國債期貨對現券影響力有限

2013年09月09日 23:45
來源：中國證券報作者：胡月曉

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上市兩日，國債期貨運行平穩，與現券走勢基本一致。由于市場環境和制度設計差異，新國債期貨的投資功能和利率管理功能與18年前已是大不相同，利率管理功能遠勝于投資功能。因此預計國債期貨推出不會改變當前債市運行格局。投資者由于有了新的利率管理工具，利率市場反而可能更加穩定；國債期貨由于投資功能弱化，作為新金融工具對資金的分流作用也有限。

市場反應較為理性

9月6日國債期貨在闊別18年后回歸市場。18年前，尤其是在市場最后瘋狂階段，國債期貨是當時市場上主要投資工具，資本市場各路資金紛紛匯聚于此，多空雙方激烈搏殺，最終導致市場崩盤和國債期貨被停。此番國債期貨回歸，已不復18年前的王者霸氣。從前兩日交易情況看，市場對國債期貨的回歸比較理性，投資者并無“炒新”的沖動。

上市首日，國債期貨交易最活躍合約TF1312在經歷短暫的上升后，即緩慢回調，收盤幾近收平，當日成交3.42萬手；次日，TF1312低開低走，成交更是大幅下降，只有首日的三分之一；持倉量略有上升，TF1312由2625手增至2797手。從持倉量對應的標的資產規模看，TF1312對應的國債規模為40682.98億元，期貨交易占對應資產規模份額較低，不到千分之一，而在“3·27”事件過程中，持倉量甚至超過了標的證券的規模，新國債期貨制度設計安排中的完善性得到體現——虛擬券設計可有效避免現貨市場容量問題產生“逼空”等市場操縱行為。

利率管理功能占主導

1995年國債期貨市場瘋狂的市場基礎是，當時交易的國債期貨直接對應單一國債，因此期貨的投資功能更為顯著。再加上當時的市場環境，導致資本市場上各路資金都云集到了國債期貨上——由于股票市場的低迷和鋼材、煤炭、食糖等大宗商品期貨品種相繼被暫停，大量資金云集國債期貨市場。而如今虛擬標的資產的設計安排，使得現貨資產規模更為龐大、很難操縱，也使得期貨交易價格更能反映市場利率走勢。同時，由于新引進國債期貨交易品種，產生了不同品種間價差的套利機會，不同品種間的聯動性將增強。因此，在新的國債期貨交易安排制度下，國債期貨能更有效的管理利率風險，較少受到單一產品走勢的影響。與18年前，投資者將國債期貨主要看作投資工具不同，當前的國債期貨在市場投資行為中，將更多被用于管理利率風險。雖然目前商業銀行、保險公司等最需要國債期貨來管理利率風險的機構投資者仍未得到準入資格，但新舊國債期貨在投資者投資行為中的功能差異，已在新國債期貨“出生”起，就由制度設計安排所確定。

由于新國債期貨在很大程度上，只是作為利率風險管理工具被引入，因此在市場對利率風險管理的需求沒有增長之前，對國債期貨的需求也不會很強烈。投資功能的弱化，使得國債期貨對市場資金的分流作用也有限，因而對債市的影響較小。但由于新利率風險管理工具的引入，債市長期運行的穩定性將得以提高。