馬光遠：動物精神、非理性繁榮與中國房地產泡沫

2013年10月18日 23:43
來源：中國經營報作者：馬光遠

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2013年的諾貝爾經濟學獎頒給了三位美國研究資產價格的經濟學家：──法瑪、漢森和席勒，以表彰他們在資產定價的實證研究方面做出的杰出貢獻。

這個結果出乎很多人意料，不僅僅是經濟學獎延續了冷門和難以猜測的傳統，更奇怪的是，獲獎者中的兩位——法瑪和席勒的觀點完全相反，法瑪提出了有效市場假說，認為市場永遠是正確的，投資者不可能戰勝市場，而席勒則是有效市場假說的抨擊者。官方的頒獎詞中對此也很有意思地寫到：他們的“這些發現，或讓人感到意外，或同時相互沖突。” 在諾貝爾的所有獎項中，只有經濟學獎，才會出現截然不同的觀點都得獎的情況，這也說明了，經濟學距離真正的科學還有一定的距離。

對于中國人而言，這次的經濟學獎也許是距離中國最近的一次，因為獲獎的事由關于資產價格。無論是股票還是房地產，都是中國人投資的主要品種。如果沒有法瑪的有效市場假說，就不會有包括指數基金在內的全球幾百萬億的金融衍生品市場。而這個假說的主要主張因為與現實的市場不符而經常遭遇冷嘲熱諷，該假說認為：市場永遠正確，理性投資者的決策依照市場上的所有信息做出，因而市場價格永遠是正確的。很顯然，在監管失靈、內幕交易頻發的中國資本市場，這個假說只能是“假說”，甚至會被人視為謬論。

席勒則從心理學的角度，證明了市場往往是不理性的。對于這種非理性，凱恩斯在其著名的《就業、利息和貨幣通論》中將其稱為“動物精神”。而席勒所指的動物精神作為一個經濟學的術語，用來指“經濟的動蕩不安和反復無常；它還意味著我們與模糊性和不確定性之間的特有聯系。有時候，我們被它麻痹，有時候它賦予我們能量，使我們振作，克服恐懼感和優柔寡斷?！毕照J為，2008年以來的金融危機恰恰可以從“動物精神”進行解釋。“當前的危機證明了心理的作用。事實上，危機正是由我們不斷變化的信心、誘惑、嫉妒、怨恨、幻覺，特別是不斷變化的關于經濟本質的報道引起的。這些難以理解的因素可以解釋為什么有些人不會花錢買莊稼地里的房子，而有些人卻愿意買這樣的房子?！被诖耍照J為，“經濟理論不能僅限于解釋對亞當·斯密所描述的理想經濟體系的最小偏離，還要解釋實際發生并且能夠觀察到的偏離，鑒于經濟現實離不開動物精神，因此要描述經濟的真正運行，就必須考慮動物精神?！备鶕盏摹皠游锞瘛狈▌t，經濟發展或者資產價格的規律性是人的基本理性，而經濟的波動或資產價格泡沫則是由于人的“動物精神”。席勒抨擊，人們之所以無法真正認識經濟蕭條，原因在于“有太多的宏觀經濟學和金融學專業人士在理性預期和有效市場理論的道路上走得太遠，以致根本未能考慮經濟危機最重要的動力機制。不把‘動物精神’添加到模型中去，會使我們失去判斷力，無法認清危機的真正根源?！?/p>

“動物精神”的存在，是經濟動蕩和非理性繁榮的心理根源。在席勒的另一本暢銷書《非理性繁榮》中，席勒繼續從“動物精神”的角度分析了股票市場和房地產市場出現泡沫的原因，在席勒看來，泡沫從本質上說是一種社會心理學現象，因此天生難以控制。在《非理性繁榮》中，席勒寫道：“投機泡沫是這樣一種情況：關于價格上漲的新聞刺激了投資者熱情，投資者熱情通過心理感染在人群中傳播，并在此過程中放大可證明價格上漲合理性的故事。”這吸引了“越來越龐大的投資者群體，盡管他們懷疑投資的真實價值，但也被吸引入局，部分是因為他們嫉妒他人的成功，部分則是因為賭徒的興奮”。

站在“動物精神”的角度，席勒在剖析資本市場動蕩的同時，還特別分析了房地產的周期。席勒在《動物精神》中寫道：“通過對房地產市場的觀察，我們又一次看到，‘動物精神’是經濟的重要推動力。住房投資從1997年第三季度占GDP的4.2%上升到了2005年第四季度占GDP的6.3%，然后又下降到2008年第二季度的3.3%。因此，住房投資是最近美國經濟繁榮和衰退的重要因素。我們也看到，住房投資變化的原因和‘動物精神’理論的所有因素相關?！痹谶@里必須指出，席勒是全球少有的對房地產市場有學術建樹的金融專家。他和另一位美國經濟學家凱斯共同提出的凱斯-席勒指數（case-shillerindex）成為全美房地產市場最有影響力的指數。

關于房地產，席勒談得比較多的是人們關于房地產價格的天真想法?！昂芏嗳怂坪跤幸环N強烈的直覺，無論什么地方的房價都只漲不跌。如果要他們拿出證據來，他們通常會說，因為土地只有一點，房地產的價格一定會持續上漲?！薄胺績r只漲不跌的吸引力在于，它往往伴隨著房地產繁榮的故事，被人們口口相傳，為房價暴漲推波助瀾。”這和中國當下人們對房地產市場的心理何其相似。

對于中國的房地產和房價，多次到中國訪學的過程中，席勒多次談到中國一線城市遠遠超出居民收入水平的房價。最近的一次是2011年，在世界經濟論壇2011年年會（達沃斯論壇）上，席勒接受中國媒體采訪時再次談到房地產問題，并直言中國房地產存在泡沫。他說：“美國房價仍在下跌，我很擔心它會跌到什么時候。家庭負債率仍然非常高，很多人失去自己的房屋，或因更換工作而轉移到其他城市。與此同時，美國負債率已經上升到前所未有的高水平，這樣人們擔心，政府是否還有能力推出新的刺激政策。中國房地產現在泡沫嚴重，如果和美國一樣泡沫破裂的話，這將會對中國經濟產生打擊?！?/p>

但是，很顯然，對于諾獎得主對中國房地產泡沫的警告，幾乎絕大多數的中國人都抱以嘲笑，不管中國的房價收入比如何扭曲、不管中國的住房價格如何高得離譜，不管中國房地產的總市值已經到了非常離譜的達到GDP5倍以上的驚人水平，也不管房地產投資占GDP的比重長期在兩位數以上的高位。在經歷數次暴漲的恐懼之后，絕大多數的中國人已經不相信房價會下跌的神話。對于席勒的多次警告，甚至很多人認為其水平連任志強都不如，是壓根就不懂中國國情的囈語。

但是，泡沫是不分國界和種族的。當下國人對房地產狂熱，可以和人類歷史上任何一次投機事件相提并論，對此，唯一可以給予的教訓也許是泡沫破滅之后的痛苦。席勒在他的《非理性繁榮》中曾經講過一個故事：在一次電視臺談話節目中，一個女性投資者告訴他，他的觀點是錯誤的，她認為股市走強趨勢明顯，并且必將繼續走強。她當時激動的聲音促使席勒思考究竟是什么因素導致她如此情緒變化。后來的事實大家很清楚了：美國股市2000年泡沫破滅，標準普爾指數幾乎跌去了一半。

最后，我把席勒教授《永遠的泡沫》文章中的話送給沉浸在房地產狂熱中的所有人：“投機泡沫不會像短篇故事、小說或戲劇那樣結束。不存在將所有線索同時推向令人難忘的結局的劇終場景。在真實世界中，我們永遠不知道故事什么時候結束。”但不論如何，沒有沒有結束的故事和派對。