清華大學(xué)教授：錢荒是中國央行的“壓力測試”

2013年07月08日 01:25
來源：第一財(cái)經(jīng)日報(bào)

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專訪清華大學(xué)五道口金融學(xué)院教授周皓

錢荒是中國央行的“壓力測試”

孫紅娟

今年初夏的一場中國式“錢荒”吸引了各方關(guān)注。有分析認(rèn)為央行將一改往日的貨幣寬松政策，之后要采取偏緊的貨幣政策；也有人認(rèn)為這是央行對國內(nèi)流動(dòng)性和國際環(huán)境判斷失誤，導(dǎo)致貨幣政策反應(yīng)不夠及時(shí)。然而，清華大學(xué)五道口金融學(xué)院教授周皓在接受《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》專訪時(shí)認(rèn)為，這次的中國式“錢荒”實(shí)際是央行做的一次壓力測試。

6月20日當(dāng)天，上海銀行間同業(yè)拆放利率(Shibor)隔夜拆借利率暴漲578個(gè)基點(diǎn)，升至13.44%，盤中隔夜回購利率一度飆升至30%，7天質(zhì)押式回購利率最高成交于28%，創(chuàng)歷史新高。這一事件被人們稱為“6·20錢荒”。

周皓教授表示，此次的“6·20錢荒”并不代表央行長期貨幣政策的轉(zhuǎn)向，而是一次短期的壓力測試，意在暴露銀行業(yè)長期存在的積弊，加強(qiáng)監(jiān)管，主動(dòng)防范可能出現(xiàn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

在2013年就任清華五道口金融學(xué)院教授之前，周皓教授曾在美聯(lián)儲(chǔ)總部研究與統(tǒng)計(jì)部任職高級經(jīng)濟(jì)學(xué)家，參與了美聯(lián)儲(chǔ)金融穩(wěn)定監(jiān)控體系的建設(shè)。周皓表示，盡管中國央行此次壓力測試借助市場進(jìn)行，不同于歐美金融危機(jī)之后采取的常規(guī)壓力測試形式，但都關(guān)注系統(tǒng)性金融穩(wěn)定，本質(zhì)相同，都可以算作是宏觀審慎監(jiān)管的一種形式。

“錢荒”乃央行壓力測試

并非貨幣政策調(diào)整

第一財(cái)經(jīng)日報(bào)：6月中旬的罕見“錢荒”事件之后，有分析認(rèn)為是決策層在給經(jīng)濟(jì)去杠桿，或認(rèn)為之后也會(huì)繼續(xù)執(zhí)行偏緊的貨幣政策，您如何分析此次央行的“鐵面”？

周皓：這場中國式的“錢荒”的確吸引了各方的關(guān)注。比較流行的說法是央行反市場預(yù)期來操作，因?yàn)橹袊?jīng)濟(jì)有下行的壓力，從貨幣政策上來講應(yīng)該是下降；但從6月初到6月19日出現(xiàn)了短期利率的上升，而且央行一直沒放松口徑，市場比較恐慌，對央行的質(zhì)疑也比較多，但這有失公允。我認(rèn)為，這次的中國式“錢荒”實(shí)際是央行做的一次壓力測試。

這次事件的背景是多方面的。首先，美聯(lián)儲(chǔ)6月19日宣布將逐步退出量化寬松政策，造成新興市場國家資金外流，我國的外匯占款回落；其次，6月份是商業(yè)銀行考核二季度貸存款規(guī)模的時(shí)點(diǎn)，各家銀行都在拆借資金；三是，一些銀行存在著短借長貸的資金期限錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)，危機(jī)一旦出現(xiàn)，流動(dòng)性不足立刻顯現(xiàn)。

對于央行舉措的政策意圖，我們或許可以從中國人民銀行周小川行長在2013年陸家嘴論壇上的講話中看出一些端倪。

他說：“金融市場歷來是一個(gè)很靈敏的市場，對市場的任何信號都會(huì)有迅速反應(yīng)，因此，既有助于發(fā)現(xiàn)問題，也有助于修復(fù)所發(fā)生的問題。人民銀行將繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，并著力增強(qiáng)政策的前瞻性、針對性和靈活性，適時(shí)適度進(jìn)行預(yù)調(diào)微調(diào)?！?/p>

從周小川的話中，我們可以看出，這次央行的舉措實(shí)際上是對全體金融業(yè)做的一次“壓力測試”，而不是長期貨幣政策導(dǎo)向的一個(gè)改變。一方面，央行希望通過這次利率的震蕩，對銀行業(yè)進(jìn)行一次試探，借此評估各個(gè)銀行的運(yùn)營狀況，抓出有問題的銀行。正所謂“疾風(fēng)知?jiǎng)挪荩一馃捳娼稹?。另一方面，也是對“影子銀行”的一次敲打。逼迫他們盡快將表外融資回表，去杠桿，降風(fēng)險(xiǎn)。畢竟，像美國那樣等到危機(jī)爆發(fā)之后再被動(dòng)地去杠桿是非常痛苦的。如果我們能在流動(dòng)性充沛、危機(jī)還未爆發(fā)之前就主動(dòng)降杠桿，那么痛苦會(huì)小得多。

因此，結(jié)合當(dāng)前的國際金融形勢和我國金融業(yè)長期的積弊，我們可以判斷，此次的“6·20錢荒”并不代表央行長期貨幣政策的轉(zhuǎn)向，而是一次短期的壓力測試，意在暴露銀行業(yè)長期存在的積弊，加強(qiáng)監(jiān)管，主動(dòng)防范可能出現(xiàn)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

《多德-弗蘭克法案》與美國宏觀審慎監(jiān)管

日報(bào)：金融危機(jī)之后，全球監(jiān)管者對系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)更加關(guān)注，宏觀審慎監(jiān)管體系在美、英等國的建立即突出表現(xiàn)。西方的宏觀審慎監(jiān)管體系是如何構(gòu)建的，對中國有何借鑒意義？

周皓：美國自上世紀(jì)70年代金融業(yè)開始創(chuàng)新出現(xiàn)，之后各種衍生產(chǎn)品更是層出不窮，尤其是1999年出臺(tái)了《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》進(jìn)一步放松對金融業(yè)的監(jiān)管，各種金融創(chuàng)新更是層出不窮，而且美國分業(yè)監(jiān)管的現(xiàn)狀導(dǎo)致很多金融產(chǎn)品和金融業(yè)務(wù)處于監(jiān)管的灰色地帶，這是2008年爆發(fā)金融危機(jī)的一個(gè)重要原因。

金融危機(jī)爆發(fā)后，美國出臺(tái)《多德-弗蘭克法案》，成立了一個(gè)金融穩(wěn)定委員會(huì)，該委員會(huì)以美聯(lián)儲(chǔ)為核心，對包括證券、保險(xiǎn)、銀行業(yè)等不同行業(yè)進(jìn)行具體的監(jiān)管，而聯(lián)儲(chǔ)作為最后監(jiān)管人要監(jiān)管所有的金融業(yè)務(wù)，其監(jiān)管對象主要是那些資產(chǎn)規(guī)模超過500億美元的系統(tǒng)重要性銀行控股公司，或者存在很多金融領(lǐng)域關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)或者自身的杠桿率高到一定程度的非銀行金融機(jī)構(gòu)。不管其注冊的行業(yè)名稱歸屬為證券、銀行還是其他行業(yè)，其背后的控股公司都要受到聯(lián)儲(chǔ)的監(jiān)管。

另外，在貨幣政策委員會(huì)（FOMC）之外，金融危機(jī)之后美聯(lián)儲(chǔ)成立了金融穩(wěn)定政策委員會(huì)，每年也是開會(huì)8次，每次在FOMC會(huì)議之前都會(huì)召開一次金融穩(wěn)定會(huì)議，因?yàn)榻鹑诜€(wěn)定是貨幣政策有效傳導(dǎo)的一個(gè)前提條件。

英國的情況類似，在本次金融危機(jī)之前，1998年，英國央行將銀行業(yè)務(wù)的監(jiān)管剝離給金融服務(wù)局（FSA），央行不再監(jiān)管銀行業(yè)行為，這種監(jiān)管體制的不足在英國的北巖銀行破產(chǎn)過程中表現(xiàn)明顯，F(xiàn)SA和央行互相推諉，造成了最后北巖銀行的公眾擠兌和無序破產(chǎn)。為進(jìn)一步強(qiáng)化系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管，英國央行于去年將FSA重新收至旗下的金融政策委員會(huì)（FPC），并行于當(dāng)前的貨幣政策委員會(huì)（MPC）。

美聯(lián)儲(chǔ)政策退出

日報(bào)：你提到中國錢荒的背景之一是聯(lián)儲(chǔ)6月19日議息會(huì)議宣布QE退出時(shí)間；一直以來，市場就在猜測QE的退出對中國等新興市場國家的影響，對此你如何分析？

周皓：美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議的公告出來之后引發(fā)了市場上很多的爭論和分析，主要集中在什么時(shí)候退的問題，這些爭論都很有意義，但他們忽略了一個(gè)很重要的因素，實(shí)際上，退出這件事情公告并不是在6月19日。在4~6月份的時(shí)候口風(fēng)就出來了，伯南克5月22日在國會(huì)作證時(shí)說“可能要削減購債規(guī)?！?，而在這之前三四次的貨幣政策委員會(huì)的決策聲明中也都已經(jīng)提及，“政策偏向由寬松轉(zhuǎn)向中立”；4月10日，聯(lián)儲(chǔ)3月份的會(huì)議紀(jì)要提前泄露給業(yè)界，當(dāng)中也談到了聯(lián)儲(chǔ)正在討論退出QE政策，所以宣布QE退出從4~6月份就開始了。

日報(bào)：退出QE對中國的影響是怎樣的，是否真如市場預(yù)期那般動(dòng)蕩？

周皓：美國QE退出對其他國家的影響而言，需要從兩個(gè)角度進(jìn)行分析：比較短期和直接的影響就是美國退出QE，利率上升必然會(huì)帶來資本回流，對其他國家流動(dòng)性減少，從局部均衡的角度來看是這樣；但從一般均衡的角度來看，QE不但是貨幣和匯率的渠道，還可以通過貿(mào)易、實(shí)際投資等方面影響到其他國家。一方面，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇可以帶來實(shí)際需求的上升，對于其他國家的進(jìn)口也會(huì)增加；另外，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的話，人們的信心會(huì)很快增加，一般GDP是滯后指標(biāo)，但信心是個(gè)先行指標(biāo)，這個(gè)指標(biāo)加速的話，會(huì)帶來進(jìn)一步的經(jīng)濟(jì)加速復(fù)蘇。

日報(bào)：中美經(jīng)濟(jì)脫鉤現(xiàn)象是否出現(xiàn)，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇對中國是否會(huì)帶來真正的利好，能否再帶動(dòng)出口以及FDI的增加？

周皓：中美經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)脫鉤的現(xiàn)象，之前共生關(guān)系已經(jīng)死掉，之前美國是靠消費(fèi)，中國出口、投資性增長和美國綁在一起，美國勞動(dòng)力成本下降，中國上升，勞動(dòng)力紅利消失，傳統(tǒng)的增長模式已經(jīng)消失。我們不能期望之后中國的增長模式綁定在FDI和出口上，中國的經(jīng)濟(jì)增長之后主要還是靠消費(fèi)。

目前G3（美、日、歐）仍然比較不確定，中國出口還是不確定的，中國還需要尋找新的增長模式和增長點(diǎn)，需要下一輪改革。而下一輪改革很有可能是圍繞著金融體制改革進(jìn)行，包括降低民營資本、外資銀行的進(jìn)入門檻，允許外資銀行的人民幣業(yè)務(wù)，逐步實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)下可兌換以及匯率浮動(dòng)制和利率市場化等。