適度休整，價格漲幅和政策壓力短期內(nèi)將有所緩和，預(yù)計板塊獲得超額收益，維持“看好”評級。由于龍頭公司銷售增速相對較快，業(yè)績鎖定度高，目前對應(yīng)2013 年P(guān)E 普遍在8 倍左右，估值有望得到修復(fù)。推薦萬科A、保利地產(chǎn)、金地集團、華夏幸福、榮盛發(fā)展、金科股份、南國置業(yè)等。（申銀萬國證券研究所）

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