穿秋褲的周小川：股市投資者別看我 應(yīng)關(guān)注公司基本面

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【導(dǎo)讀】這一輪牛市是誰帶來的？基金經(jīng)理？中國大媽？歸根結(jié)底是央行帶來的，流動性才是主要原因。雖然中國央行剛剛為市場提供了新的流動性，但在2015年瑞士達沃斯論壇首日(1月21日)亮相的中國人民銀行行長周小川卻提醒，中國股市應(yīng)該更關(guān)注上市公司的基本面，并稱中國央行一直在盡力保持流動性不要過量。

以下是周小川在瑞士達沃斯演講全文：

大家都知道，金融市場的波動性情況常常變化。 我記得半年前，各國央行行長聚在一起，討論為什么市場的波動性這么低，他們認(rèn)為這與市場參與者的風(fēng)險偏好有關(guān)。但是，(近段時間)情況突然發(fā)生了變化。我覺得大概有三方面原因。

首先這跟國際環(huán)境有關(guān)，尤其是地緣政治情況，人們不知道這些地緣事件會如何發(fā)展；

第二，此次金融市場和大宗商品市場確實出現(xiàn)了波動，未來幾個月這種波動性將如何發(fā)展，仍然是個疑問；

第三方面的擔(dān)憂在于，隨著量化寬松(QE)的退出，全球是否會出現(xiàn)一些異常的資本流動。我們?nèi)匀挥浀迷?013年的夏天，新興市場出現(xiàn)了一些異常的資本流出。新興市場國家金融市場的參與者都比較關(guān)注這些不確定因素。這可能是波動性的一個來源。

我想對這兩個概念做個區(qū)分：政府或央行干預(yù)，與逆周期貨幣政策調(diào)控。如果央行看到經(jīng)濟增長和就業(yè)創(chuàng)造出現(xiàn)周期性變化，毫無疑問會進行逆周期的政策回應(yīng)——做出政策調(diào)整。這并不意味著央行是有意的干預(yù)(市場)。

不過，我們也知道，一些央行行長相信逆周期政策調(diào)控，而另一些央行行長則不太信——他們可能有不同的政策框架(policy stand)。

即使央行采取逆周期的政策調(diào)控，也并不一定能將通脹率控制在2%的目標(biāo)上下——仍然會是不確定的，因為經(jīng)濟體可能還存在其他問題，比如結(jié)構(gòu)性問題、勞動力市場的問題、增速太低等。

所以我同意歐洲央行行長德拉吉(Mario Draghi)和日本央行行長黑田東彥的說法，貨幣政策或許可以給其他結(jié)構(gòu)性政策的出臺、執(zhí)行及見效創(chuàng)造空間和時間。從這個角度來說，貨幣政策并非萬能藥——一定能幫助實現(xiàn)人們期望它實現(xiàn)的目標(biāo)。不過我認(rèn)為，這類央行政策的調(diào)整不管怎么說還是有用的(useful)。

總體來說，中國仍然保持著較高的增速，去年增速達到7.4%。但是我們也經(jīng)歷了一些周期性波動。典型的是居民住房市場。中國很大，城市很多，各個城市的房市表現(xiàn)可能會不盡相同，有些地方供給過剩，有些城市需求過高。但是總體上我們看到的是一個周期性的調(diào)整。對央行而言，我們大體上保持了貨幣政策的穩(wěn)定，因為這并不是一個全國范圍內(nèi)都較為嚴(yán)重的問題。

對于資產(chǎn)市場，我覺得國際大宗商品市場可能會對國內(nèi)市場造成影響。市場參與者可能很緊張地密切關(guān)注著中國石油企業(yè)，以及與大宗商品相關(guān)的中國企業(yè)，如鋼廠。我認(rèn)為市場參與者的普遍感覺是：他們對不確定性(uncertainty)有些害怕，有些緊張，有時會反應(yīng)過度，所以可能會放大市場波動性。但總體上，我覺得(資產(chǎn)市場)還是穩(wěn)定的。

一般來說，如果中國經(jīng)濟的總體指標(biāo)良好，央行很難去制定針對房地產(chǎn)市場的政策。但是，我們也有一些所謂的“宏觀審慎政策”工具，包括貸款價值比率(loan-to-value ratio)，還包括一些棚戶區(qū)改造的特別政府項目。能做的事情并不多，但我們至少嘗試采取一些逆周期的政策、使用宏觀審慎(政策)工具。

中國央行試圖保持相對穩(wěn)定的貨幣供給——不向經(jīng)濟體注入過多的流動性。但是經(jīng)濟的狀況——有時由于國際金融市場的狀況——時有變化，所以中國金融市場的流動性狀況也時有變化。因此央行時而吸出流動性，時而注入流動性。毫無疑問，這會對資產(chǎn)市場——包括股市——產(chǎn)生影響。但是我認(rèn)為股市參與者還是應(yīng)該以關(guān)注上市公司的基本面為主。

2015年對于中國以及其他許多國家來說，較低的油價和大宗商品價格是一個積極因素，有利于達到相對更高的GDP增速，創(chuàng)造相對更多的就業(yè)。當(dāng)然，我們希望國際市場的供需關(guān)系是可持續(xù)的。

金融市場的波動性(的結(jié)論)則是完全不同的。外匯市場、股票市場、大宗商品以及期貨市場的波動性，在不同國家、不同行業(yè)，以及不同市場參與者面對的，都很不一樣。

10-15年前亞洲金融危機前后，那時的中國從某種意義來說的確是和外界隔絕的。但是現(xiàn)在，我認(rèn)為中國已經(jīng)與世界越來越緊密地聯(lián)系在一起，尤其是在去年滬港通將上交所和港交所聯(lián)通后。中國其他很多方面的發(fā)展——包括貨幣市場、銀行間市場、大宗商品市場的，也讓中國與外部世界聯(lián)系得越來越緊密。

中國是石油和天然氣的進口大國，因此石油和天然氣價格下降對維持增長率和創(chuàng)造就業(yè)等貨幣政策目標(biāo)(mandates)的實現(xiàn)是有好處的。

然而，中國正處在能源結(jié)構(gòu)的改革轉(zhuǎn)換期，要求加大對非化石能源的投資，包括風(fēng)能、太陽能、核能等。我們稍有擔(dān)心的是價格信號對新型能源發(fā)展可能產(chǎn)生的負面的激勵，從而令對非化石能源的投資速度放慢。所以，我們希望全球大宗商品價格在一個更合理、更可持續(xù)的水平上穩(wěn)定下來。否則，(價格)波動性就會釋放令人們困惑、矛盾的信號，進而造成這方面投資的波動性。

三月份即將召開的全國人民代表大會將會討論GDP增速、通脹以及其他一些目標(biāo)。央行有信心地認(rèn)為，中國經(jīng)濟仍然是非常穩(wěn)定的，還會保持較高的增速。同時，我們更加強調(diào)結(jié)構(gòu)性改革。總體而言我仍然很樂觀。

不同的央行，對(與市場)溝通的依賴程度是不同的。舉例來說，那些已經(jīng)進入零下限(zero lower bound)的經(jīng)濟體，已經(jīng)沒有寬松的空間，或是降低利率，這時確實需要口頭的溝通，試圖借助所謂的“語言指引”(voice guidance)。在這種情況下，對與市場的溝通是很重要的。

但是在其他的、貨幣政策仍屬正常的情況下，單純宣布政策調(diào)整和作進一步的政策解釋有時會是等價的。 央行對于政策措施(改變)或是逆周期政策調(diào)整的解釋，基本很有可能是和公眾(市場)的想法是一樣的，與重要經(jīng)濟學(xué)家的意見是一樣的。這種情況下，中央銀行對于與市場溝通的依賴是與前一種情況有所區(qū)別的。

而且，當(dāng)你對政策調(diào)整進行解釋，很可能會是很敏感的，會衍生很多的投機行為，可能會制造“事件”(原話是scandals)——尤其是如果提前溝通，就類似你提到的瑞士的情況。

中國也在使用“新常態(tài)”這個詞，當(dāng)中國發(fā)現(xiàn)過去的發(fā)展模式變得越來越不可持續(xù)、環(huán)境變得不友好，人們意識到必須做出改變。如果中國經(jīng)濟增速更慢，但更可持續(xù)，我認(rèn)為這是一個好消息，這也是新常態(tài)的一個元素。另一方面，如果政府追求過快的增速，一定程度上會延遲結(jié)構(gòu)改革。我認(rèn)為現(xiàn)在越來越多人更關(guān)注改革，希望以更低的增長率換更大力度的結(jié)構(gòu)性改革。