以“開放”布控改革的新路基

2013年07月01日 03:12
來源：21世紀經濟報道

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2013年陸家嘴論壇開幕。不論是基于剛剛歷經的所謂“流動性”事件，還是“激活貨幣信貸存量”的新宏調基調等，這場以金融改革和開放新布局為主題的論壇可謂正當其時。

當前多次強調和布局金融支持和服務實體經濟問題，恰反映目前國內金融與實體的一定脫節。受產能過剩，內外需緊縮及可投資空間逼仄等牽制，實體經濟中不僅真實信貸需求緊縮，而且存量信貸等負債資產出現了寬貨幣下的緊縮態勢。原因在于地方和國企大量投資于低效無效項目資產等，使實體經濟無法產生足夠經營活動現金流，導致企業利潤雖增長但經營活動現金流持續為負，即不增收，而大量地方和企業債務的支付是剛性的，因而避免資產不良率，最方便的手段就是倚重融資活動現金流滿足償本付息的剛性需求。

鑒于此，盡管去年以來以非標資產旋起的巨額融資活動，看似進入實體經濟，但實際是在企業賬戶上走一圈，然后又以償還負債本息形式回到金融系統，且由于以新換舊的債務展期，導致金融機構已難以通過時間換取未來的可信空間，金融機構風險溢價升水，多方博弈促成的以新換舊迫使債務人必須支付更高的融資成本，以補償債權人展期，進而導致貨幣金融不僅空轉，而且整個經濟金融體系的債務杠桿在空轉中實現自我強化，進而使整個經濟金融系統陷入了債務和信貸雙緊縮格局。事實上，6月以來銀行間市場出現驚魂動魄的“流動性黑洞”，實則是實體經濟萎靡下，大量負債的償還本息倚重融資活動，導致整個經濟金融體系的負債規模自我強化，進而導致整體流動性寬松下，這種滾雪球的債務擴展使債務成為吞噬市場流動性的黑洞。

顯然，激活貨幣信貸存量無疑成為了擺脫市場流動性黑洞的當務之急。而要激活貨幣信貸存量，緩解貨幣金融空轉的風險放大效應，務實的方式是以開放布控改革新路基，進而在整個經濟金融系統加強債務重組和核銷。這首當其沖的是抓緊制定地方和國企債務清管辦法，真正摸清地方和國企債務敞口風險并應對好。目前經濟減速已嚴峻影響到政府財政收入，尤其是地方財政，而在巨額負債的重壓下，地方借新換舊的加杠桿，將加大地方債的敞口風險，進而影響金融系統穩定。因此，需對地方債等進行分類篩選，把相對有經濟可行性的資產實行資產證券化，剩下的部分要求銀行自行核銷，剩下的中央財政埋單。

與此同時，以開放布控改革的新路基，加快推動利匯率市場化改革和人民幣資本項目可開放，以及打破壟斷的市場化改革。人民幣資本項目的雙向可自由化開放和國內金融市場的對民資的準入開放等，將使投資者基于風險收益的平衡在國內外市場配置資源，進而促進市場價格出清，逐漸舒緩金融壓抑環境，為國內金融機構注入現實的市場激勵相容效應，緩解寬貨幣下貨幣金融空轉所產生的債務緊縮風險。

當然，在國內金融系統風險溢價升水背景下，推動利匯率市場化改革和資本項目可兌換，確實存在風險，但不破也就難立，短期看以開放布控改革新路基雖會顯性化風險敞口，但趕在美聯儲QE退出前行動，風險將相對可控，何況資本項目可兌換后，貨幣部門對跨境資金異動和國內金融市場異動并非無能為力，宏觀審慎政策，同樣可起到相應的防范風險效果。