新財(cái)政懸崖：老套路有新風(fēng)險(xiǎn)

2013年10月08日 00:47
來源：第一財(cái)經(jīng)日報(bào)

人參與條評(píng)論

程實(shí)

歷史是最好的預(yù)言者，盡管國慶期間美國政治經(jīng)濟(jì)局勢在政府停擺和債務(wù)觸頂雙重夾擊下陷入混亂，但未來演化和潛在影響并非全然撲朔迷離。諸多不確定性作用之下，形勢的搖擺正悄然趨近美國財(cái)政問題解決的傳統(tǒng)路徑，而美國問題的輻射和擴(kuò)散，則可能會(huì)偏離市場現(xiàn)在預(yù)期的方式。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，內(nèi)部問題永遠(yuǎn)是美國經(jīng)濟(jì)自身最大的問題，美國問題卻可能會(huì)變成其他經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇最大的外部問題。

演化：趨向一種特殊的妥協(xié)

表面上看，美國在財(cái)政問題的沖擊下已經(jīng)行至懸崖邊緣：10月7日政府停擺進(jìn)入第二周，10月17日國債發(fā)行權(quán)限也將用盡，而以奧巴馬為首的民主黨人及其領(lǐng)導(dǎo)下的白宮，和以博納為代表的共和黨人及其主導(dǎo)的國會(huì)眾議院，似乎陷入了博弈死循環(huán)，圍繞著奧巴馬醫(yī)改法案這一矛盾焦點(diǎn)，雙方各執(zhí)一詞，奧巴馬強(qiáng)勢表態(tài)不會(huì)放棄醫(yī)保改革已取得的階段性進(jìn)展、并于財(cái)政壓力下將其擱置一年，博納則一直在堅(jiān)守所謂的“Hastert原則”，始終不同意對(duì)臨時(shí)支出法案發(fā)起新一輪投票。

實(shí)際上，從美國政治生態(tài)看，兩黨博弈日趨激烈，爭論態(tài)勢漸趨白熱化，本質(zhì)上都只是政治力量分布更趨分散的必然結(jié)果。對(duì)于美國兩黨及其領(lǐng)袖而言，表面上的言辭沖突和激烈對(duì)抗是必須呈現(xiàn)出的政治姿態(tài)，而骨子里，沒有人愿意并能承擔(dān)美國經(jīng)濟(jì)真正掉下新財(cái)政懸崖的責(zé)任，兩黨根本利益上的趨同要大于各自政論上的細(xì)節(jié)分歧。正因如此，1976年至今，美國政府一共停擺過18次，但從未發(fā)生過真正意義上的債務(wù)違約，這一次也不會(huì)例外。

當(dāng)然，今時(shí)不同往日，即便有妥協(xié)，在當(dāng)前美國政治格局和經(jīng)濟(jì)形勢下，未來的妥協(xié)也將是一種特殊的妥協(xié)，特殊在三個(gè)方面：

其一，將是更大范圍內(nèi)的妥協(xié)。如果將政府停擺和債務(wù)上限作為兩個(gè)單一問題逐一解決，那么，兩黨可能都已騎虎難下，難以驟然放棄在單一問題上較為清晰的各自立場，但如果將兩個(gè)問題放在一起，更復(fù)雜的局面反而有利于纏斗雙方各退一步，并由此換得安撫雙方民意的進(jìn)展。因此，在有限時(shí)間壓迫下，兩黨很有可能將兩個(gè)問題同時(shí)放上談判桌，進(jìn)而達(dá)成大框架內(nèi)的一致意見。

其二，將是有共同底線的妥協(xié)。這個(gè)共同底線就是避免債務(wù)實(shí)質(zhì)性違約的出現(xiàn)。所有人都清楚，債務(wù)違約的后果是“毀滅性的”，如若發(fā)生，美國的國家信譽(yù)將遭受前所未有的打擊，美國經(jīng)濟(jì)和美元可能由此真正失去全球核心的地位，美國經(jīng)濟(jì)由此受到的損傷可能遠(yuǎn)大于2008年金融危機(jī)。為避免債務(wù)違約，要么調(diào)升當(dāng)前16.7萬億美元的債務(wù)上限，給借新還舊以新空間，要么就只有自殘一臂，大幅縮小財(cái)政支出，自發(fā)走入長期衰退的深淵。后一結(jié)果顯然是不可接受的，因此，債務(wù)上限問題最多只是時(shí)間問題，而不是“是否調(diào)升”的選擇問題。

其三，將是變化不多、變數(shù)不小的妥協(xié)。從形勢發(fā)展看，政府停擺時(shí)間越長，共和黨人的斡旋籌碼就越少，因?yàn)樵诿裰鼽h執(zhí)政背景下，隨著政府關(guān)門對(duì)民眾生活的影響范圍日趨擴(kuò)大，甚至將對(duì)社保發(fā)放造成沖擊，博納借財(cái)政年度轉(zhuǎn)換的“逼宮”行為更易被大眾特別是政治取向并不十分堅(jiān)決的社會(huì)階層視作損傷其自身利益的“搗亂”。如此背景下，妥協(xié)的結(jié)果將偏向奧巴馬，醫(yī)改法案可能會(huì)小幅調(diào)整，但發(fā)生重大變化的可能性不大。

不過，值得強(qiáng)調(diào)的是，雖然妥協(xié)在內(nèi)容上可能變化不多，但在時(shí)間上卻有較大變數(shù)，由于10月17日債務(wù)發(fā)行權(quán)限用盡后，美國財(cái)政尚有300億美元的騰挪空間，所以債務(wù)上限調(diào)升實(shí)質(zhì)上的“最后期限”并不十分清晰，但該問題的解決最多也就是在17日后拖延幾日。而由于政府停擺問題并不具有類似于債務(wù)違約的硬約束，因此，結(jié)束政府停擺的具體時(shí)間更具不確定性。可以參考的是，在此之前，美國歷時(shí)最長的克林頓政府停擺持續(xù)了21天。結(jié)合當(dāng)前形勢和美國歷史，22日前（最多月底前），政府停擺和債務(wù)上限問題都將得到解決。

影響：外部沖擊恐將大于內(nèi)部影響

如果懸崖是可見的，那么真正掉下懸崖的可能性并不大。雖然國慶以來美國在政府停擺和債務(wù)觸頂共同形成的新財(cái)政懸崖前顯得十分危險(xiǎn)，金融市場恐慌情緒也有所加劇，VIX指數(shù)驟升、美國股市下跌、美元指數(shù)跌破80點(diǎn)大關(guān)、美國國債收益率上升，但結(jié)合歷史經(jīng)驗(yàn)，只要不出現(xiàn)極低概率的債務(wù)違約這一“黑天鵝”現(xiàn)象，財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的影響可能僅限于短期，內(nèi)部沖擊的力度也較有限。

以1995年12月底發(fā)生的、美國有史以來最長時(shí)間的政府停擺為例：1995年四季度，受政府關(guān)門21天的影響，美國經(jīng)濟(jì)增長率從前一季度的3.5%降至2.9%，主要原因是部分民眾停薪導(dǎo)致的消費(fèi)支出減少以及聯(lián)邦政府的支出下降，該季消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)從2.4個(gè)百分點(diǎn)降至1.83個(gè)百分點(diǎn)，政府支出對(duì)增長的拖累則從0.19個(gè)百分點(diǎn)升至0.66個(gè)百分點(diǎn)，其中聯(lián)邦政府支出造成的增長拖累從0.24個(gè)百分點(diǎn)擴(kuò)大至0.9個(gè)百分點(diǎn)。不過，僅一個(gè)季度后，政府停擺的短期負(fù)面影響就消失殆盡，1996年二季度，消費(fèi)和政府支出的增長貢獻(xiàn)就回升至2.8和0.56個(gè)百分點(diǎn)，并將季度經(jīng)濟(jì)增長率推升至7.2%的階段性高點(diǎn)，隨后數(shù)年，美國經(jīng)濟(jì)也都以高于歷史均值的速度增長，未見政府停擺的遺留影響。

再看當(dāng)下，2013年二季度美國經(jīng)濟(jì)增長率為2.5%，雖未達(dá)長期均衡水平，但內(nèi)生增長動(dòng)力較為強(qiáng)勁，政府停擺和債務(wù)觸頂借由財(cái)政層面導(dǎo)致的直接影響可能并不大，高盛研究團(tuán)隊(duì)的估算認(rèn)為，新財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)將拉低四季度美國經(jīng)濟(jì)增長率0.25~0.5個(gè)百分點(diǎn)，而隨著2014年一季度財(cái)政支出的恢復(fù)，季度增長曲線則可能會(huì)在短期下行后再度上行。

實(shí)際上，稍微回憶下過去兩年的歷史，就能發(fā)現(xiàn)一個(gè)有趣而意味深長的現(xiàn)象，一度鬧得沸沸揚(yáng)揚(yáng)的財(cái)政問題往往都沒有帶來美國經(jīng)濟(jì)的實(shí)質(zhì)性問題，卻都尾隨著其他經(jīng)濟(jì)體的階段性危機(jī)。

例如，2011年8月，標(biāo)普調(diào)降美國主權(quán)評(píng)級(jí)引發(fā)了所謂的“美債危機(jī)”，美國經(jīng)濟(jì)并不見危機(jī)，反而開啟了強(qiáng)勢的“周期性領(lǐng)跑”，但歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)卻惡化升級(jí)；2012年末，美國財(cái)政懸崖又鬧得滿城風(fēng)雨，但美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇未見退潮，反而呈現(xiàn)出漸趨強(qiáng)勁的內(nèi)生動(dòng)力，但新興市場經(jīng)濟(jì)體卻發(fā)生了局部金融動(dòng)蕩。

之所以出現(xiàn)這種奇怪現(xiàn)象，根本原因在于，受美國政治格局和媒體渲染的影響，美國財(cái)政層面一旦出現(xiàn)問題，市場環(huán)境往往會(huì)變得風(fēng)聲鶴唳，恐慌情緒上升導(dǎo)致避險(xiǎn)需求上升，國際資本會(huì)退出全球市場實(shí)質(zhì)上的“最短板”，而美國財(cái)政問題基本都是雷聲大雨點(diǎn)小，并不會(huì)構(gòu)成對(duì)美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的實(shí)質(zhì)性威脅，所以這種“退出短板”的模式往往會(huì)使得其他經(jīng)濟(jì)體遭受到打擊。

此外，在內(nèi)部財(cái)政問題引發(fā)社會(huì)關(guān)注的背景下，美國政策內(nèi)視性增強(qiáng)，對(duì)其他經(jīng)濟(jì)體也會(huì)產(chǎn)生潛在沖擊。從最近的例子看，QE3就是對(duì)2012年末財(cái)政懸崖的貨幣政策應(yīng)對(duì)，而在當(dāng)下新財(cái)政懸崖背景下，美聯(lián)儲(chǔ)可能也將進(jìn)入“補(bǔ)位模式”，進(jìn)而延緩QE退出，或降低貨幣政策正常化的可能力度。而對(duì)于2013年8月以來出現(xiàn)局部危機(jī)的新興市場而言，美國新財(cái)政懸崖導(dǎo)致的全球資本“退出短板”趨向以及QE退出靴子始終不落地，都將變成新的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

因此，以史為鏡，筆者以為，新一輪政府停擺和債務(wù)上限引致的美國新財(cái)政懸崖，貌似美國危機(jī)，卻并不會(huì)真正變成美國經(jīng)濟(jì)的危機(jī)，相反，新興市場卻需高度關(guān)注美國老套路帶來的新風(fēng)險(xiǎn)。

（作者系資深全球經(jīng)濟(jì)觀察人士）

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