基金熱議新股發(fā)行體制改革

2013年12月02日 04:50
來源：證券日報

人參與條評論

新股發(fā)行體制改革遵循市場化方向

切實保護(hù)投資者利益

11月30日，中國證監(jiān)會發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》（以下簡稱《意見》）堅持市場化、法制化取向，突出以信息披露為中心的監(jiān)管理念，加大信息公開力度，審核標(biāo)準(zhǔn)更加透明，審核進(jìn)度同步公開，通過提高新股發(fā)行各層面、各環(huán)節(jié)的透明度，努力實現(xiàn)公眾的全過程監(jiān)督。在新的發(fā)行體制下，監(jiān)管部門對新股發(fā)行的審核重在合法性、合規(guī)性的審查，企業(yè)價值和風(fēng)險由投資者和市場自主判斷。經(jīng)審核后，新股何時發(fā)、怎么發(fā)，將由市場自我約束、自主決定，發(fā)行價格將更加真實地反映供求關(guān)系。

本次新股發(fā)行體制改革的重點(diǎn)為完善市場化運(yùn)行機(jī)制、切實保護(hù)投資者利益、抑制“三高”問題等三個方面。

首先，《意見》充分體現(xiàn)了證監(jiān)會以信息披露為核心的監(jiān)管理念。一方面，促使發(fā)行人的信息披露使用淺白語言，真實、準(zhǔn)確和完整地披露公司情況，加強(qiáng)風(fēng)險揭示；同時，發(fā)行過程的報價、定價、申購、配售等各環(huán)節(jié)的信息披露要求更詳細(xì)、更及時、更具體，有利于社會輿論監(jiān)督；另外，從保薦機(jī)構(gòu)輔導(dǎo)開始，即披露輔導(dǎo)情況，大幅提前招股說明書預(yù)先預(yù)披露的時間，發(fā)行人需要接受更長時間的公眾監(jiān)督。從申報時點(diǎn)開始，發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)就需要承擔(dān)信息披露的法律責(zé)任。

其次，本次改革重點(diǎn)突出了對中小投資者利益的保護(hù)。具體舉措如下：一是發(fā)行人及其控股股東應(yīng)在公開募集及上市文件中公開承諾，發(fā)行人招股說明書有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，對判斷發(fā)行人是否符合法律規(guī)定的發(fā)行條件構(gòu)成重大、實質(zhì)影響的，將依法回購首次公開發(fā)行的全部新股，且發(fā)行人控股股東將購回已轉(zhuǎn)讓的原限售股份。二是發(fā)行人及其控股股東、實際控制人、董事、監(jiān)事、高級管理人員等相關(guān)責(zé)任主體應(yīng)在公開募集及上市文件中公開承諾：發(fā)行人招股說明書有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，將依法賠償投資者損失。三是保薦機(jī)構(gòu)、會計師事務(wù)所等證券服務(wù)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)在公開募集及上市文件中公開承諾：因其為發(fā)行人首次公開發(fā)行制作、出具的文件有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，給投資者造成損失的，將依法賠償投資者損失。四是提高中小投資者網(wǎng)上申購的參與度，調(diào)整回?fù)軝C(jī)制和網(wǎng)上配售機(jī)制，對于網(wǎng)上申購踴躍的個股，網(wǎng)上發(fā)行的股票數(shù)量最高可達(dá)公開發(fā)行股票總數(shù)的80%。同時，通過強(qiáng)化新股發(fā)行的過程監(jiān)管、行為監(jiān)管和事后問責(zé)，進(jìn)一步約束發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)的行為。

最后，我們認(rèn)為本次改革將有效抑制“三高”和“炒新”問題。我們注意到本次改革增加了更多的市場化手段，通過平衡供需、強(qiáng)化約束、加強(qiáng)監(jiān)管等措施和手段來防范“三高”發(fā)行的情況。在平衡供需方面，更多地發(fā)揮“市場”的調(diào)節(jié)作用，新股發(fā)行的快慢和多少都將由市場來決定。推動老股東轉(zhuǎn)讓股票，也可增加上市首日的供應(yīng)量，通過老股東的行為也利于投資者側(cè)面了解公司實際情況。分別通過減持行為與發(fā)行價掛鉤、剔除網(wǎng)下申購最高價10%的部分、提高網(wǎng)下申購單個投資者的配售數(shù)量、引入配售制度等三個主要措施來強(qiáng)化約束發(fā)行人、網(wǎng)下參與者和主承銷商的行為。另外，推出老股轉(zhuǎn)讓的“存量發(fā)行”制度。通過“存量發(fā)行”制度可以增加新上市公司可流通股的數(shù)量，緩解“炒新”的問題，同時由于老股東轉(zhuǎn)讓股票的行為，可以對買方高價打新形成約束，進(jìn)一步促進(jìn)博弈，加強(qiáng)定價的市場化色彩。在推出“存量發(fā)行”的同時，也采取了一系列配套措施，防止快速套現(xiàn)、股權(quán)重大變化等不利于公司經(jīng)營的情況，具體配套文件有待證監(jiān)會出臺。

整體來看，證監(jiān)會明確IPO重啟時間，在2014年1月陸續(xù)安排公司上市，這也是市場預(yù)期之中，目前排隊上市的公司以中小板和創(chuàng)業(yè)板為主，主板公司很少，因此對二級市場資金分流作用不大，主要是心理層面的影響，如果新股實行批量發(fā)行，將會抑制首日炒作。新股發(fā)行由審批制逐漸轉(zhuǎn)向注冊制，更加接近市場化，可能會增加股票供給、降低發(fā)行價、增加退市數(shù)量、實現(xiàn)優(yōu)勝劣汰，對A股市場影響深遠(yuǎn)。

嘉實基金

開展優(yōu)先股試點(diǎn)

惠及上市公司與投資者

11月30日，國務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于開展優(yōu)先股試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》（以下簡稱《指導(dǎo)意見》）。

綜合來看，優(yōu)先股的推出無論是對于需要解決融資需求的上市公司，還是為投資者提供更多投資工具的角度，都是對現(xiàn)有資本市場的一個有益補(bǔ)充，符合建立和完善多層次資本市場的方向。同時，此次《指導(dǎo)意見》對優(yōu)先股的交易形式、稅收減免方面也做了積極的安排，這有助于優(yōu)先股的推廣和普及。但考慮到實際對優(yōu)先股能夠具備較強(qiáng)使用需求的上市公司比較有限，同時，優(yōu)先股對于機(jī)構(gòu)投資者的投資可能形成的資金分流作用和對普通股可分配利潤的占用作用可能對二級市場普通股帶來一些負(fù)面的影響。綜合起來，長遠(yuǎn)來看優(yōu)先股對于A股市場將帶來積極的意義，但在短期內(nèi)優(yōu)先股制度在A股的實際使用意義可能比較有限，或需要更長時間體現(xiàn)。

優(yōu)先股作為兼具股票和債券特征的新型融資工具，理論上能夠提供上市公司更多的融資工具選擇。對于上市公司而言，選擇優(yōu)先股發(fā)行最大的好處在于不必稀釋普通股股權(quán)和出讓投票權(quán)而達(dá)到融資要求。而在對從此次《指導(dǎo)意見》中提及的優(yōu)先股的設(shè)置方式來看，發(fā)行方可以自主設(shè)計的優(yōu)先股條款非常靈活，包括可以決定固定利率/浮動利率、是否必須分配利潤、如利潤不足以分配是否需要累積到下一個財年、是否有權(quán)與普通股股東一起參與普通股股息分配、以及可設(shè)定優(yōu)先股可轉(zhuǎn)換和可贖回的條件。這有利于根據(jù)上市公司不同的情況設(shè)計符合自身特點(diǎn)和需求的融資方案，靈活程度比普通股和企業(yè)債發(fā)行更高。

四類公司將有優(yōu)先股融資需求。現(xiàn)實意義上，對優(yōu)先股融資存在較為明顯需求的上市公司數(shù)量比較有限，這些公司可能主要集中在四類：一類是行業(yè)本身受獨(dú)特的資本監(jiān)管要求約束的銀行，優(yōu)先股提供了金融債不能滿足的被計入一級核心資本的資格，這能幫助可能在巴塞爾Ⅲ標(biāo)準(zhǔn)下達(dá)不到銀監(jiān)會一級核心資本充足率要求的商業(yè)銀行達(dá)標(biāo)；第二類是在如果能夠允許部分國有企業(yè)將存量的國有股股本轉(zhuǎn)化為優(yōu)先股，將有助于提高國有上市公司整體的分紅比例，同時一定程度上給體積巨大的國有藍(lán)籌股“瘦身”，改善上市公司治理，但從現(xiàn)有的《指導(dǎo)意見》看，還未涉及有這方面的調(diào)整；第三類是能夠收購高ROE的其他公司資產(chǎn)或者業(yè)務(wù)、同時又不具備普通股再融資能力（市凈率低于1倍等）的上市公司；第四類是負(fù)債率較高、已經(jīng)再發(fā)債的公司，主要在電力等行業(yè)。

對于二級市場投資者而言，優(yōu)先股提供了更多的投資工具作為選擇。優(yōu)先股相對債券，為投資者提供了更高的回報率，而相對于普通股，則提供了更高的對利潤和資產(chǎn)的求償權(quán)，這有利于投資者根據(jù)回報率和安全性的綜合考慮，擁有更多可供投資的選擇。

《指導(dǎo)意見》中的一些安排可能在進(jìn)一步加強(qiáng)優(yōu)先股的吸引力：一方面，《指導(dǎo)意見》允許了優(yōu)先股的公開發(fā)行和公開交易，這使得相對定向發(fā)行和柜外交易的安排，目前的設(shè)計給予了優(yōu)先股更高的流動性；另一方面，《指導(dǎo)意見》明確規(guī)定了投資者獲得的優(yōu)先股股利將享有免稅待遇，這構(gòu)成了優(yōu)先股相對普通股的一個明顯優(yōu)勢；因此，優(yōu)先股將給對現(xiàn)金管理，需要注意資產(chǎn)負(fù)債匹配的社保基金、保險、企業(yè)年金等機(jī)構(gòu)投資者構(gòu)成較大的吸引。

《指導(dǎo)意見》規(guī)定全國社會保障基金、企業(yè)年金投資優(yōu)先股的比例不受現(xiàn)行證券品種投資比例的限制，也就意味社保基金、企業(yè)年金投資優(yōu)先股不會對其他證券投資品種（如普通股、債券）造成直接的擠出效應(yīng)。

此外，還利好更多在于優(yōu)先股有助于減輕股票市場的融資壓力，尤其對于低估值、大市值、負(fù)債率高、盈利能力較高、且現(xiàn)金盈利能力穩(wěn)定（具備分紅能力）的公司集中的銀行、電力、建筑、交運(yùn)類行業(yè)，優(yōu)先股被應(yīng)用的預(yù)期相對更高，由于可能會增厚每股收益（EPS），將對這些行業(yè)構(gòu)成一定程度利好。

在未來，如果對于優(yōu)先股的使用探索能夠更近一步，比如引入對現(xiàn)有國有股存量普通股本轉(zhuǎn)換為優(yōu)先股的試驗，將可能在相當(dāng)提升國有普通股的吸引力，從而給整個市場帶來更大的活力。

華安基金

新股發(fā)行體制改革開啟

市場影響中性偏正面

11月30日，國務(wù)院發(fā)布了《關(guān)于開展優(yōu)先股試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》（以下簡稱《指導(dǎo)意見》）。同日中國證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》（以下簡稱《意見》）等文件。我們認(rèn)為，這是落實十八屆三中全會通過的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》中關(guān)于加快推進(jìn)股票發(fā)行注冊制改革的一個重要舉措和關(guān)鍵步驟。

此次新股發(fā)行制度改革，體現(xiàn)了三中全會的總體精神，大大推進(jìn)了股票市場市場化程度，并為未來幾年過渡到完全的注冊制提供了落實的快車道，是繼股權(quán)分置改革之后，又一資本市場重大基礎(chǔ)性制度的完善。

新股發(fā)行制度的市場化，意味著股票市場供求關(guān)系從機(jī)制上走向均衡，對于股票的合理定價，對于投資者的投資理念和風(fēng)格，都將產(chǎn)生重大而深遠(yuǎn)的影響。

新股發(fā)行制度的市場化，為企業(yè)提供了重要的發(fā)展平臺，尤其是對于創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)新型企業(yè)，獲得了對接大規(guī)模社會資本的更高效的通道，這對于經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型，對于提高中國資本形成和資本配置的效率，至關(guān)重要，也有助于打破債務(wù)驅(qū)動經(jīng)濟(jì)增長的舊模式，實現(xiàn)股權(quán)和債權(quán)資本平衡發(fā)展的新格局。

新股發(fā)行制度的市場化，并不等于一放了之，而是加強(qiáng)了各方的職責(zé)歸位，加強(qiáng)了事中審核和事后監(jiān)管，加重了對損害市場惡劣行為的懲罰力度，這些措施與發(fā)行市場化組合，真正走向了“放開管制、加強(qiáng)監(jiān)管”的正確方向。

隨著這些基礎(chǔ)制度的完善，資本市場日益成熟，這將有力地促進(jìn)中國經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型、增長、開放。我們認(rèn)為此次改革對于資本市場、對于整個金融市場、對于中國經(jīng)濟(jì)，都是重大利好，也有利于穩(wěn)定、改善投資者的預(yù)期，促進(jìn)長期投資者入市。

新制度強(qiáng)調(diào)加大懲罰力度，從事先監(jiān)管過渡至事后監(jiān)管，這一點(diǎn)可以看作是新股發(fā)行從核準(zhǔn)制向注冊制過渡的重要一步，也是市場化、法制化原則的體現(xiàn)。

《意見》明確了發(fā)行人、保薦機(jī)構(gòu)、中介機(jī)構(gòu)以及證監(jiān)會等各個參與主體的分工任務(wù)，其中證監(jiān)會主要履行的是監(jiān)管職能，而非對發(fā)行人的價值判斷，體現(xiàn)了市場化的運(yùn)作方式。

新的發(fā)行制度堅持市場化、法制化取向，突出以信息披露為核心的監(jiān)管理念，進(jìn)一步強(qiáng)化了信息披露的透明度和細(xì)節(jié)化，強(qiáng)調(diào)對投資者利益的保護(hù)。

基于維護(hù)市場公平的原則，本次新股發(fā)行制度改革充分考慮了中小投資者的利益，給予了中小投資者在新股發(fā)行中更多的參與機(jī)會。如公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以下的，提供有效報價的投資者應(yīng)不少于10家，但不得多于20家；公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以上的，提供有效報價的投資者應(yīng)不少于20家，但不得多于40家。網(wǎng)下發(fā)行股票籌資總額超過200億的，提供有效報價的投資者可適當(dāng)增加，但不得多于60家。有效報價人數(shù)不足的，應(yīng)當(dāng)中止發(fā)行。

再比如網(wǎng)下配售的股票中至少40%應(yīng)優(yōu)先向以公開募集方式設(shè)立的證券投資基金和由社保基金投資管理人管理的社會保障基金配售。上述投資者有效申購數(shù)量不足的，發(fā)行人和主承銷商可以向其他投資者進(jìn)行配售。

優(yōu)先股試點(diǎn)出臺的時機(jī)，可以看作是在新股發(fā)行體制改革大背景下的一大配套措施。優(yōu)先股的推出無疑具有多方面的積極意義，包括利于企業(yè)（尤其是銀行）融資補(bǔ)充資本金、為投資者提供多元化投資渠道、推動企業(yè)兼并重組、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)整合與升級等等。

在優(yōu)先股的設(shè)計、發(fā)行、交易等方面等做出了較明確的規(guī)定，其中不乏亮點(diǎn)和超出市場預(yù)期的部分，具體如下：允許公司發(fā)行條款上具有不同設(shè)置的優(yōu)先股，具有相當(dāng)?shù)撵`活性，例如可累計優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、可贖回優(yōu)先股、可參加優(yōu)先股以及股息可調(diào)節(jié)優(yōu)先股等；在發(fā)行方式上，優(yōu)先股試點(diǎn)主要采取的是增量發(fā)行，對于存量發(fā)行即存量普通股轉(zhuǎn)換為優(yōu)先股并未涉及，但具體方式可以采取公開和非公開兩種發(fā)行方式，同時發(fā)行主體沒有行業(yè)方面的限制，這一點(diǎn)超出了市場預(yù)期等等。

從《指導(dǎo)意見》關(guān)于稅收以及投資比例等方面的規(guī)定看，對于企業(yè)而言，投資優(yōu)先股獲得的股利可以免稅，同時，全國社會保障基金、企業(yè)年金投資優(yōu)先股的比例不受現(xiàn)行證券品種投資比例的限制，因此，相信優(yōu)先股對于社保、年金、保險等機(jī)構(gòu)投資者具有較強(qiáng)的吸引力，預(yù)計未來將成為廣受機(jī)構(gòu)投資者歡迎的一大投資品種。

我們認(rèn)為，新股發(fā)行制度改革的市場影響中性偏正面。從中長期看，本次新股發(fā)行制度改革的意義深遠(yuǎn)，邁出了從核準(zhǔn)制轉(zhuǎn)向注冊制的重要一步，有助于加快實現(xiàn)監(jiān)管轉(zhuǎn)型，強(qiáng)化市場約束，促進(jìn)市場參與各方歸位盡責(zé)，推動中國資本市場的長期健康發(fā)展。

從短期就對股市的整體影響看，由于IPO重啟帶來的股票供給的增加，市場可能受到一定的沖擊，但這一沖擊未必很大，持續(xù)時間可能也有限，主要原因一方面市場此前已有一定的預(yù)期，另一方面管理層也推出了優(yōu)先股試點(diǎn)等對沖的利好措施。

在對具體行業(yè)的影響方面，優(yōu)先股的出臺為銀行開辟了一條補(bǔ)充核心資本的重要渠道，同時，電力、建筑等藍(lán)籌行業(yè)也將受益于優(yōu)先股試點(diǎn)。從發(fā)行制度改革的角度看，IPO開閘、網(wǎng)下自主配售、投行議價能力增強(qiáng)等都對于券商有利，因此券商以及創(chuàng)投類企業(yè)將是最顯著受益的行業(yè)。

大成基金

資本市場迎來新的起點(diǎn)

11月30日，中國證監(jiān)會發(fā)布了《進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》（以下簡稱《意見》）等多項重要文件，落實了黨的十八屆三中全會關(guān)于完善金融市場體系的重大決策，明確了新股發(fā)行、優(yōu)先股推出、上市公司分紅和借殼上市等資本市場重大問題的解決思路、發(fā)展框架，保障和反映了廣大中小投資者、機(jī)構(gòu)投資者、上市公司、中介機(jī)構(gòu)等各方參與者的長遠(yuǎn)利益和共同心聲，為中國資本市場的持續(xù)、健康發(fā)展鑄造了新的起點(diǎn)。

《意見》有力推動了股票發(fā)行注冊制改革，完善了對市場參與主體的約束和激勵機(jī)制。根據(jù)《意見》精神，股票發(fā)行審核重點(diǎn)不再是發(fā)行人的盈利能力和投資價值，而是發(fā)行申請文件是否合法合規(guī)、信息披露是否真實充分，標(biāo)志著我國股票發(fā)行機(jī)制改革取得實質(zhì)突破。這一改革既是提高股票發(fā)行效率、增強(qiáng)透明度的重要舉措，也是與成熟資本發(fā)行機(jī)制接軌的關(guān)鍵一步。改革后，股票發(fā)行機(jī)制將更加重視發(fā)揮市場參與主體的作用，有利于強(qiáng)化對各方參與主體的事中、事后監(jiān)管，將切實維護(hù)市場秩序，促進(jìn)資本市場的長期健康發(fā)展。

《意見》明確了新股發(fā)行的市場化導(dǎo)向，有利于資本市場充分發(fā)揮價值發(fā)現(xiàn)和資源配置功能。《意見》在發(fā)行節(jié)奏、發(fā)行價格、發(fā)行方式、約束機(jī)制等一系列涉及股票發(fā)行的根本性問題上，充分尊重市場選擇，嚴(yán)格界定各方的權(quán)利和責(zé)任，特別是發(fā)行人、中介機(jī)構(gòu)的誠信義務(wù)和工作職責(zé)，為市場機(jī)制持續(xù)、有效發(fā)揮作用夯實了基礎(chǔ)。

《意見》切實落實維護(hù)投資者利益的宗旨，將顯著提升資本市場對廣大投資者的長期吸引力。《意見》對新股報價、配售方式、信息披露等一系列涉及投資者重要利益的制度作了具體規(guī)定，方向是限制新股炒作、利益分配更加傾向于中小投資者、提高信息披露透明度。《意見》還將股票上市后的股價表現(xiàn)與發(fā)行人、中介機(jī)構(gòu)利益作了嚴(yán)格綁定，加大了對違法行為的懲罰力度。

股票發(fā)行制度改革是一項系統(tǒng)工程。與之相適應(yīng)，還發(fā)布了《關(guān)于開展優(yōu)先股試點(diǎn)的指導(dǎo)意見》、《關(guān)于在借殼上市審核中嚴(yán)格執(zhí)行首次公開發(fā)行股票上市標(biāo)準(zhǔn)的通知》和《上市公司監(jiān)管指引第3號-上市公司現(xiàn)金分紅》等重要文件，與《意見》構(gòu)成有機(jī)整體，把發(fā)行制度改革確立的原則和理念貫徹到資本市場的深層次建設(shè)，為A股市場的中長期牛市奠定了基礎(chǔ)。

具體來看，一是優(yōu)先股推出對權(quán)重股形成實質(zhì)利好，多渠道股權(quán)融資進(jìn)入快車道；二是優(yōu)先股推出為市場了提供收益穩(wěn)定的投資品種；三是優(yōu)先股及現(xiàn)金分紅要求有利于健全投資回報機(jī)制；四是加強(qiáng)“借殼上市”監(jiān)管有助于規(guī)范市場投資行為。

我們認(rèn)為，以證券投資基金為代表的長期投資者獲得新的發(fā)展機(jī)遇。資本市場持續(xù)、健康發(fā)展，是長期投資者利益的根本保障；長期投資者的成長壯大，又是資本市場穩(wěn)定發(fā)揮作用的重要基礎(chǔ)。《意見》及其相關(guān)制度所確立的原則和方向，有利于資本市場長效運(yùn)行機(jī)制的規(guī)范和發(fā)展，對于重視內(nèi)在投資價值、規(guī)避短期市場炒作的長期投資者而言，是最大的利好。《意見》還著眼長遠(yuǎn)，完善了新股優(yōu)先配售比例、網(wǎng)上網(wǎng)下比例分配和回?fù)軝C(jī)制等一系列有利于長期投資者的制度安排，為長期投資者更好的參與股票發(fā)行、分享資本市場發(fā)展紅利創(chuàng)造了極其有利的條件。

易方達(dá)基金

新股發(fā)行體制改革亮點(diǎn)紛呈

11月30日，中國證監(jiān)會召開臨時新聞發(fā)布會，發(fā)布了《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見》（以下簡稱《意見》）、《關(guān)于在借殼上市審核中嚴(yán)格執(zhí)行首次公開發(fā)行股票上市標(biāo)準(zhǔn)的通知》、《上市公司監(jiān)管指引第3號——上市公司現(xiàn)金分紅》三項新規(guī)。作為機(jī)構(gòu)投資者，我們預(yù)期這三項新規(guī)在遏制股市某些不健康現(xiàn)象、保護(hù)投資者利益和引導(dǎo)長期理性價值投資方面會起到顯著的積極作用。

我們認(rèn)為，監(jiān)管機(jī)構(gòu)明確強(qiáng)調(diào)自身作為證券發(fā)行的監(jiān)管主體，重點(diǎn)在合規(guī)性審查，企業(yè)價值和風(fēng)險由投資者和市場自主判斷，以及“信息披露為中心”的監(jiān)管理念，與證監(jiān)會主席肖鋼在“上證法治論壇”上演講強(qiáng)調(diào)“必須強(qiáng)調(diào)信息披露的充分和有效”一以貫之，預(yù)示著監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管理念的巨大轉(zhuǎn)變，中長期十分有利于逐步建立一個成熟、透明的資本市場。

《意見》首次提出并明確“發(fā)行人及其控股股東應(yīng)在公開募集及上市文件中公開承諾，發(fā)行人招股說明書有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏……將依法回購首次公開發(fā)行的全部新股……發(fā)行人招股說明書有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，將依法賠償投資者損失”，也是本次新股發(fā)行制度改革的亮點(diǎn)之一。我們認(rèn)為，明確強(qiáng)調(diào)發(fā)行人及其控股股東等相關(guān)責(zé)任主體的新股回購責(zé)任，以及民事賠償責(zé)任，是監(jiān)管機(jī)構(gòu)由“事前審批”向“事中事后監(jiān)管”延伸后監(jiān)管重心轉(zhuǎn)變的重要體現(xiàn)，對于保護(hù)中小投資者利益十分必要，建議監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)一步出臺相關(guān)細(xì)則，提高具體的損失賠償事項的可操作性。

《意見》相當(dāng)部分規(guī)定矛頭直指新股發(fā)行市盈率畸高和上市公司不正當(dāng)圈錢行為。其中有兩點(diǎn)是非常符合市場化的做法：一是平衡供需，抑制高定價。更大程度發(fā)揮市場調(diào)節(jié)作用，新股發(fā)行快慢、多少更多地由市場決定，使發(fā)行價格更加真實地反映市場供求關(guān)系。推動老股東轉(zhuǎn)讓股票，增加單只新股在上市首日的供應(yīng)量。老股東轉(zhuǎn)讓股票的多少本身也反映其對公司價值的判斷，老股東賣的多，買方自然不敢報高價。這樣以價格為調(diào)節(jié)機(jī)器，供給與需求在沒有行政干預(yù)的情況下自動達(dá)到平衡。二是仿效發(fā)達(dá)市場，針對主承銷商，引入自主配售機(jī)制。主承銷商可以將網(wǎng)下發(fā)行的股票按事先公布原則配售給自己的客戶。主承銷商為發(fā)展長期客戶，需要合理定價平衡買方利益。這有利于防止主承銷商與發(fā)行人共謀定高價。這其實也是擺脫了行政干預(yù)的主承銷商與客戶的利益平衡機(jī)制。

《意見》在原來《征求意見稿》基礎(chǔ)上，將個人投資者參與新股發(fā)行報價中的角色予以淡化，將《征求意見稿》的“公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以下的，提供有效報價的機(jī)構(gòu)投資者和個人投資者應(yīng)分別不少于20人……”改為《意見》中“公開發(fā)行股票數(shù)量在4億股以下的，提供有效報價的投資者應(yīng)不少于10家，但不得多于20家……”我們認(rèn)為十分必要。早在原《征求意見稿》征求意見階段，就個人投資者參與新股發(fā)行報價，我們曾明確建議監(jiān)管機(jī)構(gòu)新增“由證券業(yè)協(xié)會牽頭建立合資格個人投資者數(shù)據(jù)庫，進(jìn)入該數(shù)據(jù)庫的個人投資者須經(jīng)過證券業(yè)協(xié)會組織的相關(guān)考試與背景篩查”等，主要在于我們認(rèn)為將個人投資者引入到新股定價中，需要考慮個人投資者的研究能力、報價理性程度、信用風(fēng)險、潛在利益輸送等影響因素，確保承銷商遴選個人投資者的過程必須公開、公平、和公正。《意見》中對個人投資者的這一角色予以淡化，我們十分認(rèn)同。

《關(guān)于在借殼上市審核中嚴(yán)格執(zhí)行首次公開發(fā)行股票上市標(biāo)準(zhǔn)的通知》明確了兩點(diǎn)：一是借殼上市標(biāo)準(zhǔn)由“趨同”提升到“等同”首次公開發(fā)行股票上市標(biāo)準(zhǔn)，二是不得在創(chuàng)業(yè)板借殼上市。作為機(jī)構(gòu)投資者我們非常認(rèn)同這兩點(diǎn)，“等同”比“趨同”更為嚴(yán)格，基本消除了炒作殼資源的可能性，與之緊密聯(lián)系的內(nèi)幕交易、監(jiān)管套利自然也就不存在了。不得在創(chuàng)業(yè)板借殼上市這一條在深交所《創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》有所提及，如今已證監(jiān)會通知的形式發(fā)布，具有更強(qiáng)的約束力。該通知的精神廣為市場所預(yù)期，有助于培養(yǎng)投資者更加專業(yè)、嚴(yán)謹(jǐn)?shù)耐顿Y研究精神。

證監(jiān)會近年來采取了積極措施督促、鼓勵上市公司進(jìn)行持續(xù)的現(xiàn)金分紅以回饋投資者，我們也確實看到近年A股實施現(xiàn)金分紅的上市公司家數(shù)和現(xiàn)金分紅比例都有明顯提高，而此次頒布的《上市公司監(jiān)管指引第3號——上市公司現(xiàn)金分紅》在很多細(xì)節(jié)上做了很多有利于投資者，尤其是長期持有的價值型投資者的安排。《指引》明確要求要求上市公司在進(jìn)行分紅決策時充分聽取獨(dú)立董事和中小股東的意見和訴求，這樣可以遏制大股東和管理層在股利分配政策上的獨(dú)斷專行；在做出各種要求的同時，《指引》支持上市公司采取差異化、多元化方式回報投資者。支持上市公司結(jié)合自身發(fā)展階段并考慮其是否有重大資本支出安排等因素制定差異化的現(xiàn)金分紅政策，給予上市公司一定的空間而不搞一刀切，這是一個重要的制度創(chuàng)新；《指引》的十二條、十三條、十四條花了大段篇幅，仔細(xì)的規(guī)定了監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注的違規(guī)情形、以及懲戒辦法，這使得《指引》的可執(zhí)行性大幅度加強(qiáng)，這是我們作為專業(yè)投資者非常樂見的，只有可執(zhí)行性強(qiáng)的法規(guī)才能落到實處。