程序化交易下的中小投資者權益保護刻不容緩

2013年08月23日 04:09
來源：上海證券報作者：陳東海

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隨著金融工程技術的廣泛普及，金融市場上的自動化程序交易（主要是高頻交易）已成了全球主流交易方式。不但發達金融市場的眾多投資機構和有編程能力或可購買交易軟件的人普遍使用程序化交易，現在我國的程序化交易也日益普及，因此程序化交易帶來的風險也成了金融市場的重要風險之一。如何防范風險，做好程序化交易普及情況下的中小投資者的權益保護，是不容回避的急迫課題。

過去我們看到美國和一些發達金融市場經常發生令人震驚的高頻交易事故，總感覺這些離我們的生活還很遠。但8月16日光大“烏龍指”事件，讓我們切身感覺受到了我們身邊的巨大金融風險。光大的“烏龍指”，在極短的時間內造成眾多權重股漲停，上證指數幾乎瞬間暴漲120點。而在消息被澄清以后，又迅即打回原形。那些以為股市出現重大突發式利好從而追漲的中小投資者，可能相對損失不小。尤其在上海金融交易所從事杠桿交易的，看到指數暴漲而買入看漲的投資者，可能也收獲了不少虧損。

對于被光大“烏龍指”誤導而追漲的投資者的損失，市場上有不同的聲音。一種觀點認為這種“烏龍指”并非內幕交易，所有交易都是真實交易，是有效的。質疑者則認為，光大證券聲稱在發現“烏龍指”后，立即對股票頭寸進行了對沖，全天用于對沖而新增的股指期貨空頭合約總計為7130張，在股市上損失了3億元，在股指期貨上賺了1億元，而那些中小投資者，就沒有機會而且也沒有能力在股指期貨上對沖，無端遭受了損失。

筆者無意判斷這場“烏龍指”的真實情節如何及其是非，只是覺得今后隨著程序化交易成為我國證券、期貨和衍生金融市場的主要交易方式，高頻交易帶來的風險的威脅也愈發嚴重，如果沒有系統化的防范措施，這類“烏龍指”事件未來非常可能還會發生。作為在交易中處于信息不對稱、交易技術和手段不對稱狀態下的中小投資者，勢必將面臨更為嚴峻的弱勢局面，采取果斷措施保護中小投資者免受高頻交易帶來的巨大風險，當是亡羊補牢的必要之舉。

鑒于相關各方在這次事件中的表現，有必要借鑒發達金融市場上應對高頻交易帶來的交易風險的成功經驗，考慮建立中國證券市場的“熔斷機制”。2010年5月6日下午2時47分，美股一名交易員在賣出股票時誤將1600萬美元打成160億美元，致使道瓊斯指數突然出現近千點的“閃電暴跌”。當天美股收盤后，納斯達克運營部門宣布，在當天下午2時40分至3時之間執行、股價波幅較2時40分或之前最后一筆交易的報價超過60%的交易指令全部取消。為避免類似事故重演，美國證交會于2010年6月更新了“熔斷機制”。根據該機制，價格不低于一美元的股票或交易所交易基金(ETF)如果在五分鐘內波幅達到或超過30%，將被暫停交易；價格低于一美元的證券如果在五分鐘內波幅達到或超過50%，將被暫停交易。

雖然滬深股市有10%的漲跌停板制度，但在10%幅度內瞬間的無妄波動，還是會給投資者造成很大損失，同時由于股指期貨市場的杠桿效應，股市10%的波動足以造成衍生市場巨大動蕩，不少投資者可能因此血本無歸。所以，在中國證券市場建立類似的“熔斷機制”事不宜遲。像8月16日那樣突然出現沒有任何預兆的眾多權重股暴漲，就需要股市暫停交易一段時間，以查明原因。而至于由于機器和網絡故障以及人為的失誤而造成市場的重大動蕩和投資者損失的，則不妨效法美國交易所，宣布涉事時段的交易無效，以還原非誤導的真實意志的交易。

還有，除了客觀上從交易系統角度建立“熔斷機制”以保護中小投資者以外，也要從利益鏈條上斬斷“烏龍指”事件發生的道德風險。首先是建立懲罰制度，確保“烏龍指”事件的肇事者及其機構不得從中獲利，同時妥善補償投資者的利益。2010年4月，高盛發生權證“烏龍”事件，導致結算價格與理論價值相差百倍，權證價格急速飆升，高盛后來則回購權證，回購價為那幾個權證凈購買價格總值的110%，同時，每位參與回購的權證持有人將獲得5000美元的一次性行政費。按照這一方案，投資者的成本基本都能得以回收。所以，未來如果發生類似“烏龍指”事件，若不被宣布交易無效的話，有必要讓肇事者以其他投資者的購買成本價收購證券。

這還不夠，還應建立嚴格的徹查制度和賠償制度，以督促投資機構慎用高頻交易模式，并建立嚴格的內部風險控制制度。只要這些風險控制制度完善且切實恪守，就不會出現一些事件的細節無法查證或無處罰依據等問題。

（作者單位：東航國際金融公司）