“烏龍指”拷問量化監管軟肋 業內人士詳解海外經驗

2013年08月27日 03:38
來源：21世紀經濟報道 作者：王丹

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光大證券“烏龍指”事件雖然發生已有十天，但其帶來的警醒和反思在整個資本市場上卻發酵更濃。

一方面，是還處于初級發展階段的量化投資遭遇空前的風險質疑；另一方面，又有不少投資者認為監管層在此次事件的事前監管和應急機制上處理不力。

而據本報記者的采訪了解，更多業內人士認為，目前最值得考慮的問題是，對于量化投資的系統性風險，未來將如何防微杜漸。

輕視執行環節是大弱點

事實上，量化投資在海外發展已有30多年，在國內也不算新。不過，近兩三年，因A股市場持續震蕩低迷，這種投資手段開始盛行。

統計顯示，目前，我國量化型券商集合理財產品實際發行規模為124.27億元，占所有券商理財產品的4.2%；量化基金產品總體規模為281.47億元，占全部基金規模的1.06%。而專家預計，未來5-10年內，量化投資將占市場總投資量的30%以上。

上海朱雀投資發展中心(有限合伙)的高級合伙人梁躍軍日前也指出，在實際應用中，通過財務指標和量化選股方法，結合期指套保對沖風險，構建能持續戰勝指數的股票投資組合是有效可行的。

然而，光大證券8月16日陡然曝出的“烏龍指”事件，給這一切蒙上陰影。各類投資機構和業內人士也掀起了一輪對量化投資風險如何控制的探討熱潮。

8月24日，對量化投資頗具投資經驗的嘉瑞咨詢（香港）有限責任公司董事總經理、首席執行官周鴻松，在由上海證券舉辦的2013年私募高峰論壇上指出，光大證券“8·16”事件應該是該公司自營盤在量化投資執行上出現了問題，這是國內機構進行量化投資的通病，也是重要的風險所在。

“在做量化投資研發時，機構往往側重于量化策略制定，主要是關心該策略是否可以給自己帶來好的回報。而在交易的執行層面，很多重要風險卻被忽略掉了。光大證券量化交易執行系統采用外包形式其實就是一種輕視的體現，在海外，大的投行自營部門交易執行系統都是自己開發的。”周鴻松坦言。

據其介紹，僅野村證券一家，每年在IT系統方面的投入，就占到了國內各類投資機構投入總和的六分之一。

交易前端監管控制存不足

周鴻松坦言其對此次事件至今仍有兩個疑問：為什么這個交易系統可以在短時間內發出那么多的市價單，他從事量化交易10多年，從未聽說過有哪個交易系統可以頻繁市價出單，都是限價單，打市價單不符合量化交易的合規要求。

其次，為何對每筆單子的資金大小沒有限制，據他測算，光大證券此次70多億元的成交量若全部投入A股市場，可以把A50股票悉數打到漲停，而面臨這種后果，無論是券商的執行系統還是交易所系統都沒有限制或預警。

“海外市場通常把合規寫進交易執行系統里面，同時通過軟件硬化提高合規速度，但目前國內券商對高頻交易和算法交易系統的風控指標數量普遍較少?！彼f。

此外，交易所等監管層面對量化投資的前端風險監管控制也有不足。

8月25日，上交所在公開回應光大“8·16”事件時表示，盡管交易所實施必要的前端控制，對于保障交易安全、維護交易秩序具有重要意義，但嚴格的事后責任追究、讓違法違規者受到應有懲戒，則是交易所監管的根本保障。

“隨著交易技術的飛速發展和市場產品的日益復雜，交易所前端控制的難度越來越大，加強事后追責就顯得更加重要。”上交所新聞發言人說，交易所主要負責對證券賣出的前端檢查，而證券買入的前端檢查則是由證券公司負責。

不過，上交所也坦承，此次事件對于交易所的前端預警機制提出了挑戰，讓交易所深刻感受到市場各方對交易所提出更新要求。未來在加強事后追責的同時，將研究明顯異常報單設置預警機制。

據記者了解，光大“8·16”事件發生后，監管部門即要求基金公司、券商自營等自查量化風險，重點自查策略投資、量化投資、程序化交易、高頻交易等利用信息技術系統進行自動交易的產品，重新檢視模型構建、閥值設置、頭寸管理、信息技術、授權管理、復核制度等是否可控等。

從反饋情況看，多數機構對于自己的量化交易系統頗有信心。上海一家基金公司量化基金的基金經理告訴記者，其實對高頻交易的風控并不難，做好前端控制和及時止損即可，其中前端控制主要是實時監測基金買賣資金頭寸及標的券持倉。

還有多位券商量化交易方面的負責人也表示，很疑惑光大證券為何會出現如此大的系統問題，在他們看來，即使系統控制不了出單，但對資金的控制應該是可以起到“閘門”作用的。

市場創新制度需跟上

周鴻松表示，量化投資策略往往重視通過風險對沖和有效定價等方式，控制交易成本和風險進而放大回報率，因此，海外市場比較多的監管部門樂于以量化投資和交易的角度來衡量部分交易行為的規范性。如港交所對ETF、期貨等做市商的一個具體要求便是合格做市商必須配備完善的交易系統和量化風控模型。

對于算法交易，香港監管部門要求所有主要券商和基金的交易算法需設置相關控制，如發現股票價格短時間內出現巨大變化，則暫緩交易，直至價格回歸，同時，量化交易的“母單”交易量不應超過該股票日平均交易量的一定比例。

不可否認，光大“8·16”事件發生后，上交所也作出了快速反應。但仍有不少投資者認為其“避重就輕”，并沒有及時采取臨時停牌或暫停光大證券自營賬戶交易等措施。

上海一家陽光私募負責人說，前兩年新股遭爆炒，交易所曾專門“警告”一些私募不允許再參與新股上市首日爆炒，據說有的還被暫停交易，但為何此次光大證券出這么大的事，交易所并沒有采取類似措施？

對此，上交所解釋稱，現有法律依據不充分，臨時停市的事由和必要性一時難以判斷，且當日是股指期貨合約交割日，如實施臨時停市措施，對期貨市場影響較大。

上交所發言人還說，光大證券自營賬戶雖在兩分鐘內申報訂單數量巨大，但每筆申報無論價格還是數量，均在交易所《交易規則》所規定范圍內，被系統接收并瞬間成交。同時，其巨量買入訂單，均使用市價訂單類型，未出現虛假申報撤單情形。而上交所采取反復督促光大證券如實公告的措施，也是屬于常規、可靠的監管做法。

不過，面對市場質疑，上交所亦稱，隨著我國證券市場的快速發展，新業務、新情況、新問題的不斷出現，交易所的監管的確需要不斷完善。

“量化交易不是猛獸，也不能因為一次的光大事件而否定這種投資手段，關鍵是在金融創新的同時，配套制度和監管應該跟得上?！绷很S軍指出。

周鴻松認為，針對券商、期貨商的職能增強和轉變方面，國內監管部門可以采用拿來主義，在引入新型量化投資策略和量化交易方式的同時，也同時引入優質的量化風險管理機制、模型、系統等，確?！皠撔?、風控”并重。

此外，促進國內交易技術、交易手段的投入和發展，防微杜漸地避免海外市場“先發展、再監管”的老路。

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