金融期貨之父：國債期貨應引入做市商制度

2013年10月21日 10:08
來源：東方早報 作者：葛佳

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■ “金融期貨之父”桑德爾接受早報記者專訪，稱中國國債期貨流動性已超美國同期

現年72歲的理查德·桑德爾被尊稱為“全球金融期貨之父”。

中國國債期貨于9月6日在中國金融期貨交易所（中金所）上市，交易已逾一個月，市場人士對其流動性有諸多質疑。但在美國利率期貨創始人理查德·桑德爾(Richard L Sandor)看來，中國國債期貨上市首月的流動性已超過美國國債期貨上市首月情況，他相信經過五到十年的時間，中國國債期貨市場會逐步成熟。

10月16日，理查德·桑德爾在中金所舉辦的國債期貨研討會暨《衍生品不是壞孩子》中文版新書發布會上接受了早報記者采訪。桑德爾表示，中金所推出五年期國債期貨是一項重要舉措。雖然目前成交量并不大，但這在產品推出初期是一個正常現象。

據桑德爾介紹，1976-1978年之間，美國國債期貨發展初期，其日均成交僅100多手，持倉量僅800多手，低于目前中國國債期貨的水平。而如今的國債期貨，已成為美國最活躍的期貨品種。

現年72歲的桑德爾被尊稱為“全球金融期貨之父”。他曾在1970年代初期擔任芝加哥期貨交易所副主席兼首席經濟師，1975年他設計并推出了世界上第一個利率期貨產品——美國國債期貨，從此開辟了全球金融期貨歷史。目前，桑德爾是美國環境金融產品有限責任公司主席兼首席執行官，該公司是芝加哥氣候交易所、歐洲氣候交易所、芝加哥氣候期貨交易所的前身，成立于1998年，主要從事新金融市場的設計和開發，并為投資者提供投資咨詢服務。

在美國推出國債期貨之后，全球國債期貨交易發展快速發展。截至2012年末，全球已有23個國家和地區的23個期貨交易所推出國債期貨產品。而據路透社上周五報道，印度計劃在未來兩個月內推出利率期貨交易，該國央行傾向于以一籃子各期限的債券作為指標衡量利率期貨合約，而不是僅僅使用10年期指標債券。

面對全球國債期貨市場的快速增長，桑德爾強調，要形成一個健全成熟的衍生品市場，需要現貨活躍、價格波動、機構健全等因素，推出做市商制度很重要，投資者教育也很重要。

國債期貨流動性改善

僅是時間問題

東方早報：作為金融期貨的創始人，在你看來，美國國債期貨的推出對其他國債市場有什么影響？

桑德爾：美國境外的投資者對美國本土的市場是有關注的，這些新參與者隨后顯然也借鑒了在美國的交易經驗，用于在其本國建立國債期貨市場，例如英國的金邊債券、法國國債期貨、德國的政府債券期貨等，參與美國市場的經驗幫助了那些國家本土市場的建設。

東方早報：中國股指期貨已經成熟運行了三年多，中國國債期貨也成功上市了，你如何評價中國的金融期貨？

桑德爾：中國成功上市兩個金融期貨，讓全世界都了解到，中國市場不僅能夠在商品期貨上有良好的聲譽，中國在金融期貨領域也正在成熟。這不僅令中國市場獲得更多的曝光度，對全球都是很好的教育，反過來這種教育也一定會服務中國的發展。

東方早報：中國的國債期貨是經過監管層多年審批才得以獲批上市的，而美國的國債期貨則是由交易所來主觀決定如何創新并擇機上市，兩者的創新方式相比有什么不同？

桑德爾：我認為，中國開發的產品是借鑒了國外已有產品的模板或經驗進行開發的，不管是國債期貨或是原油期貨等，所以中國監管機構和交易所合作推出產品的方式效果是好的，起碼目前來看都做得很好，但未來的效果還需要拭目以待。

東方早報：目前看來，中國的國債期貨似乎有流動性不足的問題，這個局面如何打破？

桑德爾：國債期貨是商業銀行的主戰場。在美國，據統計，大約90%以上的銀行都通過利率掉期、利率其他的衍生品來對沖風險，在2007-2009年間，沒有一家銀行因利率的產品而遭受風險或倒閉。

不過，流動性和市場參與度的困惑，其實只是時間的問題，我覺得中國國債期貨推出一個月的流動性，要比美國當年國債期貨推出一個月后的流動性好很多，所以我對中國國債期貨流動性未來的改善非常樂觀。

自貿試驗區將

吸引大批境外做市商

東方早報：要使一個衍生品品種獲得成功，需要哪些重要條件？

桑德爾：最重要的是這個品種有一個有競爭力的市場，即價格波動活躍性，因為沒有其他條件最多就是創新嘗試失敗，但如果沒有足夠的賣家、買家，開設這樣的市場就沒有意義。

當然，另外還有幾個條件也非常重要，比如合約設計是否標準化、是否具有活躍的現貨市場、現貨市場中對沖的高昂成本、能降低成本的機構的發展、交易所和媒體的宣傳、監管制度等。但歸根到底，如果沒有一個有競爭力的市場，那么就沒有開設市場的意義。

東方早報：國債期貨上市后，市場呼吁能夠出臺市場制度，在中國推行做市商制度會有哪些問題？

桑德爾：中國機構都很期待有做市場制度的出臺，做市商制度在美國非常重要，對于中國市場也是很重要的，因此做市商制度在中國市場推出應該是很有前景的。

東方早報：9月29日中國(上海)自由貿易試驗區(下稱自貿試驗區)已經掛牌成立了，已經有期貨交易所在積極運作在自貿試驗區設立能源交易中心的事項，你認為金融期貨是否也可以在自貿試驗區內開展運作？

桑德爾：上海自貿試驗區會吸引境外投資者來到中國參與這個新的市場，在美國芝加哥有很多不知名的做市商，像DRW、羅賓法姆、科林斯（音譯），他們不像大的機構比如美林、摩根大通等，但他們可以通過上海自貿試驗區的形式參與進來。

據不完全統計，德國自貿區的全部國債交易額中，有40%是由芝加哥的交易者來完成的。

所以，能夠在上海自貿試驗區開展交易，對于中金所以及中國來說，境外投資者參與都是有重要意義的，雖然嚴格的、適當的監管是不可或缺的，但總體來說對外開放也是中國國際化的一個重要的措施以及重要的舉措。

碳排放交易所整合

是大勢所趨

東方早報：雖然你的新書是一本自傳，但在書的后半部分，你還詳細敘述了你是如何開發碳排放交易市場的，這些細節的描述似乎更常見于工具書中？

桑德爾：這本書并不是人生故事，而是一本專業書，讓大家知道如何建立一個成功的市場。我很多年前也幫助過倫敦、巴黎建立這樣的市場，歐洲在30年就開始關注環保方面的市場，兩個市場都成功了，所以我很興奮，能夠在中國也光大這個事業。

我希望監管者能夠了解和理解，歐洲、巴西等其他國家政府一開始也非常抵觸這些新的發展，但最后事實證明這些碳交易市場還是得到發展了，這會讓那些城市的人們，生活變得更舒適。

東方早報：目前中國已經有幾家交易所開展碳排放交易，但這些都是區域的市場，區域市場只能在區域內總量控制，未來會不會有統一的市場出現？

桑德爾：中國的區域碳排放交易所都是很好的試點項目，從歷史上看，荷蘭也有過很多家交易所，在16-17世紀的時候，在美國也發生過這樣的情況，但后來都整合成了一個交易商。

有很多家交易所的好處是，可以去互相學習。但整合成為一個交易所仍是最終的趨勢。

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