國有資本運營可考慮優先股方式

2013年11月18日 02:15
來源：21世紀經濟報道作者：劉曉忠

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11月15日新華社授權發布《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》。通覽全文，在第一部分闡述了全面深化改革的重大意義和指導思想后，緊接著在第二部分的堅持和完善基本經濟制度領域，重點就國企改革展開闡述，突出了國企改革的重要性。

《決定》在國資改革方面的亮點為：明確公有制經濟和非公有制經濟都是社會主義市場經濟的重要組成部分，被詮釋為公有制經濟與非公經濟沒有老大和老二之區分了；明確國有資本、集體資本、非公有資本等交叉持股的混合所有制，是基本經濟制度的重要實現形式，加強國有資產監管要以管資本為主；加強國有資本分紅的硬約束，提高國有資本收益上繳公共財政比例，即2020年提到30%等。

當前《決定》突出強調把國有資產管理體系以管資本為主，用資本運營思路來監管、配置國有資產，有助于增加國有資產活性，如若國有資產與其他資產組合成混合所有制企業，那么國資委等就可重點以資本運營者角度，把重點放置在國有資本的運營上，進而可借助私有產權明晰的人格化，分享其內生的激勵相容性，進而緩解國有資產在產權上的多重委托代理風險。畢竟，當前國企在構建現代企業制度上，一直無法派生出內生的激勵相容性，實際上就是國有資產作為全民共有財產，在產權環節上存在著復雜而不完備的委托代理風險，進而面臨公地悲劇。同時，混合所有制的實現形式，實際上拓寬了國有資本影響力。之前公有制主體地位和國有經濟主導作用，主要倚重國有資本對企業的絕對控股，而隨著混合所有制的出現，國有資本可通過相對控股（如30%），就可體現其控制力。

當然，需要指出的是，當前國有企業，尤其是壟斷國企牽制著市場在資源配置中的基礎作用，如目前電力、石油、金融、水和土地等要素資源的非完全市場化，實際與國企壟斷直接關聯。而《決定》既明確強調市場在未來資源配置中的決定性作用，又強調堅持公有制主體地位，發揮國有經濟主導作用，這本身存在一定矛盾，如何有效協調好這對矛盾，無疑是值得探尋的課題。畢竟，國有資本很多時候體現的是決策層意志和非市場邏輯的經濟控制力，而不利于私人資本的利益，影響混合所有制公司的公司治理，進而致使私人資本忌憚于同國有資本組成混合經營。

同樣，混合所有制并不能完全遮蔽國有資本所有權虛置，加之國有資本體量巨大，單純基于幾家國有資本運營公司，管理分散在若干家公司的國有資本，無疑面臨企業組織邊界問題，即資本運營管理公司的內部組織管理成本高于市場交易成本，導致管理低效甚至失效問題。

因此，如何構建激勵相容的國有資產或資本管理體制，是接下來國企改革的核心命題。而資本管理又可分拆出把國有資產看作債權資產還是股權資產的問題，抑或是國有資本是以普通股的權益資產為主，還是優先股的偏債性資產為主？

債權資產的好處在于債權需還本付息，而對企業管理層構成預算硬約束，牽制其隨意動用企業經營活動現金流的權限，但國資委等將失去對國有資產的直接支配和管理經營權，恐難以被接受。為此，若能引入優先股改造國有資產（今后國有資本不再主要體現為普通股，而是變成優先股），且若這種優先股是具有股利累積性和可觸發表決權閥門的，無疑既可保障國有資產的保值增值，又可避免國有資本牽制市場在資源配置中的決定性作用，同時在企業的重大決策可能牽涉國有資本利益時，國有資本運營者可啟用投票表決權。

由此可見，當前既要落實市場在資源配置中的決定性作用，又要堅持公有制主體地位，發揮國有經濟主導作用，激活經濟社會內生活力，實現以管資本為主的國有資產監管體系更多是打開了正確的航向，如何有效管資本才是核心問題，而這方面適度用優先股推進國有資本運營是值得研究的方向。